《投资者网》谢莹洁
■经过中高速增长发展的国内白酒行业，已进入了存量博弈的关键时刻，全行业的激烈竞争已逐渐演变为高端酒之间的战争。
■瑞银分析表明，即使在非核心通胀时期，白酒行业每股收益的上升完全抵消了估值下行的影响。白酒板块2022年的预期市盈率为35倍；2022至2023年的年化复合每股盈利增速为22%。白酒板块可能会因为较强的定价能力和有限的原材料成本上行而跑赢。
■酒企春节收入一般是全年收入的"重头戏"，占比约25%—50%，白酒板块一季度行情在一定程度上奠定了2021年行业发展基调。今年一季度，包括舍得酒业在内的绝大多数公司业绩表现较好。
■券商普遍认为，5—6月白酒板块超额收益均明显，超配仍有必要。今年5月建议配置以一线茅、五、泸为主，并优先布局批价向上催化的标的，首选批价即将迎来千元时代的五粮液。
2020年一场新冠疫情席卷全行业，国内白酒股，尤其是高端白酒品类再次展示出强大的抗风险性，不仅在消费端所向披靡，在资本市场同样势如破竹。过去一年，从行业整体业绩表现来看，名酒尤其是一线名酒，均保持较高的增速，抗压性超出预期。
《投资者网》以2020年年报为样本，从资产规模、盈利能力、累计涨幅、市场估值等方面，还原绩优酒企赫赫战绩，从而寻找出白酒行业未来发展路径，以及最具投资价值的白酒企业。
2020年业绩表现分化
当下，白酒行业已进入存量竞争阶段，二八分化格局已成定局。中国酒业协会公布的数据显示，2020年我国白酒产量为740.73万千升，同比下降2.46%。
2020年，19家白酒企业累计营收2589.36亿元，同比增长6.58%；归母净利润共920.68亿元，同比增长11.95%。
具体来看，有7家白酒上市公司营收超过百亿以上，其中贵州茅台、五粮液、洋河股份营收分别达到：949亿元、573亿元和211亿元，排名前三甲；泸州老窖、顺鑫农业、山西汾酒、古井贡酒则紧随其后。
数据显示，一方面是行业龙头业绩飙涨，另一方面是三线酒企业绩下滑，甚至倒退至疫情之前的水平。19家酒企中，有8家2020年营收出现负增长，下滑最严重的青青稞酒，降幅为39.07%。
归母净利润方面，除青青稞酒外，其余18家酒企均实现盈利。排名前五的企业分别为：贵州茅台（467亿元）、五粮液（199.5亿元）、洋河股份（74.8亿元）、泸州老窖（60亿元）、山西汾酒（30.8亿元）。
净利润增速方面，金种子酒增速最高（133.9%），酒鬼酒、山西汾酒、泸州老窖、金徽酒、舍得酒业、五粮液、贵州茅台增幅达到两位数。
尤其值得一提的是，次高端酒方面呈现明显的分化趋势。Wind数据显示，进入50亿营收阵营的仅有今世缘一家；25亿-50亿营收区间内则密集分布着迎驾贡酒、舍得酒业等六家区域酒企，其中口子窖、老白干、迎驾贡酒，以及水井坊营收均出现下滑，分别为-14.15%、-10.73%、-8.6%和-15.06%。
投资回报"强者恒强"
在白酒板块乘风而起的2020年，部分酒企资本回报创出新高。
每股收益方面，贵州茅台仍是当之无愧的龙头，其以37.17元/股的每股收益名列前茅。五粮液、洋河股份、泸州老窖紧随其后，每股收益分别为5.14元/股、5元/股、4.1元/股。
不过，有5只白酒股的基本每股收益却同比下降。其中，青青稞酒降幅高达418.56%，降至负值。皇台酒业、口子窖、伊力特、老白干、水井坊基本每股收益下滑50%至11%不等，分别为0.19元/股、2.13元/股、0.78元/股、0.35元/股、1.49元/股。
行业盈利水平同样遵循"茅五洋泸"占半边天的规律，贵州茅台销售净利率达到52.17%，五粮液、泸州老窖、洋河股份分别为36.5%、35.78%、35.47%。
