连年亏损现金紧张美中嘉和“上市自救”_

重点：

1、该公司正处于拓展阶段，加上集中于一线城市发展，人力及租金成本高昂，过去三年已累计亏损17亿元

2、其现金及现金等价物仅有1.4亿元，母公司输血无望，估计是急于上市融资的主因

在中国，癌症患者的绝大多数选择都是公立医院，而民营医院则较易让人想起“乱收费、乱开药”等不靠谱的印象。不过，随着锦欣生殖(1951.HK)、通策医疗(600763.SH)和爱尔眼科(300015.SZ)等不同专科的上市民营医疗集团在全国多地拓展，民营医院的口碑逐渐好转，同时也成为资本追逐的宠儿。

当爱尔眼科市值挑战两千亿的同时，民营肿瘤赛道也出现了优质股海吉亚医疗(6078.HK)，该公司2020年在港股挂牌后，股价曾在一年内暴涨近四倍，让华平投资、高瓴资本等投资机构赚得盆满钵满，让民营肿瘤医疗行业的“老二” ──美中嘉和医学技术发展集团股份有限公司看到了广阔的融资空间。这间主攻一线城市市场的民营肿瘤医疗集团，终于在上周二向港交所递表申请上市。

美中嘉和的主要业务，是通过自营医疗机构，为患者提供肿瘤医疗整体解决方案，以及向医院等机构提供云平台解决方案等网络业务。目前，美中嘉和拥有两间肿瘤医院、四间诊所、一间影像诊断中心以及一间互联网医院，分别位于上海、广州，以及华北地区的大同。去年，美中嘉和的医疗机构录得50,622门诊人次及778住院人次。

不过，从去年的收入来源看，网络业务的重要性似乎更胜一筹。在过去三年，美中嘉和的营收分别为1.27亿元、1.66亿元和4.71亿元，其中两年的网络业务贡献超过六成收入，去年达65.7%，主要因为医疗解决方案的客户从2020年的7名大增至44名，令网络业务收入同比增长近三倍至3.1亿元。另外，去年医院业务收入也同比大增93%至1.6亿元，主要受惠于广州医院、上海全科诊所等机构开业。

三年累亏17亿

作为民营医疗连锁服务机构，美中嘉和拓展医疗机构的前期投入大，资本回收周期长，在连锁品牌效应尚未显现的阶段，盈利前景尚未清晰。在2019年至2021年，美中嘉和的净亏损连年扩大，三年累计亏损高达17.07亿元。

尽管美中嘉和成立于2008年，但业务发展始于2017年，同年5月第一间自营癌症专科医院开始运营，随后通过收购和自建医疗机构，逐渐搭建起肿瘤医疗集团。由于医院管理属于重资产运营，美中嘉和的毛利率逐年走低，从2019年的25.8%恶化到去年的-10%，意味公司录得毛亏损，当中以医疗机构业务的表现最差，毛利率由2020年的-47.5%走低至去年的-71.4%。

该公司解释，这是因为去年三间医疗机构开业，带来雇员福利开支、药品耗材及其他存货、租赁及维修保养等庞大成本。

据招股书引述的市场研究报告，截至去年底，在自营或托管肿瘤医疗机构数目上看，美中嘉和排名全国第二。不过，在中国的肿瘤医疗服务市场中，公立医疗机构的市场占有率达九成，而民营肿瘤医疗行业呈高度分散性，参与上述排名的前五大民营肿瘤医疗服务机构，在民营市场的总份额也仅有6.1%，反映美中嘉和的“第二名”水分颇高。

民营肿瘤医疗的高度分散性，也意味通过新增机构实现规模效应并不容易。但行业龙头海吉亚医疗却通过集中化、标准化的管理系统和强大的运营能力扭转劣势，去年海吉亚医疗实现净利润4.53亿元，毛利率为32.7%，这主要受惠于海吉亚的自建医院在开始建设后最快17个月内便开始营运，并在开业后3至9个月内达致盈利，而且医院大多集中于三线以下城市，运营成本较低。

反观美中嘉和的上海医院从2017年开始建设，预计2024年才能投入运营，耗时长达7年，而且大多数新增医疗机构位于一线城市上海和广州，令人力成本和租金成本持续高企。

难望母公司输血

不过，由于深耕市场热捧的肿瘤医疗赛道，美中嘉和近年仍备受资本青睐，申请上市前共获得三轮融资，分别在2018年、2020年和2021年，分别完成15亿元A轮融资、7亿元B轮融资和4亿元C轮融资，投资方包括中金资本、中信兴业投资、歌斐资产管理等，最新一轮融资的投后估值达到69亿元。

不过，美中嘉和短期内盈利无望，上一轮融资的资金也已花掉大半。截至2021年底，公司的现金及现金等价物仅有1.4亿元，较2020年底的4.2亿元大幅缩水。虽然美中嘉和的母公司为纽约上市的泰和诚医疗(CCM.US)，但经历多年亏损下，其股价持续跳水，最新市值仅约7,500万美元(5亿元)，在自身难保下，估计也难以向美中嘉和“输血”。

受整体医药板块不景气的影响，民营肿瘤医疗集团当前在二级市场的估值并不高，海吉亚医疗与另一网肿瘤治疗综合解决方案服务商盈康生命(300143.SZ)的市销率分别为10倍和5倍，若以两者的平均值7.5倍计，美中嘉和的市值约35亿元，仅为2021年最后一轮融资估值的一半。

主攻一线城市肿瘤医疗市场的美中嘉和，究竟会复制海吉亚医疗的成功，还是走上母公司市值大幅缩水的旧路，有待市场给出答案。

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