本报记者陈家运北京报道
从价格战到资本之间的博弈与争斗，一起围绕博汇纸业（600966.SH）持续数月的收购案背后，是龙头企业们对市场有限产能的激烈争夺。
此前，有着印尼资方背景的金光纸业四次举牌博汇纸业，随后又与杨延良、李秀荣夫妇就博汇集团100.00%股权转让事项签署了《股权转让协议》。此次股权转让触发了对博汇纸业的全面要约收购，如果收购完成，金光纸业将取得博汇纸业的控制权。
这意味着，以高端包装纸为定位的白卡纸市场格局，或将由外资主导。
中研普华研究员洪前进向《中国经营报》记者表示，金光纸业一旦完成对博汇纸业的要约收购，实现财务并表，不仅将在白卡纸市场确立短期难以撼动的竞争优势，而且纸业龙头的地位也会更加巩固。
市场竞争白热化
“博汇纸业新增产能较大，影响到行业供需平衡。为增加销量，金光纸业与博汇纸业在2018年就开始价格战，双方损失巨大。”
事实上，这场资本收购是由市场竞争引发的。
在白卡纸行业，金光纸业是市占率最高的企业。公开信息显示，截至2019年第三季度末，金光纸业总资产达到1750亿元，其中账面现金311亿元。2018年拥有浆纸产能1074万吨，2018年实现收入589.50亿元，对应净利润23.37亿元。
但是，由于以博汇纸业、晨鸣纸业（000488.SZ）为代表的国内白卡纸龙头不断扩产，使得国内白卡纸企业话语权不断加大。
早在2015年，随着新环保法实施及供给侧结构性改革深化推进，各行各业开始淘汰落后产能，造纸行业亦是重点淘汰对象。
“白卡纸市场需求稳步增长的同时，2016年后，一些地方逐步清退当地污染落后的白板纸产能。大量的白板纸产能被清退，这些需求将由白卡纸替代。”一家上市纸企的高管告诉记者。
华西证券的研究表明，白卡纸作为高端包装用纸，主要应用在药品、化妆品、乳饮料、服装等领域，这些领域的需求近两年均保持着7%~9%的增长。由于环保政策和区域经济转型的共同作用，2020年杭州富阳地区将有250万吨的白板纸产能被清退，这些需求将由白卡纸替代。
对此，当时作为老牌纸企的晨鸣纸业嗅觉灵敏。在2015年年底，晨鸣纸业年产120万吨的白卡纸生产线开始计划落实。2016年10月11日，湛江晨鸣浆纸有限公司四期年产60万吨液体包装纸项目或120万吨白卡纸的试产成功。
而此次被收购的主角博汇纸业，在扩产意愿中表现更甚于晨鸣纸业。2017年1月6日，博汇纸业公告，公司全资子公司——江苏博汇纸业有限公司拟投资建设二期年产75万吨高档包装纸板项目，该项目于2019年9月17日已正式投产，也使得博汇纸业白卡纸产能达到年产215万吨，位居行业第二。
事实上，当时的博汇纸业并不满足75万吨高档包装纸板项目。2017年12月12日，博汇纸业就筹划过一轮定增，非公开发行不超过2.67亿股，募资不超19.85亿元用于年产150万吨高档包装纸板项目（一期为100万吨白卡纸项目）。在第一轮定增流产后，2018年6月22日，博汇纸业二度开启定增计划，拟非公开发行股票，募资不超14.4亿元，扣除发行费用后将全部用于年产150万吨高档包装纸板项目。
根据卓创资讯统计，我国现有白卡纸产能1034万吨，其中金光纸业产能355万吨、市占率35%，博汇纸业产能215万吨、市占率20%，晨鸣纸业产能204万吨、市占率19%，万国太阳产能150万吨、市占率14%。
在国内白卡纸龙头纷纷扩张期间，作为行业龙头的金光纸业也是“虎视眈眈”。记者注意到，金光纸业的金桂二期年产180万吨高档纸板（白板纸）扩建项目在2019年9月就已开工建设。
另外，博汇纸业如此激进的扩张，还引来了金光纸业的“警告”。
“博汇纸业新增产能较大，影响到行业供需平衡。为增加销量，金光纸业与博汇纸业在2018年就开始价格战，双方损失巨大。”一家上市纸企的董秘告诉记者。
