机构：兴业证券
投资要点
⚫ 名酒节前回款顺利，节后去库存延长。1）、节前回款顺利，库存留待节后 消化。名酒普遍在春节前夕完成一季度大部分销售任务，草根电话调研反 馈名酒回款顺利，但由于突发事件扰动，节后库存高于往年同期：据电话 调研反馈测算，增加库存约占全年货值 2-3 成之间，主要在终端及消费者 手中；2）、节后去库存时间延长，企业需兼顾消费者及渠道。由于进入淡 季、需求尚在恢复等因素，节后去库存时间延长，渠道面临终端库存高、 动销慢等不利状况，有一定资金压力，而酒企则需要妥善推动库存消化， 在价格体系、渠道及消费者感受、销售任务完成度之间做到平衡。
⚫ 借古鉴今，复盘行业史上的动销困难时期，为我们带来三条启示：1） 、经 济变量起决定性作用，“黑天鹅”事件对行业影响小。观察过去 5 轮动销困 难期，我们发现经济骤然遇冷/增速换挡经常导致行业面临 2 年以上的动 销压力，而突发事件(如 2003 年“非典”事件) 对行业带来的动销压力仅 1-2 个季度。2）、酒企、渠道行为模式相对固定。总结发现，如果是短期事件 造成的动销压力，企业措施基本停留在增加渠道补贴，控制总量的范畴， 渠道不会出现大规模抛售；而在经济下行、消费场景长期缺失等情况下， 渠道会出现抛售行为，酒企会果断启动降价策略并加大渠道补贴，甚至重 启招商；3）、正确评估形势、措施务实至关重要。同样的策略在不同时期 会取得不同的效果，比如 2013 年老家逆势提价造成市场份额丢失，而 2008-09 年选择守住价格的企业均度过险境；原因在于不同时期的经济、 产业环境不同，故企业对形势的评估以及措施的务实程度至关重要。
⚫ 短期扰动不改行业趋势，建议积极看待去库存。我们认为社交仍然是消费 核心诉求，近年来经济周期性弱化、渠道利润合理，行业依旧处在良性经 营阶段，消费升级、行业集中的逻辑依旧成立，库存压力仅是短期扰动； 另外，各酒企近期采取措施及时、务实，伴随需求逐步回暖、购买渠道通 畅以及随后可能出现的补偿性消费推动下，库存有望回归至合理水平。
⚫ 投资建议：放眼长远，坚守确定性。短期来看，建议抓住确定性，配置需 求刚性、动销压力较小的贵州茅台、五粮液、泸州老窖，并建议布局品牌 势能正在释放且存在弥补性消费需求的名酒如山西汾酒、今世缘。中长期 而言：我们认为行业周期性已弱化，消费升级及行业集中的逻辑长期成立， 对于成长路径清晰、业绩处于释放期的标的如茅台、五粮液、泸州老窖、 洋河股份、山西汾酒、今世缘等，建议关注回调带来的买入机会。
风险提示：宏观经济下行对行业带来压力，食品安全，产业政策调整。
