″全球作物保护第六名″安道麦,熬过三年低谷期,今年会迎来高光时刻吗

″全球作物保护第六名″安道麦,熬过三年低谷期,今年会迎来高光时刻吗
2021年09月17日 17:36 市值风云App

原标题:“全球作物保护第六名”安道麦,熬过三年低谷期,今年会迎来高光时刻吗? | “中国农业顶层设计”先正达系列一

作者 | 木盒

流程编辑 | 小白

先正达是中国在农业行业顶层设计诞生的公司,最近在申报科创板上市中。

市值风云APP搜一搜:《A股十年最大IPO,科创板候选一哥:250年历史的“农业茅”先正达,估值3250亿,募资650亿》。

A股的安道麦A(000553.SZ)是先正达旗下的一家控股子公司,属于农药业务版块,先正达招股说明书显示持有安道麦73.33%的股权。

2021年8月11日,安道麦公告,为整合资源优化产业结构和提高企业核心竞争力,促进国有资产的保值和增值,沙隆达控股拟通过国有产权无偿划转方式向先正达转让5.14%。

转让后,先正达就持有安道麦78.47%股权,单一股东绝对控股!

一、全球作物保护排名第六

安道麦的前身叫沙隆达,1993年A股上市,1997年B股上市(代码200553.SZ),2005年荆州市国资委将沙隆达股权转让给中国化工集团。

2016年中国化工集团全资收购了以色列的农化公司MakhteshimAgan Industries(后改名为“安道麦”),2017年7月装入了沙隆达上市公司体内。

因此,高管在2017年和2018年做了更换,财报显示都没有股份。

不过风云君仔细查看了下,管理层还是有现金激励计划的,跟业绩、股价挂钩。

2014年安道麦的收入是32.21亿,同期沙隆达销售收入是31.31亿,因此这次收购堪称“蛇吞象”。

合并后,2017年安道麦就新增了38.9亿的商誉,随着这几年的收购,2020年底商誉增加到45.84亿。

最近几年安道麦重点收购的公司为:

(1)2019年1月安道麦8.2亿收购控股股东手中的安邦电化,安邦电化为植保活性物质后向一体化生产商,主要产品有乙烯利、吡蚜酮和噻嗪酮等;

(2)2019年11月收购辉丰股份(002496.SZ)持有的江苏科利农农化有限公司51%股权及上海迪拜植保有限公司1%股权;

(3)2020年收购上海迪拜植保有限公司51%股权等

2019年1月,沙隆达更名为安道麦,2020年6月,安道麦加入最成立的先正达集团,2021年1月安道麦74.02%无偿划转给先正达。

安道麦简单来说就是一家农药公司,主要产品为除草剂、杀虫剂、杀菌剂:

(1)除草剂:除去各类杂草的农药,预防或阻断杂草抢夺农作物的水分、光照及养分;

(2)杀虫剂:不损害农作物的同时有针对性预防各类害虫;

(3)杀菌剂:预防农作物疾病以及寄生真菌。

2020年安道麦的营业收入为284亿,其中除草剂、杀菌剂、杀虫剂收入分别占当期营业收入比例为41.4%、20.7%、28.5%,合计90.6%。

安道麦的精细化工产品包括农药之外的,比如抗氧化材料、香水等。

从营业收入规模来看,2020年安道麦全球市场份额为6.1%,排名第六,仅次于先正达、拜耳、巴斯夫、科迪华、印度联合磷化物有限公司(UPL)。

二、非专利农药龙头

安道麦是非专利农药市场的领军企业,这意味着各个方面都和其他农药巨头不一样。

(一)生产

作为一家非专利农药企业,安道麦追求的是上市速度(到期专利药)和成本优势相结合的战略,这也是安道麦最重要的特点。

理解了这点,就基本能了解安道麦的情况,胜读百篇券商研报。

安道麦的核心竞争力,就在于与原研产品的公司相比,谁更具有成本优势。多数情况下在,一款原研产品专利到期后,原研公司市场份额会下降到原来的15%-70%。

安道麦的竞争对手有两个:1,原研公司;2,其他非专利公司和小型研发公司。

风云君认为最大的竞争对手原研公司。

当专利药到期就要尽快仿制,而上市速度要快,关键在于拥有自有生产设施。

因此,安道麦固定资产(含固定资产科目和在建工程科目)金额还是挺庞大的,2020年底合计80亿左右,其中固定资产科目有65.76亿,在建工程科目有14.05亿。

安道麦化工园区分布在以色列、中国、巴西等地。

2020年1季度新冠疫情爆发,荆州基地停产停工,年中又有洪灾,2021年中报安道麦已经公告荆州基地复产了,不过产量相对还较低。

主要产品除草剂、杀菌剂、杀虫剂的产能利用率均未满100%,特别是杀菌剂和杀虫剂。

(二)销售

风云君认为产能不是安道麦的核心问题,关键是能否销售出去,或者说销量是否是造成产能利用率较低的原因?

