流程编辑 | 小白
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对用户很残忍，对员工很大方。
”
11月10日，美国费用报销巨头Expensify（EXFY.O）登陆纳斯达克，首日涨幅高达48%，截止风云君完稿还有超过发行价50%的涨幅。
（来源：Choice数据）风云君以前事务所搬砖的时候因为工地分布太广，也经常被出差及报销折磨，因此看到这条新闻推送的时候便立刻眼前一亮：终于有人发现了这个Bug，来造福人类了？这样的独角兽闭着眼睛就是买啊！
不过当正式研究开始后风云君才意识到，Expensify虽然是个费用管理软件方面的龙头，但无论国内还是国外，费用管理赛道的强有力竞争对手都不少。
一、用户增长放缓，靠提价对冲疫情影响
Expensify的收入实现方式是通过付费计划按月或按年向客户收取费用，再按月确认收入。
2020和2021H1的营业收入分别为8800万和6500万美元，营收增速分别为9%、60%。
由于符合2012年由奥巴马颁布的JOBS Act中定义的新兴成长型公司（Emerging Growth Company），Expensify只需要披露2年的财务数据，因此有效信息披露大幅减少。
单纯从这两年半的营收数据上似乎得不出太多有用的结论，因此风云君将从营运方面对其进行更多的拆解。
Expensify的商业模式主要是通过其平台完成，平台的核心优势可以分为三部分：
1）平台在PC和手机端都可以使用，有报销需要的用户可以直接通过手机APP随时扫描收据完成报销；
2）无缝对接财务系统，费用的预支和报销可以直接对接财务管理系统的应收应付功能，以及接入HR部门方便人员管理。
3）链接支付系统和热门软件。在支付端直接对接银行，使得报销费用可以直接从公司对应的账户划出而无需再手动审批。在报销端也接入了使用频率较高的APP，如打车软件Uber和Lyft，使一键报销得以真正实现。
（来源：公司招股书）以上三个优势结合起来就完美解决了传统费用报销模式中“手动收集发票-贴发票-交由财务部手工审核-手动录入系统-负责人手动审核审批”的繁琐流程，因此用户数量也急剧增加，截止2021年6月份，付费用户数量达到63.9万人。
2020年Q2之后付费用户数有所下降，与公司在20年5月进行全面涨价及疫情影响下差旅费用报销需求减少有直接关系。
（来源：公司招股书）但对于提供SaaS服务的成长性公司，除了付费用户增速，还有两个关于留存率的指标对于投资人而言也很重要：客户留存率（Logo Retention Rate），净收入留存率（Net Revenue Retention Rate）。
客户留存率，顾名思义即公司留住客户的能力。对于一般的软件公司，比率达到90%以上即可判断为优质企业，但对以中小型企业为目标客户的公司，因为客户流动性更大的原因，能达到75%以上就可以列入第一梯队。
而Expensify 2019和2020年以公司为单位（非付费用户数）的客户留存率分别为88%和86%，都高于75%，说明其对企业级客户的维系能力还是很强的。
净收入留存率，衡量的则是已有付费用户当期贡献的收入除以上期贡献的收入，比率越高则能力越强，一般而言以超过100%为优质。
在这里公司对净收入留存率的公式做了调整，换成了净付费用户留存率（NSR，Net Seat Retention Rate），避免了因去年5月份的涨价而导致比率虚高的影响。
调整后的NSR在2019和2020年分别为119%和98%，下降的幅度较大且2020年跌破了100%。
特别是跟2020年季度营收数据结合来看，除了Q2以外，其他季度营收均超过19年同期，但付费用户数量的却一直在下降，尤其是Q3和Q4，已经明显低于19年同比用户数。
因此营收的增长除了没涨价的Q1可以说是来源于客户增长的优质驱动外，其他季度更多的是依靠涨价来勉强实现，尤其是在客户流失的情况下。
并且在疫情影响最严重、客户来源也在萎缩的2020年5月开始全面调价的做法，是不是有点为了今年的上市卸磨杀驴的意思在？
不过就算是，营收仅9%的增长幅度也还是有点寒酸……
二、AI客服的双刃剑
Expensify的毛利率倒是不错，一直维持在60%-70%之间，进入2021年后更是达到了快80%。
按公司的说法，这要归功于Expensify科技公司的属性。与其他同类公司最大的不同之处在于，Expensify不提供24小时的在线客服服务，取而代之的是一套AI机器人应答系统。
就算客户提出的是AI从未处理过的新问题，Expensify的做法也仅是由外包的客服进行回答，然后再形成素材继续对AI进行训练。
基于这样的模式，Expensify遇到新问题会也越来越少，而对外包客服计件式的人工付费也不会形成大规模的人工支出。这使得Expensify无论营收和用户数量如何增长，总员工人数能一直维持在130-140人之间，降本提利一箭双雕。
但这样的模式也有好有坏。或许是因为外包的客服对产品了解不足，给出的回答无法解决客户的问题，“没有即时客户服务”这一点变成了Expensify在与同类产品比较时被用户诟病的一个突出劣势。
（来源：Capterra）尤其是在费用管理公司的商业模式同质化严重的情况下，提供24小时人工客服的竞争对手或许仅靠一次即时、到位服务，就能把一个Expensify的用户抢过来。
三、研发支出占比并不高
抛开2020年因疫情导致波动较大的几个季度看，公司目前已经实现了盈利，最新的季度净利率为19%，在科技型的新兴公司当中并不多见。
但是细看期间费率可以发现，2019年三费当中占比最高的是销售费用，其中Q1对总营收的比例高达80%。2020年占比较高的则是管理费用，最高时费率也达到过70%。唯独研发费用的占比最小。