事实上，在博汇纸业增产的同时，APP中国也采取“反制”措施，实行满产满销策略，白卡纸市场进入价格战。有数据显示，白卡纸纸价从2018年4月6600~6700元/吨的高点，一路下跌至2019年1月的4950元/吨后开始企稳。
在这一轮价格战中，博汇纸业二度定增计划再次夭折。在2018年11月29日，博汇纸业发布公告称，综合考虑当前资本市场环境、融资时机等各种因素，公司决定终止年产150万吨高档包装纸板项目事宜。
同时，博汇纸业2018年财报显示，该公司主营业务收入82.99亿元，较上年减少6.85%，归属于母公司净利润2.56亿元,同比减少70.11%。其中，主营业务白卡纸营业收入占比78%。2018年度，博汇纸业共生产机制纸169.51万吨，销售机制纸172.08万吨，产销率达到101.52%。
对于业绩下滑的原因，博汇纸业方面表示，2018年下半年，博汇纸业主要产品销售价格下降，同时公司库存原材料成本较高，原材料价格降低对生产成本的传导滞后，导致报告期内公司业绩同比下降。
有业内人士表示，此前在2018年发起的价格战就导致了全行业的亏损；此举一方面有利于节制博汇纸业全面扩产战略。另一方面，或为金光纸业收购博汇纸业创造了条件。
外资布局收购
当行业超级巨头携资本优势迅猛出手时，博汇纸业辗转腾挪的空间并不是很大。
“虽然，金光纸业迅速收购博汇纸业让人感到惊讶，但其资本的运作绝不是心血来潮，一时冲动之举。”上述纸企高管向记者如是表示。
事实确实如此，在2019年4月27日，博汇纸业披露2018年年度报告，彼时，其净利润同比减少70.11%。然而，在博汇纸业利润大幅下滑后，金光纸业就开始了资本运作。
从金光纸业提交给博汇纸业的简式权益报告书来看，金光纸业通过子公司宁波亚洲纸管纸箱有限公司(以下简称“宁波亚洲”)，于2019年4月开始在二级市场买入博汇纸业。
在2019年6月21日，博汇纸业公告称，金光纸业的增持比例已达到举牌线。随后宁波亚洲先后4次举牌收购博汇纸业。至2019年11月第四轮举牌完成后，其持股比例已经达到20%。
值得注意的是，在2019年10月12日，金光纸业控制的宁波亚洲增持博汇纸业股权比例达到15%，并披露权益变动报告称，计划在未来12个月内增持博汇纸业股份比例1%~10%，且在此期间不谋求博汇纸业控制权。
然而，2019年12月31日，博汇纸业收到实际控制人杨延良及其配偶李秀荣与金光纸业签署的《股权转让意向书》，拟协议转让所持博汇集团100%的股权。博汇集团持有博汇纸业无限售流通股3.85亿股股份，占博汇纸业总股本的28.84%。
对此，博汇纸业公告显示，近年来，博汇集团由于快速的产业规模扩张，导致债务水平不断升高，营运资金压力进一步加大。为降低企业运营风险，2019年11月18日以来博汇集团主动寻求控制权转让机会。
1月6日，金光纸业与杨延良、李秀荣夫妇就博汇集团100.00%股权转让事项签署了《股权转让协议》。金光纸业将通过博汇集团直接持有博汇纸业28.84%的股份，并通过子公司宁波亚洲间接持股20%，合计持股比例将达48.84%，从而触发全面要约收购。本次要约收购的要约价格为5.36元/股，要约收购所需最高资金总额为36.66亿元。
对于此次收购事宜，博汇纸业方面未向记者作出回复，仅表示现阶段不方便接受采访。
而在一周前（3月7日），博汇纸业公告披露，本次要约收购尚需国家市场监督管理总局等有关部门审查通过。目前金光纸业提交的经营者集中反垄断审查材料已由国家市场监督管理总局反垄断局受理，审查工作尚在进行之中。
洪前进告诉记者，同为造纸圈的知名企业，两家企业的实力差距还是蛮大的。当行业超级巨头携资本优势迅猛出手时，博汇纸业辗转腾挪的空间并不是很大。
在洪前进看来，若收购顺利推进，金光纸业在白卡纸行业的市占率将超过50%，加上金光纸业属于外资，因此本次股权转让除了需要股东大会审议同意之外，后续还涉及国家相关部分的反垄断审查，协议收购能否完成仍然存在诸多的不确定性。
