来源：六里投资报
在5月4日巴菲特股东大会的前后，兴证全球基金在中美两地举办2024年度巴菲特股东大会中国投资人峰会，睿郡资产管理合伙人、首席研究官董承非作为对话嘉宾，就半导体、小盘股等热点话题分享了自己的最新观点。
董承非此前在睿郡2024年度策略会中曾提出，“一轮核心资产的行情结束后，基本上会迎来一轮小盘股的起点行情。”
在这一次的分享中，董承非进一步展开细述了这一观点，且表示，自己依然坚持这一判断并认为，当下或是下一轮优质小盘成长股行情的开端。
这一判断主要基于三个出发点。
其一，股市是经济的映射，传统周期已接近尾声，社会发展需要新的动能和生产力。
新事物在从小长大、从无到有的过程中，天然地反映为一个“小”盘股，这是背后的支撑点。
其二，复盘从2016年以来的A股行情，市场主流是大盘股，只不过前期是大盘成长，后期是大盘价值。
市场目前对大盘价值的确定性给予了过高的重视，而忽视了成长中蕴含的可能性。
其三，无风险收益率一直在下降，它不仅只是对高股息股票的利好，对成长股来说，机会成本的下降应该是更大的利好。
董承非表示，尽管市场可能一直强调高股息的好处，但真正的优质成长股应该享受溢价。
投资报（liulishidian）整理精选了董承非分享的精华内容如下：
房地产和基建的
主导模式已经结束
问：您曾经说过，市场总是会追逐经济动能中新的力量，发生过几次这样的过程？现在的时点上怎样理解“新的力量”？
董承非：我们常说股市是经济的晴雨表，但我认为股市实际上是经济在虚拟市场上的一种映射。
股票市场，它必然反映出一个国家在特定发展阶段的经济特征，以及那些引人注目的产业。
无论是在中国还是美国，这样的例子都比比皆是。
特别印象深刻的是，比如在2013年到2015年期间，那是国内移动互联网快速发展的时期。
尽管我们回头看，真正成功的移动互联网公司其实在港股而不是A股；
但即便如此，A股市场也经历了一轮与移动互联网公司相关的热潮。
包括最近两年大热的AI领域，虽然起源于大洋彼岸，但在A股市场也形成了相应的板块。
这是一个很自然的现象。
另外，A股市场对新动能和新力量的反应有时候比较理性，有时候则不那么理性；
有时候反应迅速，有时候又没那么快。仅此而已。
站在当前这个时间点，我个人认为，
新的力量可以是小到行业内部的新技术或新的商业模式，大到可能是拉动下一代经济的新引擎或新的增长点。
回顾过去20多年，我们经历了一轮主要由房地产和基建带动的经济增长范式。
展望未来，这种以房地产和基建为主导的模式已经结束，未来推动社会发展的将是新的动能和新的力量。
我将我的精力集中在，寻找未来社会新的经济动能和新的亮点上。
半导体行业
最终会从AI+的概念中受益
问：我们知道，目前中国在半导体方面面临很大的卡脖子的压力。美国的费城半导体其实已经涨了很大一波了，但在中国好像我们没有看到这个趋势。
真正意义上的中国半导体产业的落地，体现在股票上也好，体现在产业上也好，您认为这方面我们有什么瓶颈吗？
董承非：确实如此，美国费城半导体指数已经创下了新高，而我们的半导体指数表现却平平。
回顾上一轮半导体周期，其实是中国先起来，之后美国也起来，基本上两者就差了半年的时间。
但为什么现在会出现这种差异呢？
主要原因在于当前的大环境。
新技术突然涌现，尽管我们拥有优秀的设计能力，但在制造环节却面临巨大挑战。
这导致了一种局面：一方面是风景独好，另一方面则是风景不佳；
好的局面一直没有传导到国内半导体行业。
我曾在一个场合提到，半导体行业最终可能会从AI++的概念中受益，这纯粹是我个人的逻辑推演。
我的理解是，人工智能AI相当于人类的大脑。
目前我调研下来，AI实际上还停留在提高企业内部效率的生产工具层面。
但我的逻辑推理是，最后，即使拥有一个强大的大脑，它自然也会想要控制其他部分。
