本报记者 李静 北京报道
京东智能产业发展管理集团（以下简称“京东产发”）对中国物流资产控股有限公司（01589.HK，以下简称“中国物流资产”）的收购已经接近尾声。
根据京东产发和中国物流资产发布的联合公告披露，股份要约已于5月20日下午四时截止，京东产发已持有中国物流资产合计共34.18亿股股份，占总股本的98.38%。
《中国经营报》记者梳理发现，今年2月和3月，中国物流资产已陆续完成高管变更。来自京东系的高管人员于2月进入中国物流资产，开始担任新任执行董事和非执行董事，中国物流资产的原董事、高级管理层（非执行董事、京东集团副总裁傅兵除外）已于3月悉数离任。
京东产发收购中国物流资产后将获得优质仓储资源，同时，数位业内人士在接受记者采访时表示，京东产发的这笔收购还意味着获得了一个资本市场的“杠杆”。
历时不足一年完成控股
早在2021年初就有消息传出，资产管理公司黑石、美团、京东旗下京东物流等正参与竞购中国物流资产的控股权，交易作价或高达20亿美元(约合155亿港元)。直到同年9月初，靴子落地，京东旗下提供基础设施资产管理与综合服务的子集团京东产发发起了对中国物流资产的收购。
当时双方发布联合公告称，京东产发同意收购中国物流资产9.16亿股股份，购买价为每股4.35港元（约3.615元人民币），总价为39.9亿港元（约合33.153亿元人民币），代售股份约占中国物流资产已发行股本的26.38%。
从披露的股权结构来看，联合公告发布前，宇培国际是中国物流资产的最大股东，持有26.38%的股份。宇培国际为中国物流资产原董事长、执行董事及创始人李士发和配偶马小翠共同持有的一家公司，其中宇培国际90%的股权由李士发全资拥有的李氏国际投资管理公司持有，宇培国际剩余10%的股权由马小翠全资拥有的李氏资产管理有限公司持有。
京东产发及其一致行动人持有中国物流资产约10.64%的股份。无利害关系股东ESR Cayman Limited持股18.1%和RRJ Capital Master Fund II, L.P. 持股21.94%，以及公众持股22.94%。
此外，中国物流资产还发行有本金总额为10.63亿港元的2024年到期的可换股债券，及本金总额为7.75亿港元的2025年到期的可换股债券。
这意味着京东产发要实现对中国物流资产的全部收购，除了需要收购其他股东持有的股份之外，还需要收购已经发行的可换股债券。
京东产发首先发起了对控股股东宇培国际持有的中国物流资产26.38%股份的收购，该项股份收购最终于2022年1月28日完成，京东产发持有中国物流资产的股份增加至37.02%，成为中国物流资产的控股股东。同时，李士发辞任中国物流资产首席执行官，京东集团副总裁胡伟担任中国物流资产首席执行官。
中国物流资产控制权变更之后，京东产发发起了对其他中国物流资产的股份持有人和可换股债券的进一步收购要约。
京东产发对中国物流资产可换股债券的收购进展较为顺利，截至2月25日，已经收到本金总额为10.63亿港元的2024年到期的可换股债券接纳书，及本金总额为7.75亿港元的2025年到期的可换股债券接纳书。
京东产发对中国物流资产剩下股份的收购仍在持续中，为此，京东产发多次延长收购要约期，以提供更多的时间给要约股东考虑。
截至5月20日下午四时截止，京东产发已经持有股份34.18亿股，约占中国物流资产已发行股本的98.38%。
京东产发方面对记者表示：“这标志着京东产发确定可以完成对中国物流资产剩余股份的强制性收购，并私有化中国物流资产，预计于今年7月完成全部收购事项。”
快递物流专家、贯铄企业管理(上海)有限公司CEO赵小敏对记者分析指出：“京东产发收购中国物流资产在价格上中规中矩，但从时间成本上来说是划算的，通过并购形式拿下中国物流资产持有的物流产业园等基础设施，比自己建设节省了时间成本。”
京东的盘算
京东产发于2018年成立，作为京东集团旗下提供基础设施建设、资产管理和综合服务的子集团，通过基础设施物业开发、资产管理和多元化的增值服务，为全行业提供现代化标准仓库、一体化智能产业园、数据中心、光伏新能源等基础设施建设与运营的综合解决方案。
京东自2007 年开始自建物流，京东的仓储物流资产部分划归到了京东产发旗下。公开资料显示，目前，京东产发的现代仓储网络布局了全国28个省级行政区，覆盖中国主要一二线城市、交通枢纽和制造业基地，管理园区规模超过1300万平方米。
中国物流资产在收购要约中也透露，京东产发与中国物流资产有类似的业务，收购之后将促进中国物流资产与京东产发之间的资源整合。
