【兴证地产】物管行业报告：机构物业成长空间广阔_

作者：兴证地产阎常铭

来源：YCMProperty

投资要点

机构物业市场空间大，渗透率提升是大趋势。机构物业存量面积约260亿平方米，估算收入规模达到万亿的规模，增值服务收入增值潜力很大。当前，国内机构物业的渗透率仅为13%，尚处于行业发展早期，机构物业渗透率提升是未来大趋势。因综合增值服务能够使业主更集中精力从事核心业务，减少运营成本、降低运营风险，更好地支持其企业战略，实现更高战略目标。

机构物业业态丰富，细分赛道发展空间广阔。

商业写字楼：国内物业公司凭借母公司赋能、低成本运营等核心优势，助推市占率的提升。在商业写字楼空置率逐年提升，对物业费的成本管控提高的背景下，国内物业也有较大的发展空间。机构物业切入专业外包市场，服务范围由单一转向全面。近几年，龙头机构物业公司切入专业化外包市场的趋势非常显著，服务范围扩展至设施、设备系统运营维护等领域。专业外包服务成本优势显著，市场空间广阔。

产业园区：

公共物业：助力物管企业从“传统物业服务企业”转为“综合服务提供商”，“政府+企业”合作模式将得到广泛运用。定位央企物管旗舰，旗下招商物业与中航物业均为头部物管公司，强强联合后，在管面积14926万平米，机构物管营收占比估算约70%，近两年复合增速约22 %。

目前A股上市的机构物业公司共有三家。

招商积余：

南都物业：起步于华东地区，在管面积6001.59万平米，机构物管营收占比估算约50%，近两年复合增速约23%，商办物业特点鲜明，目前已承担银泰商业物业以及阿里巴巴园区物业管理服务，预计未来在商办领域持续发力。起步于西南地区，在管面积5838万平米，机构物管营收占比87%，近两年复合增速22%，公共机构、学校、机场物业管理特点鲜明，这些行业也是公司未来重点拓展领域。机构物业存量市场空间大，渗透率提升是大趋势。业态丰富，各细分赛道的空间广阔，国内机构物业公司有足够的施展空间，持续推荐物管行业龙头公司招商积余。

新大正：

投资建议：

风险提示：人工成本上升过快

报告正文

1、机构物管行业市场空间大，渗透率提升是大趋势

1.1、存量市场足够大，行业天花板高

机构物业拓展空间巨大，测算存量面积约260亿平方米。根据统计局相关数据，结合机关办公用房人均标准、学校均面积标准、医院床均面积标准等数据，可初步测算得到全国政府机关、学校、医院的存量建筑面积。从业态看，政府机关、学校、医院、商业、办公、产业园区的存量面积分别为20亿平方米、84亿平方米、9亿平方米、22亿平方米、30亿平方米、94亿平方米。

由此带来物业费收入达到万亿的规模。根据物业管理协会各类机构物业的平均物业费单价，以及上述我们测算的全国各类机构物业存量面积，估算2020年得出全国机构物业市场空间约12126亿元。其中政府机关、学校、医院、商业、办公、产业园区分别为885亿、2864亿、687亿、1657亿、2167亿、3866亿元。

1.2、机构物业渗透率低，处于成长初期

国内机构物业的渗透率仅为13%，尚处于行业发展早期。其中，政府机关、产业园区、学校的渗透率极低，分别为5%、7%、8%。即便是行业龙头，也在探索阶段，增值服务收入占比不高，实际具备综合增值服务的在管面积可能低于13%。机构物管渗透率是用含综合增值服务的现代化机构物管面积除以机构存量房面积。

机构物业渗透率提升是未来大趋势。因综合增值服务能够使业主更集中精力从事核心业务，减少运营成本、降低运营风险，更好地支持其企业战略，实现更高战略目标。对大部分公司而言，设施管理服务有利于其在非核心业务部分工作的有效管理，减少日常运营成本，降低运营风险。当设施管理服务模式建立并趋于成熟阶段时，企业可通过设施管理中的数据以及技术驱动日常工作流程的优化，促进生产力提高及工作环境改善。

