一文读懂棚改货币化_

拆除老破危楼，共建和谐社会。今日有3300万倒下，明日就会有上亿的重新站起来，云豹说的是房子...所以，房比人多的三四线城市千万别想去“褥羊毛”哦，都是纸上富贵！

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棚户区改造由来已久（2005年就已开始），在长达近十年的时间里也并不起眼。直到2014年央妈行为其特设了PSL（抵押补充贷款）工具，使其成为中国货币投放和财政刺激的一股“洪荒之力”。

此后，货币化安置——政府直接货币补偿拆迁户去买房——比例得到显著提升（从2014年的10+%提至今年的60%），其在"五大任务"之首的楼市去库存，以及托底中国经济中开始扮演越来越重要、甚至于至关重要的角色。

货币化安置对楼市去库存所做的贡献远超想象。各大券商数据大同小异，这里我们用海通证券姜超的数据：我们估算 14-16 年棚改货币化安置面积分别为 0.4 亿平米、1.5 亿平米和 2.5 亿平米，分别占当年住宅商品房销售面积的 3.8%、13.6%和 18.2%。可以预见的是，在今年热门城市成交几乎全线冻结的背景下，棚改货币化安置的进一步推进势必贡献更高的销售占比。

今年以来货币化安置令三四线楼市成交持续预期，各大券商/研究机构报告中今年经济“前高后低”的低已经不像最初预测时那么低，更无人敢轻言“二次探底”，投资者忙着疯抢香港的“内房股”。

在基建投资持续高增长难以为继的背景下，棚改的托底作用在未来数年恐怕会进一步凸显。根据方正证券任泽平的测算，2017年-2020年，棚改一共可以拉动投资12.9万亿。毕竟按照此前习大大的承诺，2020年前GDP增长需要较2015年翻一倍，即每年年化6.5%左右的增长。

根据政府工作报告/国务院会议等文件，在完成2015-2017 年的 1800 万套后，2018-2020 年还要完成 1500 万套的棚户区改造。假设以平均50%左右的货币化安置率，拆掉3300万套，累计可以消耗库存1650万套。按90平方米/套测算，货币化安置可以帮助去库存接近15亿平方米（6年累计）。

相比之下，楼市最为疯狂的2016年全国商品房销售面积是多少？住建部官方口径为13.8亿平！而按照统计局口径，5 月底全国商品房待售面积为 6.6 亿平方米。这么大的利好当然被市场看在眼里，并且反映在了实体经济、信贷需求以及股票市场上（内房股与A股的家电等地产后周期板块）。

（图片来源中信证券，单位为万套）

此处省略三万字...只留核心结论：今日有3300万套房子倒下，明日就会有上亿的重新站起来。房比人多的三四线城市千万别想去“褥羊毛”哦，都是纸上富贵！

有兴趣的粉丝们可以接着看正文。下文会按“什么是棚改货币化安置”，“货币化安置资金从何而来”以及“效果和影响”三块，结合各家券商的精彩总结展开来写。

三四线地产超预期热销，原来是“国家队”已经入场

尽管云豹相信景德镇恒大楼盘一年时间接近翻倍，并且房价已经达到8000元/平米只是特殊案例，但我们也绝不可否认和忽视，棚改货币化安置对于2016年以来三四线楼市销售和价格所起到的重要作用。如下图所示，对于今年以来三四线楼市销量大超预期，海通姜超注意到：

从区域上看，本轮三四线地产销售的回升，并非仅限于“一二线周边”的三四线城市，而是全国各地区三四线城市普遍回升。比如，1 季度东、中、西部地区房地产销售增速分别为 13.4%、26.3%和 25.1%。

二是从时间上看，本轮三四线地产热销，并非始于 16 年 10 月，而是始于 16 年年初，其量、价走势基本上与一二线城市保持同步。但因量、价涨幅与一二线存在明显差距，此前尚未引起市场关注。