根据中国物流资产公布的2021年年报，截至2021年12月31日，在全国21个省份或直辖市的41个物流园拥有190套运营中的物流设施，建筑总面积达到570万平方米。同时，中国物流资产最大的租户就是京东，来自京东的收入占到中国物流资产2021年总收入的23.8%，而中国物流资产前五大租户的收入仅占到总收入的40.3%。2020年中国物流资产来自京东的收入占到其当年总收入的29.2%。
对于收购中国物流资产，京东产发方面表示：“在当前特殊的市场环境下，相信中国物流资产的加入将进一步提升京东产发的基础设施资产管理规模与能力，持续发挥新型实体企业的增长效能。推进更加多元化的供应链基础设施建设，通过数字化新基建来实现效率的提升，实现技术赋能，优化经济运行中物流成本并提升招商核心竞争力，助力产业升级与产业价值提升”。
不过，中国物流资产在业务和资产扩大的同时，净利润在近两年却是下滑了不少。
2018年至2021年中国物流资产的营收分别为5.82亿元、7.13亿元、7.99亿元和9.05亿元；销售毛利率分别为74.52%、76.73%、77.41%和74.61%；税后净利润分别为5.54亿元、3.49亿元、6662万元和2579万元。
对于2020年税后净利润的大跌，中国物流资产在当年财报中披露，2020年所得税开支2.89亿元，较2019年的2.92亿元减少了1.2%。但公司实际税率由2019年的45.6%增加至2020年的81.3%，主要是由于2020年产生的可转换债券公平价值亏损增加导致除所得税前利润减少。
对于2021年净利润的再度下滑，中国物流资产在财报中称，该年度实际税率增加至90.0%。
中国物流策划研究院与中物策（北京）工程技术研究院执行院长李芏巍对记者指出，物流基础设施建设逐渐趋于理性，意味着物流地产赛道即将要进入一个靠内涵、靠高端方式实现增长的时期，中国物流资产有其本身的仓储资源，但缺乏运营内涵与高端作业。
“对京东来说，到目前为止京东还没有特别成功的大型并购案例。”赵小敏对记者说道，“还需要继续观察京东如何将中国物流资产纳入到其体系内，战略如何匹配、以及和京东商城、京东物流、京东科技和京东产发各方资源是否能完全协同到位。”
李芏巍认为，“京东产发对中国物流资产的提升改造将是必然之举。业务可以从租赁向运营类拓展，例如仓配一体化、供应链服务、智慧生态物流转型，这对京东产发乃至京东都是一个考量。除了提供基础性物流基地运营管理工作之外，还需要提供一系列增值服务，为上中下游客户做好个性化服务工作。”
增值服务是指物流地产商在提供传统仓储服务的同时，为供应链上的节点企业提供一系列的服务，在拓展服务范围的同时也享受到了增值的利益。“这样就将投资物流地产从单纯的靠长期租金收益获得利润逐渐转变为收益来源多元化的有巨大潜力的投资项目。”李芏巍补充解释道。
京东产发收购中国物流资产除了业务层面的需求，或许还有资本层面的考量。
随着中国经济结构调整和流通体制改革，国内大市场加快成型，物流地产企业迈向2.0时代。同时，物流设施融资多元化，国内公募房地产投资信托基金（REITs）已率先在基础设施领域开展试点。
2019年以来，京东产发已经成立了4只物流基础设施基金，截至目前，京东产发旗下基金平台的资产管理规模超过200亿元人民币，核心投资者包括新加坡主权财富基金GIC和阿联酋主权投资公司穆巴达拉。另外，京东产发还在去年3月和今年3月分别完成了7亿美元的A轮融资，和8亿美元的B轮融资。投资机构包括高瓴资本和华平投资等。
“京东产发并购中国物流资产也是希望对仓储物流基础设施进行更高度的资产盘活。整个京东旗下的基础设施，既包括京东产发的仓配、京东物流的亚洲一号、还有京东商城旗下的相关基础设施，可以打包实行资产证券化，然后进行全方位的联动和资源协同效应。”赵小敏说道。
“作为京东的重头戏之一，京东产发随着运营型物流地产的产品设计、服务质量变化，必然会不断总结经验选择性收购类似企业。”李芏巍也表示，京东产发所研究的领域和方向，还需强调金融创新思维和金融工程技术的运用，这也许将成为推动京东发展的一个动力源。
网经社电子商务研究中心主任曹磊从资本市场的另一个角度对记者指出：“从京东过去将子公司分拆进行IPO的路径来看，京东通过并购优质资产标的实行快速的业务全面布局，是京东子集团IPO的一种前兆。”
中国物流资产目前仍在港股市场挂牌，也是一个较好的上市壳资源。赵小敏认为：“中国物流资产直接更名京东产发的可能性比较大。”