根据招股书的解释，销售费用一开始占比很高是因为公司举办了两场营销活动用于吸引客户，后因疫情活动停办，加之削减了其他方面的广告投入才把费率降下来。
而管理费用如果抛开2020年因股权支付导致的异常飙升，其正常的比例也基本都在研发费用之上，甚至超过销售费用。公司给的解释是随着收入的增加导致营运成本的正常增加。
但无论如何，作为一家以科技标榜的创新公司，研发费率始终低于其他两个费率，且一直徘徊在10%以下好像也有点说不过去。
也就是21年Q2研发费率才勉强超过销售费率，上升到13%，但招股书中也并未对这个比例的上升做详细说明，不知道是否是在研发新技术，还是提升了研发人员的工资？
毕竟募资发奖金都做到了……
四、玩家已经不少，Expensify根基未稳
费用管理行业的玩家中，有由传统头部软件公司甲骨文（ORCL.N）、SAP（SAP.N）顺带开发的分支公司Concur、SAP Trvel Management等，也有不少专注于费用报销的初创公司，如Brex、Divvy和Emburse等。
但即使玩家众多，整个费用管理的市场渗透率还是很低的。据统计，以美国中小型公司为主要目标客户的市场中，Expensify的占有率为26.72%，但对应客户数量仅有3800家左右。
而根据美国贸易局统计，截至2020年全美中小型企业的数量在3000万家左右，也就是说Expensify接近1/3的市场占有率，对应的渗透率连1%都不到，未来还有巨大的想象空间。
（来源：公司招股书，市场份额预计）公司目前虽然贵为行业龙头，但经过前面的分析，Expensify对比起竞争对手其实并没有什么独一无二的硬核技术，因此可以说很容易被替代，尤其是在面对比其更初创、还处在开拓市场阶段的竞争对手时。
这样的对手为了抢夺客户，在免费计划中覆盖的服务范围往往会比成熟公司更大，而基于费用报销的刚需性和整个费用管理软件模式的高同质化，客户因为免费而换软件的成本也会很低。
例如还未上市Divvy，目前大部分在Expensify上需要付费的服务在Divvy上还可以免费使用，且客户评价中Divvy的综合得分是4.7分，Expensify只有4.4，说明在客户满意度上Divvy甚至比Expensify更高。
（来源：Capterra）因此，如果后续研发持续没有跟上，无法推出差异化的服务，那么Expensify目前龙头的地位也可能会保不住。
更何况，去年的疫情中，Expensify还把涨价置于用户增长之上，是不是有点短视了呢。
写到这里，风云君突然想起来动笔前几天在公司大楼的电梯里看到的国内同类软件分贝通的广告。虽然本文主角Expensify主打欧美市场，但不妨碍国内的费用报销赛道也同样火热，因此风云君也在这里顺带提一嘴这个赛道国内的现状。
目前国内市场份额排名较前的费用管理软件除了分贝通，还有汇联易、易快报等，且背后撑腰的都是顶级融资机构，说明国内前景也非常被看好。
（来源：艾媒咨询）且据统计，国内市场截至2019年的渗透率也低于1%，赛道的想象空间与国外一样巨大。
（来源：艾媒咨询）五、带着圣母使命的公司
将招股书通读下来，风云君还发现Expensify是一家在很少见的“为他人服务”型公司，而且其奉献精神贯穿于公司的创立-发展-上市整个阶段。
1、流浪汉带来的灵感
招股书中，CEO David Barrett提到了Expensify的创立初衷来源于一个小故事，即：他为了能给世界做一点贡献，准备了一些面值10美元的代金券发给上下班路上遇到的流浪汉，该代金券可以在不卖酒、纯卖食物的餐馆进行消费，消费金额会直接从David Barrett的银行账户中扣除。
而正是这个举动让他萌生了创立Expensify这家公司的念头。David发现给流浪汉们分发特定消费场景的代金券，使用之后会直接从分发者账户扣钱的模式如果能用在公司管理上，则正好能完美的简化办公费用报销的流程。
（David Barrett）2、Doing Good is Good for Business
2019年，秉承着doing good is good for business（做好事对生意有帮助）的理念，Expensify成立了一个非盈利子公司Expensify.org，希望能将一部分公司的经营所得用于捐赠，继续为饥饿、无家可归及气候变化等世界问题做出贡献。
2020年及2021H1，公司通过该子公司分别捐赠了14万及9万美元，并且还承诺将于21年年底前额外再捐赠152万美元。
3、募集资金用于员工奖励
风云君在研究Cloudflare（NET.O）的时候，就对其在募资用途中“对募集资金还没有特别明确的使用计划，因此会先用于购买短期理财”的描述大为震惊，没想到看到Expensify时才发现，笑早了……
在本次IPO中Expensify称拟募集5900万美元，而募集到的资金中将会有2750万至3220万美元用于员工现金奖励！
而剩下的部分除了用于营运开支外，暂时还没有其他想法。
（来源：公司招股书）掐指一算，这个员工奖金的份额竟占到了募集资金总额的50%-60%！
费用报销确实繁琐磨人，Expensify的出现确实在极大程度上解决了这个天下苦之久矣的问题；并且以给员工发钱为上市募资主要目的，还大方实诚地写进招股书的公司，确实“骨骼清奇”。
这样的公司风云君自然是希望越多越好，只是对于Expensify来说，研发投入的力度以及除了靠提价之外是否还有其他推动营收的办法，是需要思考的问题。
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