2、业态丰富，细分赛道发展空间广阔

机构物业的业态丰富，除了传统的商业写字楼外，产业园区、政府机构、学校、医院等细分物业赛道的发展空间也非常广阔。商业写字楼：五大行虽在超甲级写字楼占据绝对优势，但其管理经验也逐渐被国内物业公司学习；产业园区：专业外包服务正当时，降费提效空间广阔；公共物业：助力物业公司从传统的物业服务企业转变为综合服务提供商。

2.1、商业写字楼：国内品牌物管公司逐步替代外资品牌物管公司

商业写字楼作为比较传统的机构物业类型，在国外的发展历史较长，国内的超甲级写字楼一般也由世邦魏理仕、戴德梁行、第一太平戴维斯等国际五大行管理，它们多年的管理经验形成了较高的品牌溢价，在商业管理方面有先发优势。但国内物业公司凭借母公司附能、低成本运营等核心优势，同时，在商业写字楼空置率逐年提升，对物业费的成本管控提高的背景下，国内物业也有较大的发展空间。

国内物业公司具备三大核心优势，助推市场占有率的提升：1）母公司附能；2）低成本运营；3）快速学习能力。首先，国内龙头物业公司大多背靠龙头房企，在品牌价值和增值服务方面承接更多资源，而海外物业公司大多是独立运营；其次，国内物业公司的低成本优势较为显著，通过计算国内五家头部物业公司的费用率，2018年平均值为9.1%，显著低于海外五大行的31.1%，核心在于国内物管公司在人力成本上相对较低。最后，国内物业加速学习五大行管理经验。根据国际五大行全产业链布局的经验，国内物业公司也呈现了同样的趋势，万科物业、招商积余等均介入租售、咨询、案场业务等，在增值服务方面持续发力。国内物业公司以上三大核心优势，助力市场占有率的提升，行业内也不乏五大行被国内物业公司替代的案例。

2.2、产业园区物业：专业外包服务正当时，降费提效空间广

机构物业切入专业外包市场，服务范围由单一转向全面。过往像华为、宁德时代等高新技术企业，大多自行成立后勤保障部门管理生产线、设施设备等，物业公司一般只负责保洁、安保等边缘性业务。近几年，龙头机构物业公司切入专业化外包市场的趋势非常显著，服务范围扩展至设施、设备系统运营维护等领域。

专业外包服务成本优势显著，市场空间广阔。国内外众多案例显示，通过将设备设施维护等项目外包给专业物管机构，业主在成本上得到明显节省。例如，无线巨头Sprint，2008年开始将房地产相关服务外包给五大行之一的CBRE，服务范围包括商业、零售、呼叫中心和技术设施等1800万方英尺，每年产生的运营成本在3.8亿美元；CBRE接手后，迅速帮助Sprint减少了3500万美元的运营费用，占总运营成本的9.2%，同时优化了Sprint总部空间，每年产生1000万美元的转租收入。根据美国专业机构Global FM公司的测算，中国外包市场空间约600亿美元，设备管理市场体量巨大，而目前选择外包的公司仅占极小部分，未来专业外包将逐步被市场接受，价值也终将被发现，尤其是一些传统制造业企业本身毛利率较低，近几年国内龙头物业公司管理产业园区项目的数量也大幅增加。

2.3、公共物业：从传统的物业服务转变为综合服务提供商

公共物业主要指为政府机关、学校、医院等公共设施提供物业服务。相较于其他类型的物业，公共物业管理核心优势是：物业收缴费率高，因为大多数公共物业的物业费计入地方政府的财政预算；利润率稳定，收费方式跟住宅、商管不同，主要是根据成本加成10%-15%定价。2018年，公共物业尤其是政府机关类物业迎来快速发展期，主要系2017年12月11日，国务院印发了《党政机关办公用房管理办法》，明确规定：建立健全政府向社会购买物业服务机制，逐步实现办公用房物业服务社会化、专业化，具备条件的逐步推进统一物业管理服务。

以保利物业为代表的央企，在公共物业领域的优势十分突出。在这一细分赛道上，央企有天然的护城河，很多政府机关类项目因为机密性等原因，在招投标时设置了很多限制。2017年保利物业公建领域的在管面积仅有760万方，但到2019H在管面积已经达到1.32亿方。

