机构：银河证券
全年业绩略好于预期
宇华教育公布 20 财年（截至 8 月底止）收入为 24.1 亿人民币，同比增长 40.5％，这是由于大学分部的学生人数和平均学费上升带动，不过这被疫情期间退还 900 多万人民币的住宿费部分抵消。大学分部的全年收入贡献从 19 财年（截至 8 月底止）的 62.1％增加至 20 财年（截至 8 月底止）的 73.1％，这反映了公司专注于高等教育领域的策略。由于大学的收入贡献增加，公司 20 财年的毛利率同比增长 2.6 个百分点至61.0％，期内销售费用占总收入的比例同比增长 0.7 个百分点，主要是由于招生的营销活动开支增加所致。宇华教育 20财年的营业利润为 4.12 亿人民币，同比下降 16％，主要是由于公司的可换股债券和可转股贷款按市值计价的净亏损。期内调整后的净利润为 10.4 亿人民币，同比增长 31.3％，较我们预期高 8.7％。由于今年9月开学延迟及学费收入还没有全部收上来，宇华教育全年营业现金流同比下降 19.3％。公司的资产负债比率为 27.9％，同比上升 1.5 个百分点，这主要是因为 20 财年上半年，宇华为旗下子公司做了一笔新的 8.9 亿人民币银行授信担保，去完成收购湖南涉外经济学院和山东英才学院的少数权益。
对于收购学校拥有强大的整合能力
宇华教育凭借强大的整合能力去改善收购学校的营运情况。在 2018 年 1 月收购了湖南涉外经济学院后，其大学课程的平均学费增长了 60％，大专课程的平均学费也增长了 45％。另外，在 2019 年 2 月收购了泰国斯坦福国际大学后，其学生人数增长了 15%，带动收入增长22％，并且从收购前的净亏损变成 20 财年下半年实现盈利。至于在 2019年 7 月收购的山东英才学院，收入增长了 11％，净利润则增长 89％。目前，河南学校的平均学费上限为 18,000人民币，不过预计主管部门将会在近期取消学费上限。管理层预计 21 财年（截至8 月底止）的内生增长将带动其收入实现同比增长 10％，净利润则同比增长 15–20％。
更多的收购和扩展计划
郑州工商学院兰考校区于 2020 年 9 月开始营运，目前有 4,000 名学生。宇华教育计划明年再建两所学生宿舍，并将所有河南学校的一年级学生转移到兰考校区。宇华将继续在国内进行收购计划，目标是拥有稳定的学生规模和扩展潜力的学校。未来两年的资本支出计划为每年不超过 4 亿人民币。
重申「增持」评级，贴现现金流目标价维持 9.60 港元不变我们将宇华教育 22 财年（截至 8 月底止）的净利润预测上调 5.3％，同时将21 财年的预测保持不变，以反映学生人数和学费增加带来的长期增长潜力，并将我们的预测延伸到 23 财年（截至 8 月底止）。正面的推动因素包括:1).强劲的学生人数和学费增加，以及 2).利润率提高。风险是新冠肺炎疫情反弹以及任何关于教育板块的负面政策。
