美元“鲸落”,黄金再生?

美元“鲸落”,黄金再生?
2022年11月19日 17:31 英才商业

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本文作者 | 张贺

A股常有“一根阳线改变信仰”的玩笑话,不过事实上短期波动很难改变股价趋势。但今年3月以来跌跌不休的COMEX纽约黄金期货主力合约,最近在短短10个交易日里上涨近10%,刷新3个月新高。因为这样的反弹,黄金被不少券商集中推荐,甚至有人认为将再次开启黄金牛市。

黄金与美元的博弈

商品价格的决定因素是供需。并非生产资料的黄金更多表现为一种无息资产和超主权货币,黄金需求也主要受到人们对未来经济预期的影响。由于全球资本市场的资金是有限且趋利的,而黄金又是无息资产,因此只有当预期未来不确定性较大或其他资产很难取得收益时,黄金才会受到更多青睐,此时主要表现为避险需求。而当有明确的较高收益的资产存在时,黄金的需求会下降,黄金价格也会因此下跌。

从历史来看,虽然布雷顿森林体系解体后,黄金不再与美元直接挂钩,但美元作为世界货币,其未来收益的预期仍然是黄金价格最主要的影响因素。过去几十年,黄金价格和美元实际利率(通常用美国十年期国债利率代表实际利率)也确实呈现出明显的负相关。

近期,在国际局势并无明显变化的情况下,黄金价格的上涨不是因为别的,就是美元指数走弱了。

11月3日美联储宣布加息75个基点,这是美联储连续第四次加息75个基点。在此次美联储议息会议上,新增了“在确定未来目标区间的加息速度时,委员会将考虑货币政策对经济活动、通货膨胀的滞后影响…”,同时,美联储主席鲍威尔也表明“可能最早会在 12 月份的议息会议上放慢加息步伐。”

虽然美元利率已经水涨船高,但可能放慢加息步伐的言论也抑制了美元指数的上涨势头,给非美元资产以喘息之机。此后,随着美联储最关注的美国CPI和PPI数据超出预期的下降,连续的“组合拳”让美元指数连续回调,黄金价格则应声而涨。

黄金新一轮牛市?

太平洋证券认为,“加息速度”和“加息终点”是市场博弈的两个角度。美联储公告中对通胀滞后性的考量,很大程度上是未来会放缓加息的信号。从这个角度看,美元下跌和黄金上涨正是市场对这种预期的反应。

但是,如果就此就认为黄金可能开启新一轮牛市,或许有些着急了。

毕竟,放缓加息并不是不加息。即使未来美联储的加息步伐由每次75个基点调整为50个基点或25个基点,但较高利率的保持仍然会对黄金为代表的其他资产形成虹吸效应。更何况,市场普遍认为未来利率可能会达到5%以上,部分激进分析甚至认为会到6%。“加息终点”正是市场资金所不能忽视的一方面。而且在经过连续4次75个基点的加息之后,美国10月CPI仍然同比增长7.7%,处于较高水平。

中信证券则从历史数据进行分析。美债实际利率代表美元无风险实际投资回报率,与经济增速有关,因为增速越高、投资回报率越高。中信证券认为最近10年美债实际利率处于1.6%附近,已经接近2002-2007年的实际利率中枢,这是极不合理的。因为未来的全球增长前景不仅不如2002-2007,甚至会较2010-2020更弱。对于经济前景的看法,任正非在今年8月也曾认为未来10年全球经济将面临较大压力。

基于美债实际利率不合理的判断,中信证券认为美元实际利率出现了定价错误,应该随着经济周期回落而大幅度向下修正。而这将会给黄金走强带来机会。

中邮证券通过美债收益率利差的倒挂,同样认为美国未来可能发生经济衰退,这也是达利欧判断经济衰退的重要指标。今年 4 月份,美国 2 年和 10 年国债收益率利差出现2019 年 8 月以来首次倒挂;此前,美债 5 年/10 年利差和 5年/30 年利差则均已发生倒挂现象。而历史数据表明,自 1977 年以来,美债 2 年/10 年利差一共发生过六轮倒挂,后续都发生了经济衰退。

依据这样的逻辑,美国相对于非美国家的相对优势将减弱,美元指数也将开始下行,黄金的优势将得以凸显。不过需要注意的是,这种形势是中长期的判断,不是短期就能形成的。也就是说,对于金价,长期前景乐观,但短期还会有一些不确定性。

黄金股抢跑

不过,黄金股已经抢跑了。

光大证券研报显示,近五年来赤峰黄金、银泰黄金、山东黄金股价与SHFE黄金和COMEX黄金均呈现较强的相关性。但最近1年,虽然紫金矿业和山东黄金仍与COMEX黄金强相关,银泰黄金和赤峰黄金的股价走势却与COMEX黄金出现罕见的显著背离。

来源:同花顺iFinD

如上图所示,今年大部分时间,COMEX黄金都震荡走低,呈现弱势。但赤峰黄金股价从7月开始明显对COMEX黄金“脱敏”,近几个月涨幅达到25%。银泰黄金表现更甚,月线实现五连阳,今年股价已经上涨80%并突破历史新高,远远跑赢COMEX黄金和沪深300.其他黄金个股方面,湖南黄金今年累涨50%,西部黄金、山东黄金也都有所上涨,中金黄金也没有出现明显下跌。

纵然有个别公司在矿产资源扩张所带来的业绩弹性,但如果没有黄金价格未来预期的支撑,这种弹性也只是空中楼阁。因此,黄金个股股价的走势从侧面反映了金价的前景,而且也比金价更活跃。

总之,刨去通货膨胀给黄金带来的长期影响,美元加息速度变缓确实在短期内给金价带来有力支撑,但这一信号还不能确认金价已经见底甚至将开始新一轮牛市。未来美元的进一步加息以及维持在较高利率,都将对金价造成压制,即使金价见底,也需要有一个过程。

潜在的美国经济危机为金价中期上涨带来不小可能,只是何时爆发还需要等待。

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