现在，我们已经看到了智能家居设备的出现，例如智能灯具和窗帘，以及深圳的智能小狗玩具。
只是在C端，物联网（IoT）尚未普及，但我认为这最终是必然趋势，这是基于产业逻辑的演绎。
这里有两个推论和困惑：
一是这种GAP需要多长时间，所以我们也在密切关注。
因为除了智能手机之外，硬件消费品市场似乎已经陷入瓶颈，缺乏新意。
是否AI元素的加入，会使得所有设备再次更新换代？
或者出现令人耳目一新的产品，能够重新激发消费者的购买欲望。
第二个问题是，尽管出于多方面原因，我们可能很难获得最先进的芯片制造技术，但在要求不那么高的IoT的半导体领域，中国企业肯定有一定的优势。
如果真的到了那个时候，半导体行业目前正处于低谷，但如果行业本身的景气度与新的应用叠加起来，我相信这将带来相当大的机会。
目前，我们都在静静地观察和等待这样的机会。
核心资产行情结束后
会迎来一轮小盘股的起点行情
问：到目前为止今年的市场上，最明星股票一直是上游的资源股，科技创新好像也是大公司在前面，小公司有一些但不多。您觉得小盘股的机会还在不在？那如果在的话，它体现在哪些方面？
董承非：我想在小盘股前面加上‘优质’两个字。
因为小盘股的范围太广了，实际上90%的小盘股可能无法成长壮大，只有10%的小盘股能够长大。
这个观点是我们去年底在年度策略中提出的一个比较‘狂野’的设想。
我们复盘了中国和美国的核心资产，发现一轮核心资产的行情结束后，基本上会迎来一轮小盘股的起点行情。
我至今仍然坚持这个判断。
这不是基于今年的表现，我认为，它是一个开端。
为什么这样想？
首先，我认为这个判断有其背后的经济背景。
正如我们之前讨论的，我相信，股市是经济的映射。
传统周期已接近尾声，我们需要新的动能和新的生产力。
这些新事物是从小长大、从无到有的过程，天然地在它们还小的时候展现出来，
因此它们不是大盘股，这是背后的一个支撑点。
其次，我们回顾过去5年的A股市场，包括如果我们从2016年开始复盘，我认为市场的主流是大盘股。
在前半程，我们关注的是核心资产，我认为可以将其归类为大盘成长股。
当大盘成长股受挫后，加上宏观经济的不确定性，投资者转向大盘价值股。
以中证500指数为例，2013-2015年期间，该指数表现最强，市盈率可能达到了80至100倍。
但实际上，从那时起，这个指数一直处于收缩阶段。
过去五年中，投资者很少提及中证500指数，它的表现一直较为平淡。
但当我最近查看它的估值水平时，发现其市盈率已经收缩到大约20倍的PE TTM，分红率约为2%；
而沪深300指数的市盈率为12至13倍，分红率为3%。
尽管中证500指数可能仍然比沪深300指数略贵，但我认为在做投资时，无论是价值还是成长，都是确定性与可能性之间的权衡。
目前，大盘股的确定性很强，投资者认为2%的回报就足够了，他们不关注未来。
但确定性很强的东西，其可能性也会较小。
我始终觉得，过去中国A股市场的表现实际上是给予了确定性充分的溢价，而对于可能性则有所忽视。
作为股票投资者，我们本质上是乐观的，相信一定会有商业奇迹发生。
第三个出发点是，目前无风险收益率一直在下降。
高分红、高股息的股票非常受欢迎，3%、5%的股息率被认为是非常宝贵的。
但我认为，如果我们从更广阔的视角来看，
无风险收益率的下降不仅对高股息股票是利好，对成长股来说更是一个重大利好，因为机会成本也在下降。
在当前环境下，中证500指数的2%分红率是可以接受的。
如果再加上良好的成长性，可能会带来更好的回报。
因此，在这样大的背景下，尽管市场可能一直强调高股息的好处，但我认为真正的优质成长股应该享受溢价。
责任编辑：何俊熹
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