从毛利率水平来看，行业中位数为72%，贵州茅台、水井坊、泸州老窖毛利率超过80%，舍得酒业毛利率达到75.8%。
净资产收益率（加权）方面，山西汾酒、水井坊、贵州茅台、皇台酒业、泸州老窖、五粮液拔得头筹，分别为35%、34.4%、31.4%、29.86%、28.3%、24.94%，但二、三线酒企大有崛起之势。
而在机构持股方面，"强者恒强"仍然是不变的定律。
Wind数据统计，截至2020年年末，基金、券商等机构合计持有白酒板块116.35亿股，其中"茅五洋泸"被持股数已达到61.3亿股，占比过半。
具体而言，五粮液位列榜首，机构持股数达到30亿股，泸州老窖为11.25亿股，洋河股份与贵州茅台以10亿股并列第三。
资本市场表现上，五粮液、泸州老窖、洋河股份、舍得酒业等10只个股近30日均受到机构30次及以上给予"买入"或"增持"等看好评级，后市表现值得密切跟踪。
2020年年报中，有14家公司均计划分红。"茅五洋"分红位列前三，贵州茅台拟对公司全体股东每10股派发现金红利192.93元（含税），共分配利润242.36亿元；洋河股份拟向全体股东每10股派发现金红利30元（含税）；五粮液向全体股东每10股派发现金红利25.8元（含税）。
值得一提的是，五粮液近五年累计现金分红266亿元，位列深交所上市公司分红总额第四名，也是行业内近五年累计现金分红额最多的公司。
美国投资银行集团杰富瑞近期研报，预计五粮液2021年净利润增速将达到18%，持续的改革和产品组合在帮助巩固它的业内首选股地位，维持其买入评级。
《宜宾市白酒产业发展规划（2021—2025年）》指出，力争到2025年，五粮液实现营业收入翻倍、超过1000亿元，五粮液集团公司争创世界500强。
白酒股仍被机构重仓
在历经了今年初过山车式暴涨暴跌之后，白酒板块进入缓慢回调状态。华创证券研报分析，白酒板块今年出现调整，主要是资金面以及市场风格短期切换所致。
但事实上，白酒股仍是各大机构最为青睐的板块之一，在一季度前十大重仓股中占据三席，其中，贵州茅台、五粮液稳居公募基金重仓股前两名。
截至2021年一季度末，共有1787只基金持有贵州茅台，持股总量达9105万股，持股数较去年末大幅增加了732万股；共有1230只基金持有五粮液，持股总量达4.27亿股，持股数较去年末大幅增加了4434万股。泸州老窖也依旧位列第八，共有431只基金持有该股，持股数较去年末大幅增加了771万股。
当下，机构看好白酒行业未来发展前景，认为白酒估值已回归到较为合理水平，配置价值逐步凸显。
兴业证券分析，当前白酒板块已经进入超跌状态。主要系"茅五泸"等一线名酒在股价大幅回调后已经有足够高的性价比，如五粮液和泸州老窖2021年估值已经跌破40倍；茅台2022年也不足40倍。春节动销超预期、中高端名酒快速扩容之势不可逆，在基本面持续向好背景下板块继续回调可能性很低。
瑞银Evidence Lab研究报告显示，鉴于抱团股松动，白酒板块年初表现不佳。鉴于全球通胀预期高涨，无风险利率攀升成为市场最大的担忧。其对2000年以来通胀不断上升的阶段分析表明，即使在非核心通胀时期，每股收益的上升完全抵消了估值下行的影响。白酒板块2022年的预期市盈率为35倍，2022至2023年的年化复合每股盈利增速为22%。白酒板块可能会因为较强的定价能力和有限的原材料成本上行而跑赢。
与此同时，瑞银最新将泸州老窖的评级升级为买入，并更新了优先级，依次是五粮液、泸州老窖、茅台和洋河。
一季报业绩表现超预期
机构分析，白酒板块经历回调后，股价支撑因素更多回到业绩长期驱动上。
