李子园加速全国扩张多元化战略能否奏效有待观察_

《投资者网》谷毓榕

2022年1月13日，浙江李子园食品股份有限公司（下称“李子园”，605337.SH）发布公告，其云南子公司将投入约2亿元，规划建设三条含乳饮料无菌灌装生产线、配套建设仓库等附属设施。

布局云南产线，意味着李子园的全国扩张之路又迈出重要一步。作为深耕华东市场的上市公司，近些年李子园通过区域扩张、打通渠道等方式，力求实现业绩高增速。

不过，李子园的产品多元化战略，目前还未有突破性的成效。公司自成立以来，一直主营甜牛奶乳饮料系列含乳饮料，以及其他饮料的研发、生产和销售。

从二级市场表现来看，李子园2021年2月8日上市，于6月18日股价触及高点69.93元/股（前复权价，下同）后回调。截至今年1月18日，股价收于43.34元/股，滚动市盈率为35倍，总市值94亿元。

李子园上市以来股价走势（单位：元/股）

数据来源：Wind

全国扩张之路

2021年前三季度，李子园营业收入为10.55亿元，同比增长45.21%。作为一家总部在浙江的公司，李子园自从成立起便以华东作为核心根据地，并在当地占据优势地位。报告期内，公司在华东地区营收为5.7亿元，占比54.23%。

不过，机构对公司能否继续高速增长表示关注。2021年被调研时，有机构就此向李子园提问，公司表示将扩张区域和渠道等途径来实现业绩的继续增长。

扩张区域，是指进军全国。调研报告显示，扩张区域是在站稳华东市场的基础上，将精耕云贵川、鲁豫皖重点核心市场，并强调“现阶段公司的目标便是在全国范围内快速拓展市场，填补空白，提高市场占有率和品牌影响力。”

为了突破奶制品的销售半径痛点，之前李子园就在重点扩张区域建设生产线。2020年8月，公司在云南新增了年7万吨含乳饮料的产线；2021年9月，公司在河南新增了年产10.4万吨的含乳饮料。东方证券在研报中认为，李子园在河南和云南的项目，将为其在华中和西南地区的扩张，提升终端覆盖力和销售半径提供有力支撑。

2021年前三季度，李子园的华中地区营收2.03亿元，占比19.31%；西南地区营收1.77亿元，占比16.84%；华南地区营收0.34亿元，占比3.24%，东北和西北营收分别为0.09亿元和0.06亿元，分别占比0.86%和0.57%。

2016年至2021上半年公司不同区域收入（亿元）

数据来源：东方证券研报

值得注意的是，李子园的销售模式以区域经销为主，直销为辅。换言之，公司的全国扩张，很可能也以经销模式铺开。在2021半年报中，李子园提及特通渠道是重要的方向。

与大型商超卖场、连锁系统以及批发部、中小型商场超市等传统渠道不同，特通渠道包括了学校、早餐店、便利店、网吧、食堂等公司产品特殊经销渠道。李子园在调研公告中，多次谈到了早餐店和便利店的重要性。

根据调研公告，早餐店与便利店作为李子园的核心渠道，合计销售占比已超过20%。毕马威中国数据显示，2015-2020年间，便利店在全国范围内数量从9.1万家增长到19.3万家。因此，便利店仰仗其门店小，数量多的特性，成为李子园的重要销售渠道。在此期间，公司迅速抓住机会，入驻巴比馒头等连锁早餐店进行产品推广。

值得注意的是，无论市场扩张还是渠道下沉，李子园的销售费用都在不断增长。截至2021年上半年，公司的销售费用从上年同期的4365万元增长至7994万元，上涨了83.14%。销售费用中占比最大的为职工薪酬，报告期内职工薪酬当期发生额为3040万元；其次为广告宣传费，当期发生额为2557万元。公司增加销售团队人员，加大广告投放力度，增加宣传投入继而提升品牌影响力。

多元化战略未见突破

早在2018年，李子园就考虑到其产品过于单一，并于同年底的经销商大会上发布了18款新品，形成了以甜牛奶乳饮为代表的含乳饮料、复合蛋白饮料、乳味风味饮料三个系列。

2020年公司年报中显示，李子园产品总营收为10.88亿元。其中含乳饮料营收10.45亿元，占比96.05%；乳味风味饮料营收为0.07亿元，占比0.64%；复合蛋白饮料营收0.04亿元，占比0.37%。2021年前三季度，含乳饮料占总营收的比例高达97.16%。因此，目前李子园的增长主要还是依赖含乳饮料，饮品多元化的策略并没有多大成效。