机构：浦发银行
评级：买入
目标价：35港元
9 月初，我们首次覆盖小米（1810. HK），给予了“买入”评级和 35港元的目标价。在路演的过程中，市场上的投资人对于小米这只股票表现出较大的关注度和兴趣点。大体上，市场上认可我们的观点，对于小米的前景表达乐观，看好小米未来在欧洲智能手机市场的表现。我们这篇报告针对路演中讨论最多的两个问题进行深一步的分析，以供投资人对小米的判断做出参考。
问：若华为因为美出口禁令无法出货智能手机，小米可以取得多少华为在智能手机市场留下的空间？
答：若华为完全退出智能手机市场，我们测算中国智能手机品牌整体可以取得约 70%华为智能手机的市场空间（图表 4）。其中，小米可以拿下华为约 27%的市场空间；按照华为 2019 年 2.4 亿部出货计算，小米可以拿到 6400 万空间。这里主要包括小米拿下华为在中国的 30%的份额（图表 1 和图表 2）以及华为在欧洲的 34%（图表 3）。具体分析参见华为市场空间分析。
问：小米用怎样的估值方法合适？怎样对小米的智能手机硬件部分进行估值？
答：投资人更多以分部加总法（SOTP）对小米进行估值（图表 6），并且给予小米硬件部分一个相对低的估值。我们认为这种估值方法并不能合理的体现小米的价值。首先，小米的 IoT 业务和互联网业务都部分或者全部基于小米的智能手机用户数，因此这两部分业务都一定程度无法脱离智能手机业务而单独存在。所以，将小米的利润看做一个整体更为合理。其次，港股和 A 股优质的硬件公司，如立讯（36x）、歌尔（42x）、欣旺达（33x）等，都有较高的估值溢价。因此，我们不认为小米的高增长的硬件业务应该给予相对低的估值。详情参见小米估值分析。