这两个现象意味着，本轮三四线地产热销，从范围和时间上，很难仅用需求外溢或人口回流来解释，应该有别的更重要的因素，对三四线地产需求形成支撑。我们认为，三四线地产超预期热销，应与 15 年以来的“棚改三年计划”有关，尤其是其中的棚改货币化安置，相当于政府出资支持买房。

什么是棚改货币化安置？

那么，什么是棚改货币化安置？在此之前，我们要先了解什么是棚改，综合自天风宋雪涛、方正任泽平：

“棚户区”一般指的是城市里的简易房屋和棚厦房屋集中区，通常是城市中抗灾性差，功能差，居住环境差，采光通风差，无道路，无绿化，无公共活动场地的房屋集中的地方。

我国棚户区的形成原因主要来自发展过程中的历史沿留：有些是建于上世纪五、六十年代的自建住房，或是在计划经济时代企、事业统一搭建的集合宿舍，还有一些是城乡边缘的农民转为城镇居民之后的居住房屋，即城中村。

棚户区分为五大类。一是城市棚户区，包括成片城市棚户区、城中村、城市危房改造；二是国有工矿（含煤矿）棚户区，包括铁路、钢铁、有色、黄金等行业棚户区；三是国有林区（林场）棚户区；四是国有垦区（农场）棚户区；五是中央下放地方煤矿棚户区。在五类棚户区中，城市棚户区占比最高，是改造的重中之重。

上月，国务院总理李克强召开国务院常务会议，要求确保完成今年再开工改造600万套的棚改任务；实施2018年到2020年3年棚改攻坚计划，再改造各类棚户区1500万套。此前已经披露，2015-2017年的棚改任务为1800万套，并且前几年几乎都超额完成，有图为证：

之所以能够超额完成，货币化安置起到了至关重要的角色。所谓货币化安置，是相对于实物安置——拆房子补偿房子，但有个时间差，所以还会涉及到拆迁安置问题——而言的，即直接向拆改棚户区居民发放补偿款，让他们买存量的商品房，政府干脆直接替他们买好的也有。想偷懒的，云豹用这一张图让你看懂：

最后，用大白话来总结一下，棚改货币化安置如何帮助去库存：棚改——拆迁，货币化安置——赔钱不赔房，居民拿了补偿款去买房——去库存。

货币化安置资金从何而来？

货币化安置固然是去库存利器、而且灵活方便（没有拆迁安置问题），然鹅政府用于赔偿拆迁的资金从哪里来？历史表明，拆迁没有巨额资金支持或者赔上几套房，简直难如登天。

正是由于缺乏资金支持，2014年之前的棚改工程推进进度较慢。据海通姜超，08-14 年间棚改开工量维持在 250-300 万套。若按 12 年末 4200万户存量估算，棚改工程需 12-14 年完成。而据任泽平，2013年国务院印发针对棚户区改造的25号文，将2013年的棚改目标由此前提出的304万户降低为232万户。下调的主要原因就是棚改巨大的资金压力。

（政策性银行的PSL为主要资金来源）

饱受资金之苦的决策者，终于在2014年脑洞大开——创设了抵押补充贷款（Pledged Supplemental Lending，PSL），为国开行等开发性金融机构支持棚改提供长期稳定的资金来源。随后，央行PSL贷款对象扩展到中国农业发展银行和中国进出口银行等两个政策性金融机构。

PSL的特点是期限长、利率低，采取质押方式发放，合格抵押品包括高等级债券资产和优质信贷资产。因为PSL相当于是央妈定向投放的，所以资金规模也不小哦，而且方便其掌控。其具体支持棚改的路径如下所示：