从安道麦销售量来看,销售量有在增长,说明并不是销不出去,不过销量的增长(16%)低于营业收入的增长(3.2%),说明价格在降低。

风云君查看了下,安道麦这几年的毛利率的确逐年下降。

从产销数据来看,安道麦的库存仍比较多,2020年库存量同比增加了4.6%。

2020年存货账面价值高达103.38亿,比2019年的99.33亿也增加了,主要是库存商品和原材料,这也是安道麦金额最大的资产科目。

这么多的存货,风云君认为安道麦是有理由备货的。

原因就是安道麦的合同负债,2020年有10.92亿,占了存货的10%。

安道麦的应收账款比例不算高,在20%-30%之间,不过这几年在不断增加。

结合毛利率的下降,以及产品的降价,说明这几年是农药的下行周期,生意确实难做。

安道麦的应收账款94.3%都是1年以内的,风险并不高。

计提也是相对较严的。

(三)研发

研发投入方面,安道麦瞄准的是即将几年内到期的原药,争取原药专利到期后实现首发上市,所以从本质上有点类似于医药行业的仿制药。

因此,2020年安道麦的研发人数比例仅为3.34%。

而对比先正达研发人员比例是16.44%,扬农化工是12.58%。

同时,安道麦的研发投入比例也是很少,2018年-2020年研发投入金额为4.42亿、4.38亿、4.79亿,占当期收入比例为1.73%、1.59%、1.68%。

而对比2020年先正达研发投入比例为6.54%,扬农化工研发投入比例为3.65%。

作为非专利农药企业,风云君没有在安道麦的年报中找到任何发明专利,衡量非专利农药企业技术实力的,似乎是产品登记证。

过去五年,安道麦共获得1000张新产品登记证。

专有技术和产品登记都放在无形资产科目中,无形资产为第四大资产科目,2020年无形资产账面价值有52.26亿,其中专有技术和产品登记占比最多,为25亿。

(四)盈利能力

安道麦非专利产品的特点,决定了毛利率并不是很高(30%左右),而且净利率极低。

先正达净利率也是如此,2018年-2020年分别为2.72%、3.27%、5.26%。

2018年-2020年安道麦营业收入分别为256亿、275亿、284亿,至少都是正增长的。

不过2018年-2020年的净利润是24.02亿、2.77亿、3.53亿,2019年净利润下降比较明显。

主要原因是2018年有19.67亿的资产处置(欧洲进行资产剥离),比较特殊。

而2019年整个农药行业“实惨”,因为农业也是看天吃饭的,2019年全球多地出现严峻天气条件,比如北美洪灾、东南亚及澳大利亚的干旱,导致重点作物种植面积缩小,农药需求减少。

净利润受挤压的原因是销售费用和财务费用较高,2020年销售费用高达49.45亿,财务费用为18.47亿。

销售费用因并购计入多项一次性、非现金或与日常经营无关、但影响公司报表金额的费用。

财务费用多风云君认为也是因为收购以及产能扩张,2020年底有息负债(短期借款+一年内到期的非流动负债+长期借款+应付债券)合计为129亿。

三、非经常性损益和非主营业务较多

(一)非经常性损益较多

2018年-2020年非经常性损益分别为15.88亿、-3.33亿、0.65亿,对净利润影响颇大。除上面提到2018年的资产处置之外,还有员工提前退休拨备等等。

(二)非主营业务

安道麦业务覆盖欧美洲、拉美、亚太、印度、中东、非洲等世界各地100多个国家。

也因为销售遍布全球,各国的货币不一样,就有汇率波动风险——主要子公司以色列安道麦采用的是美元记账。

2020年非主营业务中的公允价值变动损益(汇率波动)和投资收益(套期保值处置)对利润的影响也很大,分别占到94%和36%。

其实套期保值做的也是短期货币套期交易,2020年金额庞大212亿,比净资产还多。

2020年财务费用(套保前)为18.47亿,对外汇的套保收益是投资收益和公允价值变动损益,2020年合计有6.81亿净收益。

四、研究展望

安道麦是先正达集团旗下的子公司,定位是非专利农药,这和先正达自身的专利+非专利产品会构成一定的同业竞争关系,比如其中一个最核心的问题是:

安道麦能不能做先正达到期的专利药?

风云君也从财报中找出,中国化工认为先正达与安道麦之间可能存在一定的同业竞争关系,未来将会通过内部重组、调整业务结构等方式解决。

这个问题必须在2022年1月4日之前解决,目前已经做了一些工作了。

也因为安道麦非专利农药的定位:

(1)生产上,有自己的工厂,以抢得到期专利药尽快上市;

(2)销售上,受市场和竞争的影响,毛利率在不断下滑;

(3)研发上,不需要太高的研发投入和研发人员,研发投入率较低;

(4)财务上,毛利率不高,净利率很低。

安道麦净利润不高,分红也不多,基本在10%左右的水平。

整体上农业是看天吃饭,市场成长性也相对稳定,非专利农药公司收入不会有暴涨暴跌。

安道麦2020年比2019年销售增长3.2%,受疫情影响一季度亏损了,但第四季度起各地区农药销售需求旺盛。

一直持续到2021年上半年,安道麦2021年1季度收入同比增长14.02%。

2021年上半年收入为150.64亿,同比增长6.68%,扣非归母净利润为3.32亿,同比增长46.57%。

似乎从2018年-2020年的下行周期,到了2021年的上行周期。

2021年4月在《2021年第一季度经营业绩》的投资者交流中,公司也明确说明市场对植保(农药)产品的需求趋于旺盛。

这次,会迎来安道麦的高光时刻吗?

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