酒企春节收入一般是全年收入的"重头戏"，占比约25%—50%，也即白酒板块一季度行情在一定程度上奠定了2021年行业发展基调。
今年一季度，绝大多数白酒上市公司业绩表现较好。贵州茅台、五粮液、洋河股份营收分别为280.6亿元、242亿元、105亿元，同比增长10.9%、20.2%、13.5%；净利润分别为139.5亿元、93.2亿元、38.6亿元，同比增长6.57%、21%、-3.48%。
相较于贵州茅台、五粮液较为平稳的增速，区域名企一季度增速多在三成以上。其中，舍得酒业营收超10.28亿元，同比增长154.2%；净利润3.02亿元，同比增长1031.2%；扣非净利润3亿元，同比增长788.44%。
不过 ，依然有上市白酒公司净利润出现下滑。老白干酒、金种子酒两家酒企的净利润下滑都在两位数以上，分别下滑14.59%和85.6%。
华创证券分析表示，一季报业绩兑现不仅在于夯实估值，报表高弹性标的或将迎来密集催化，5月开始行业主线将转向淡季控量挺价，批价上行及厂商提价等信息有望接连落地，从历史经验看，5—6月白酒板块超额收益均明显，超配仍有必要，5月建议配置以一线茅、五、泸为主，并优先布局批价向上催化的标的，首选批价即将迎来千元时代的五粮液。
"白银时代"高端白酒之战
展望2021年，高端白酒价格上行是确定性趋势。
在开源证券看来，茅台酒供需矛盾仍然存在，预计散装飞天茅台价格可能温和回升；同时五粮液可能仍采取控量政策"挺价"。如果批价升至千元以上，则打开价格空间，预计次高端价格带主战场将升级至600元—800元价格；次高端价格带参与者较多，结构升级趋势可能贯穿全年。
值得一提的是，次高端白酒或成为今年的资本看点。申万宏源证券预计，由于2020年二季度渠道基本处于清库存状态，而今年春节销售旺盛、渠道库存低，今年二季度主要名酒品牌增长仍会进一步加速。
无独有偶，安信证券也认为，2020年二季度以来，高端白酒批价均有100元以上的上涨，千元价格带扩容，同时次高端呈现高景气；参考2010年至2012年、 2017至2018年二季度，叠加库存和产品/价格周期共振，2021年次高端品牌会呈现繁荣高增长景象。
洋河股份董事长张联东在糖酒会上称："本轮白酒行业新周期发展的基本逻辑在于白酒行业价量齐升，进入一个新'黄金时代'。但当前行业正在整体向'白银时代'过渡，表现为白酒市场量的增长趋于稳定，但价格还在上涨。而未来'白银时代'还会进入深水区，即量价都处于稳定状态，届时市场将进入更加残酷的存量竞争阶段，大多数酒企的增长会变得越来越难。"
白酒行业步入存量博弈时代，让部分酒企也在另辟蹊径。特别是2021年以来，不少酒企明确了新的品牌战略，如舍得酒业将在主品牌之外，重新加强沱牌的产品线配置，从"去沱牌化"重新转向双品牌。
与此同时，白酒"第二梯队"在研发方面发力明显。Wind数据统计，A股白酒股上市公司研发费用增速排名中，口子窖以230.74%的同比增速位居榜首，舍得酒业、洋河股份、今世缘、迎驾贡酒分别排在2到5名。
值得一提的是，舍得酒业2020年的研发费用同比增长148.67%，成为近年来白酒高端化的新锐。胡润百富董事长、首席调研官胡润曾指出："舍得酒正在以真实年份老酒被更多消费者熟知认可，这对促进整治白酒行业年份酒乱象发挥着重要作用，引领着中国白酒品质升级。"
胡润研究院发布的《2020中国老酒白皮书》显示，在当前中国经济发展新常态和新一轮消费结构升级背景下，白酒行业历经深度调整期后进入结构性繁荣的挤压式增长发展阶段。老酒作为高端白酒的代表，开启白酒行业发展新风口，以时间提升品质的行业趋势正形成并可持续深化。（思维财经出品）■