公共物业助力物管企业从“传统物业服务企业”转为“综合服务提供商”。例如，保利物业2016年进入西塘古镇的管理，承担更多社会治理方面的工作，助推西塘古镇从4A升级为5A景区，客流量从750万提升至1000万、收入从1.48亿提升至2.2亿。“政府+企业”共同治理的模式，将成为未来主流，保利物业在西塘古镇管理项目取得重大突破后，又陆续接管了上海市宝山区罗店镇、辽宁省东港市孤山镇等项目。

3、国内A股已上市典型机构物业管理公司

招商积余定位央企物管旗舰，旗下招商物业与中航物业均为头部物管公司，强强联合后，在管面积14926万平米，机构物管营收占比估算约70%，近两年复合增速约22 %。中航物业在国家机关以及央企物管领域较有优势，旗下九方城商业物管特色鲜明，招商物业已承担宁德时代的园区物业管理服务，预计未来园区物业管理领域逐步发力。

南都物业起步于华东地区，在管面积6001.59万平米，机构物管营收占比估算约50%，近两年复合增速约23%，商办物业特点鲜明，目前已承担银泰商业物业以及阿里巴巴园区物业管理服务，预计未来在商办领域持续发力。

新大正起步于西南地区，在管面积5838万平米，机构物管营收占比87%，近两年复合增速22%，公共机构、学校、机场物业管理特点鲜明，这些行业也是公司未来重点拓展领域。

3.1、招商积余：央企物管旗舰

2019年，中航善达向招商蛇口及其子公司发行股份购买招商物业100%股权，公司控股股东变更为招商蛇口，实际控制人变更为招商局集团，公司证券简称由“中航善达”变更为“招商积余”，证券代码变更为“001914.SZ”。

合并后，公司确立了物业管理领域头部地位。截至2019年6月，中航物业、招商物业在管面积分别为7634、7292万平方米，整合后的物业管理面积将达近1.5亿平方米，管理项目近1100个，未来发展定位央企物管旗舰。

整体盈利能力有较大提升空间。受房地产开发业务逐步剥离的影响，招商积余目前的ROE和ROIC相比于第一梯队、第二梯队物管公司而言相对较低。未来随着房地产业务的彻底剥离，公司将聚焦机构物管主业，盈利修复空间大。

1）中航物业专业实力强，是国内最早的物管公司之一

公司成立于1980年，是深圳乃至全国最早的物业管理公司之一、中国物业管理行业首批国家一级资质企业、首批中国物业管理协会副会长单位，是机构客户核心服务产品——会务、应急、绿化、清洁的地方标准、国家标准探索者和制定者。截至2019年6月，公司在管面积7634万平方米，管理物业项目613个。公司在行业内处于领先地位，获得“2019中国物业服务企业综合实力500强”第12名、“2019办公写字楼物业服务领先企业”第1名等荣誉。

公司业务布局全国，深耕广东市场。公司逐步实现全国布局，业务辐射到珠三角、长三角、华中、华北、华南各个区域，分布于20个一级行政区，遍及北京、上海、广州、深圳等全国约60个主流城市。公司业务深耕广东，2018年营业收入中45%来自广东省，其中35%来自公司所在的深圳市。

公司聚焦机构物业，领域内实力强劲。公司目标定位于机构物业，聚焦于政府、公共及企业总部物业，已进驻中国人民银行总行、国家司法部、国家图书馆、港珠澳大桥、深圳会展中心、广州白云国际机场等一系列大型机构类标杆项目。2016年-2019年Q1，新签面积中机构类物业占比由47%提升至100%，住宅类物业占比由53%收缩至0%。

盈利能力存在较大提升空间。2019年上半年，公司销售毛利率、净利率分别为10%、5%，近年来较为稳定。2019年上半年，第一梯队物管公司毛利率、净利率平均值分别为28%、15%；第二梯队物管公司毛利率、净利率平均值分别为28%、13%，未来可提升空间较大。

物管公司为人力密集型行业，人均数据能够反映公司效率。公司人均薪酬较高，超过行业平均，存在较大优化空间，随着两家公司的整合及科技赋能的落实，人力成本将大幅优化；人均在管面积较行业平均水平较低，提升空间大。