本文的最后一部分（终于），我们看一下棚改货币化安置的影响，包括对楼市销售、投资，以及货币创造的影响。

棚改货币化安置发力的影响？

最直接的是，货币化安置提振了三四线楼市的销售和价格，销量前面已经用姜超的图展示过，这里放一张云豹自己画的价格涨幅背离图：

对于货币化安置对于房地产成交的贡献，各大券商的预测大同小异，不妨都看一下：

海通：我们估算 14-16 年棚改货币化安臵面积分别为 0.4 亿平米、1.5 亿平米和 2.5 亿平米，分别占当年住宅商品房销售面积的 3.8%、13.6%和 18.2%。

招商：住建部长曾表示，2016 年棚改货币化安置比例为 48.5%（2015 年为 29.9%），2016 年棚改货币化安置对应 300 万套，而当年商品住房销量接近 1400 万套，棚改大致贡献 20%，三四线会更高一些。

东吴：根据住建部数据，2016 年我国货币化棚改安置比例为 48.5%，预计 2017 年将进一步提高货币化安置比例，达到 60%左右。按套均 85 平米计算，预计货币化棚改将带来约 2.5 亿平方米的商品房住房需求，占 2016 年全国商品住宅销售面积的 18%。特别对于商品房库存高企的广大三四线城市，棚改成为去库存的有力手段。

长江：住建部表示 2016 年棚改货币化安置减少的回迁房建设面积为 2.05 亿方，棚改货币化安置从市场购买商品房 2.5 亿方，一减（保障性住房建设）一加（商品房销售），去库存效果达到了近 4.55 亿方。根据 2016 年棚户区改造完成套数（606 万套）、货币化安置比例（48.5%）和货币化安置去化商品房库存面积（2.5 亿方），可推算出货币化安置购买商品房套均面积为 85 平米/套，即 2.5 亿平方米/(48.5%*606 万套)。假设 2017 年货币化安置比例为 60%，则截止 2017 年末，货币化安置每季度可带来的商品房住宅平均需求大约为 7650 万平方米。

至于2017年，由于广大一二线城市楼市成交大面积冻结，大力、坚定执行的货币化安置贡献的比例恐怕会升到可怕的比例。下图为天风测算的2017年货币化安置拉动的商品房需求：

拉动了房地产销售，拉动整个房地产上下游产业链的投资还会远吗？据方正任泽平测算，2017年-2020年，棚改一共可以拉动投资12.9万亿。其中房地产投资4.7万亿（安置房投资2.0万亿、商品房投资2.7万亿）、棚改配套基建投资1.6万亿，房地产上下游产业投资6.6万亿。其测算方式和过程如下：

棚改拉动投资，可以拆解为：棚改拉动投资=棚改拉动房地产开发投资+棚改拉动基础设施配套投资+棚改拉动房地产上下游产业链投资=棚改拉动安置房建设投资+棚改拉动商品房投资+棚改拉动基础设施配套投资+棚改拉动房地产上下游产业链投资

毕竟国民经济的支柱性产业，托底未来几年经济全靠你了！个种逻辑，看看长江证券赵伟的解释吧：

考虑到棚户区居民主要属于中低收入水平家庭，深化棚改货币化将有助于释放消费需求，特别是对家用电器、家具装潢、家居用品、电子设备、汽车等产品的需求；由于 80%左右的棚户区改造集中在三线及三线以下城市，棚改货币化或将有助于推动三线及以下城市加快实现消费升级。

另外，捎带讲一下，棚改货币化安置的主力工具——PSL作为基础货币供应新渠道的作用吧，前面说了嘛，有国际大行曾指中国借助开发性机构实施“变相QE”。任泽平在报告中指出，棚改货币化安置所需资金，大部分来自于国开行的支持。这实际上相当于创新了基础货币的供应渠道，拉动房地产需求的同时增加货币供应量，提振经济：

PSL也拓宽了基础货币的投放渠道。从央行资产负债表来看，最近四年来，通过外汇占款渠道投放的基础货币明显减少。为保持流动性合理充裕，央行创设抵押补充贷款工具（PSL），引导开放性金融机构，向国家政策导向的实体经济部门提供低成本资金，有利于引导市场利率走向。