作者 | 韦三甲
流程编辑 | 小白
北京时间9月29日，美光科技（MU.O）发布2021财年第四季度及全年业绩公告（注：2021财年截止2021年9月2日）。
虽然当季度各项指标都优于市场预期，但是由于公司给出的2022财年第一季度业绩指引大幅低于市场预期，导致公司股价不升反降。
美光科技是咱们的老朋友了，我们今天就做一个简单的解读。
一、业绩超预期，股价不涨反跌
第四财季，公司实现营业收入82.7亿美元，历史第二高，同比增长36.5%，环比增长11.5%，优于市场预期的82.1亿美元。
归母净利润为27.2亿美元，同比增长174.7%，环比增长56.3%。
Non-GAAP下EPS为2.42美元，优于市场预期的2.34美元。GAAP下EPS为2.39美元，优于市场预期的2.22美元。
得益于产品的涨价，公司的毛利率在最近三个季度中实现大幅改善。2021财年第四季度公司毛利率为47.3%，优于市场预期的47.0%。
不难看出，公司披露的最新季度报告给出了漂亮的答卷，但是在业绩报告会中，公司给出的2022财年第一季度的业绩指引却大幅低于市场预期。
公司预计，2022财年第一季度公司将实现营收76.5亿美元，大幅低于市场预期的84.9亿美元。预计毛利率将为46%，略低于当前季度的47.3%。公司预计Non-GAAP下EPS为2.1美元，不及市场预期的2.48美元。
二、产品需求增速下降，价格下降
美光科技主要从事DRAM和NAND等半导体存储芯片的制造和销售，其中DRAM是主要收入来源。
2021财年第四季度，DRAM产品贡献营收60.9亿美元，占总营收比达73.6%。NAND产品贡献营收19.7亿美元，占比达23.8%。
跟两年前的情况一样，DRAM市场依旧由三巨头垄断，分别是三星（005930.KS）、海力士（000660.KS）和美光科技。
根据Yole Development的最新数据，三巨头市场份额达94.4%，其中美光科技市场份额约为25%。
与DRAM市场相比，NAND的市场略为分散，但依旧由头部玩家垄断。前六家公司占有98%的市场份额，其中美光科技的市场份额为11%。
与两年前相比，DRAM的市场份额变动不大。不过，美光科技在NAND市场中的份额排名从第三掉到了第五，略有下滑。
对于市场份额变动不大的情况，市场整体需求规模的变动也就意味着公司所分到的蛋糕大小的变动。
在业绩报告会中，公司表示2021财年DRAM和NAND的需求增速分别约为20%-25%和35%-40%，处于较高水平。
所以，公司预计2022财年DRAM和NAND的需求增速将分别为15%-20%和30%左右。
也就是说，美光科技认为未来一年对于产品需求增速将有所下滑，所以才会给出低于市场预期的业绩指引。
虽然说产品的出货量会对公司的业绩产生一定的影响，但是对比之下，公司产品的价格波动更为剧烈。
如下图所示，DRAM的价格在2017年和2018年暴涨，随后又在2019年和2020年出现暴跌。NAND产品价格则一直处于下跌趋势中。
公司还未披露2021财年产品价格变动，但是我们可以通过DXI指数来进行判断。DXI指数反映的是DRAM产业的产值，但是DRAMeXchange认为这个指数与DRAM现货价格也有很强的相关性。
在产量相对稳定的情况下，DXI指数的波动显示的是DRAM价格在6月的暴涨，以及7月的暴跌。同时，市场对于这一波价格的下跌到底是否具有持续性仍然没有定论。
当谈到未来的价格走势的时候，公司表示价格走势很难预测。
但是，公司对于2022财年第一季度的毛利率预测为46%，仅仅比2021财年第四季度的47.3%低1.3个百分点，依旧处于历史较高水平。公司从侧面表明了自己的信心。
价格趋势同样也反映到公司的业绩上，2017-2021财年的营收变动与DRAM价格的变动方向保持一致。
2021财年全年营收为277.1亿美元，同比增长29.3%。创造了近十年来第二高的水平，略低于2018财年的303.9亿元的最高值。
三、终止3D XPoint™业务
此前，3D XPoint™存储产品被认为是自NAND Flash推出以来最具突破性的技术，美光科技还与英特尔合资成立了IM Flash Technologies专注3D XPoint产品的生产。
不过在2021财年第二季度，美光科技认为不值得为这款产品的商业化继续投资，所以停止了最新技术的生产。
并且在2021年6月30日，宣布将Lehi工厂以总价15亿美元的价格卖给德州仪器（TXN.O）。
最后，公司还根据产品的用途进行了分类披露。公司根据产品的目标市场分了四个部门。
CNBU主要负责为云服务、企业、图形处理和互联网等市场提供DRAM产品。EBU主要为汽车和工业市场提供存储产品。
MBU主要为手机和其他移动终端提供存储产品。SBU主要为企业和云存储市场提供NAND产品。
目前，CNBU和EBU这两个部门的目标市场处于高速发展阶段，对于存储产品的需求较大。
所以CNBU和EBU的营收增长也较快，四季度营收分别为37.9亿美元和13.6亿美元。另外EBU的季度营收还创下了历史新高。
四、财务分析
1、费用分析
2021财年，销售、行政及一般费用，和研发费用与2020财年相比均实现小幅提升至8.9亿美元和26.6亿美元。
得益于营收规模的增长，费用率分别下滑至9.6%和3.2%，进一步提升了公司的利润率。
2、存货周转天数大幅下降
在2021财年第二季度，美光科技转变了存货的计量方法，从平均成本法转为先进先出法（FIFO）。
根据公司评估，这一方法的转变对过往业绩没啥影响，累计影响反映在第二季度，使得当季营业成本增加1.33亿美元，影响并不是很大。
公司的现金循环周期在2021财年大幅改善至50天，主要得益于存货周转天数下降至107天。
公司表示第四季度的存货周转天数更是下降至94天，低于正常水平95-105天。
截止2021财年末，存货价值总计为44.9亿美元，占总资产比重为7.6%，为近11年来的最低水平。
不过公司也表示，如此低的库存水平并不完全由下游客户所影响，上游供应商的缺货同样降低了公司的库存水平。
3、流动性无忧
资产负债率在2021财年下降至25.3%。负债端最大的两项分别是应付账款53.3亿美元和长期借款66.2亿美元。
截止2021财年末，公司账面上拥有现金及现金等价物77.6亿元，足够覆盖短期偿债需求。同时利息覆盖倍数也回升至34.3，流动性无忧。
4、股东回报
在之前的报告中风云君说过，美光科技贼小气，虽然公司绝大部分的现金流都用在了固定资产投资中，但是在2018财年及之前的13个完整财年中分红仅为13.2亿美元，还不到自由现金流的10%。
不过最近三个财年公司通过股票回购的形式返还了42.7亿美元给股东，距离公司的100亿美元回购计划也才完成了一半。
结语
公司的营收和利润都在最近四个季度实现稳步增长，但是公司业绩受到产品价格影响较大。
利润率改善明显，并且公司预计这一水平将持续到2022财年的第一季度。
公司手头现金较多，流动性无需担心。从2019财年开始进行股票回购，但是距离100亿美元的回购计划还有一定距离。
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