2）招商物业管理品质高，承接了大量园区总部等高端物管项目

公司成立于1993年，曾是招商局集团旗下城市与园区综合开发运营板块旗舰企业招商蛇口的控股子公司。公司具有中国物业管理企业国家一级资质，是中国物业管理协会副会长单位。截至2019年6月，公司在管面积7292万平方米，管理物业项目548个。公司在行业内处于领先地位，获得“中房协2019房地产500强首选物管品牌TOP10 ”、“2019中国物业服务企业TOP30”第8名等荣誉。

商办物业为公司优势业务。公司承接了包含最高人民法院、江苏省人民检察院、深圳招商局广场、京东总部、沈阳华晨宝马、北京银行总行办公楼、宜家在内的一批高端机构物业。从管理面积业态看，住宅物业、机构物业分别占比68%、32%，机构物业中，商办占比达56%；从增速看，2018年商办、其他类型物业管理面积同比增速分别为41%、32%，增速较快。

盈利能力存在较大优化空间。2019H1，招商物业毛利率、净利率分别为8%、5%，同期第一梯队毛利率、净利率平均值分别为28%、15%；第二梯队毛利率、净利率平均值分别为28%、13%，公司仍有一定差距，未来可提升的空间大。

公司虽然人力成本占比相较与行业平均值而言有一定优势，但人均薪酬远超行业平均，表明公司人力成本的利用效率还有提升空间。人均在管面积与人力成本息息相关，具体表现为若人力成本高，则人均在管面积相对较低。因此，公司若能有效降低人力成本，人均在管面积指标也会有较大改善。从人均创收来看，理论上来讲，机构物业项目的盈利能力要好于住宅物业项目，同时需要的人数也少于住宅物业项目，所以人均创收应该高于以住宅物业为主的公司。但目前公司较第一梯队公司仍有差距，由此说明机构物管公司的优势还未完全体现。

3.2、南都物业：快速成长，商办物业为特色

快速成长的第三方物业管理企业。公司成立于 1994 年，成立之初为房地产开发商下属的物业公司，公司较早开展了市场化运营，2006 年后公司成为完全独立的第三方物业企业。公司服务对象涵盖住宅、商业综合体、写字楼、产业园区、学校、银行、政府公建项目等多种物业类型。经过多年发展，公司已形成强大的第三方外拓能力，目前服务企业包括银泰集团、绿地集团、阿里巴巴等。截至2019H1，公司累计总签约项目466个，同比增长19%，累计总签约面积6001.59万平方米，同比增长20%。

公司扎根杭州，辐射全国。公司业务聚焦于杭州的同时，逐步向全国拓展，杭州地区收入占比逐年降低，已由2014年的82%降低到2019H1的54%，目前，公司服务版图遍布全国十余省（直辖市），业务拓展成果显著。

公司营收增长保持高速，盈利能力稳定。南都物业2014-2018营收持续保持高速增长，CAGR达到28%。同时，公司毛利率、净利率长期分别维持在20%、10%，持续、稳定盈利能力强。但从ROE和ROIC来看，公司较行业平均而言较低，仍有提升空间。

3.3、新大正：起步西南，快速扩张

快速成长的机构物业新秀。公司成立于1998年，是重庆市最早成立的专业物业管理公司之一，具有国家一级物业管理资质。截至2019年6月，公司在管面积5838平方米，管理物业项目316个。公司物业管理包含公共、学校、住宅、商业、园区五大业态，机构物业为公司优势业务，营收占比达87.0%。在机构物业中，公共物业、学校物业更具优势，2018年营收增速分别达到28%、17%。公司在行业内处于领先地位，获得“2019中国物业服务百强企业”第18名、“2019中国物业服务行业市场化运营领先企业”第3名等荣誉。

聚焦重庆，同时有序向外扩张。公司在重庆地区具有显著优势，2019H1重庆地区收入占比达78%。在保持重庆地区业务优势的同时，2012年以来，公司开始异地扩张，业务逐步覆盖至北京、天津、浙江、江苏等16个省市，目前非重庆地区的在管面积占比达到39%，且公司上市后，资本实力增强，对外扩张的步伐或将加快。