获Morgan Stanley大额增持，家装SaaS服务商齐家网(1739.HK)盈利稳健，估值修复可期

近日，国内最大的垂类家装SaaS服务商齐屹科技(1739.HK)获顶级投行Morgan Stanley大额增持（8158.61万股），增持后Morgan Stanley占公司已发行股份达7.04%。

笔者认为，国际大行敢于重仓齐屹科技，毫无疑问是基于对公司所处家装赛道以及公司家装SaaS业务优势长期发展看好而做出的投资决策。本文将从家装行业特点出发，对公司SaaS业务核心竞争力进行分析，探究Morgan Stanley投资齐屹科技的底层逻辑。

中国家装市场是万亿级市场，新房装修和改善型装修带来稳定需求。据第三方调研数据显示，2020年我国家装整体市场规模在2.61万亿元，众所周知2020疫情影响给大量线下场景业务带来巨大影响，但笔者认为这仅是偶发事件，家装市场长期稳健发展的基本盘并未改变，我国新房装修和二次装修改造需求旺盛。

根据国家统计局数据，2020年中国商品房销售面积再创新高，同比增长2.6%，达到17.6亿平方米，继续为家装市场贡献较大增量。存量市场方面，我国2020年城镇存量房约为3.46亿套（其中商品房约占4成，自建房约占3成，3成为原公房、保障性住房及其他）。国内领先的装修企业金螳螂的最新战略布局也从侧面证明了我国二次装修市场的巨大潜力，金螳螂管理层表示：二次装修是公司未来重要增量市场，公司已组建专门团队，针对二次装修，二次改造业务进行市场快速布局。

中国家装市场规模

家装行业马太效应显现，中小装企生存淘汰压力大。笔者观察到规模化家装企业（年营收在1亿元以上）营收占中国家装市场比例持续上升，由2016年的12.8%上升到2020年的18.6%。而同时，我国建筑装饰企业的总量呈现下降趋势，由2016年13.2万家减少到2020年的10.6万家，且预计未来还将进一步减少。头部企业营收增加，行业中企业总量却不断减少，直接体现出中小家装企业在市场中缺乏竞争力，频繁被淘汰。业内人士指出，中小装企发展困境主要在于获客难、施工质量把控难和运营效率低等环节。

大型装企（1亿年营收以上）营收占中国家装市场比例

中国建筑装饰企业数量

针对国内家装行业产业链复杂，品牌难塑造、获客转化难、预算报价乱、建筑材料价格不透明，质量标准难把控等痛点问题，一些装修SaaS解决方案供应商应运而生。齐家网作为该垂直领域唯一的上市公司，其致力于运用自身从室内设计及建筑业务实际运营中积累的经验和行业见解，去帮助家装企业客户实现高效发展。

根据齐家网2020年年报所述，齐家网向室内设计及建筑服务供应商（装修公司）提供基于SaaS的整体解决方案，以使装修公司能够轻松地在线开展业务，提高工作效率并扩大服务范围，整体解决方案涵盖了1）拓展互联网获客渠道，2）建立高标准施工设计服务流程，3）打通建材供应链等。

1）帮助装企拥抱互联网，高效承接互联网流量

在家装的细分领域，获客是装企的一切后续装修服务的开端，线上营销渠道越来越受装企的重视。通常来说， 装修公司获客主要有三种：1）本地媒体和硬广投放，2）新楼盘地面推广，3）线上营销。由于众所周知的原因，本地媒体和硬广的受众不精准，获客成本很高。对于新楼盘地面推广而言，越来越多的城市二手房交易量开始超过新房，并且新房中精装修的比例也再提升，各大装企在新楼盘的竞争也越来越激烈，相应获客成本越来越高。于是互联网获客成为为越来越多装企的必修课。

另外从客户结构来看，Z世代逐渐成为住房装修刚需一族，他们习惯透过互联网选择服务和产品。根据Fastdata统计，2021年Q1约一半家装用户为Z世代，不难判断随着Z世代及更年轻的用户在家装用户中占据越来越大的比例，互联网将会成为家装企业最重要的拓客渠道。

“互联网原住民”开始主导家装消费

随着数字化时代的到来，大部分传统装企都面临着转型的局面，而2020年的疫情又进一步推进了数字化变革的脚步；齐家网拥有国内最多的家装垂类用户，通过Web、微信小程序和直播等多种手段助力装企触达消费者。根据Fastdata关于2020年中国互联网家装的行业报告所述，齐家网月活用户领跑互联网家装市场，2021年3月的MAU高达为460万，第二名为好好住，第三名为酷家乐，大幅超过国内其他家装平台，消费者对于齐家网的认可度可见一斑。

中国装企平台运营数据比较

齐家网从2020年开始以向装企提供SaaS赋能整体解决方案作为集团核心战略，通过SaaS软件的多功能模块帮助商户快速精准获客，提升潜在客户的转化率，更高效地服务客户，依托齐家网多年运营沉淀的商户和消费者画像，运用大数据分析为商户精准匹配自身优势和用户需求；推出直播工具，助力商户开拓新获客渠道，特别是疫情期间订单的获取；提供3D云设计，快速出具设计方案，渲染设计图纸，一键生成报价清单等。

2） 通过标准化的设计、服务、施工流程，帮助装企提升用户体验和口碑

让用户更轻松地体验家装服务，在齐家网看来也极为重要。家装行业中各类装企水平参差不齐，重营销、轻服务几乎是行业通病，面对复杂的装修流程，消费者普遍缺乏相关行业知识，难以有效维护自身权益。

家装流程复杂

齐家网的SaaS产品中装载了订单管理、工地管理、客服管理、员工管理和财务管理等模块，为装企商户提供了一整套高标准的运行框架，可以直接提升商户在客户运营管理、企业管理和家装流程管理方面的能力。同时，通过直播工具、AI人脸识别、数字化仓配系统和ERP管理系统等数字技术的使用，真正实现了家装全流程的可视化、可追踪、可量化和可把控。

另外，齐家网的内容运营也值得一提，SaaS软件将家装知识、家装报价标准纳入服务体系，以通俗易懂的方式提升消费者对家装知识的认知，助力消费者能更好维护自身权益，选择更适合自身需求的服务。此外，公司升级了保障用户权益的“齐家保”服务，向用户提供家装质量保证服务，实现了保障服务的闭环。

齐家网装修工地展示界面

齐家网对于家装行业的互联网运营、装企组织力建设、帮助商户升级优化运营体系方面也取得不错效果。例如，1）建立商家星级分级评价体系，通过多维度规范商户行为，推动商户优化服务、提高口碑。该评价体系实行以来，齐家商户整体服务水平提升明显，根据齐家的介绍，四星级及以上商户占比提升约5个百分点；2）开展线上培训，为商户提供运营体检报告，针对性促进商户运营效率提升。

3）通过统一对接上游建材厂商，帮助装企降低采购成本，确保材料品质

中小装企往往受限于自身规模和行业经验积累，在建材采购能力和仓配体系上存在短板；与此同时，建材品牌商也因为用户习惯的改变而产生高渠道成本，使得营收承压。因此品牌商尝试通过装企开拓新的销售渠道，而装企也希望借助供应链体系提升竞争力。

大部分的装企因本身规模小，对于建材采购的议价能力低，所以依靠大平台的供应链体系来实现成本的控制是最优的选择，而齐家网供应链具备集采和价格优势，能够有效地帮助装企提供建材集采，以控成本保质量。相较于普通装企，作为连接上万家装企商户的齐家网显然更具规模效应，能够在建材采购中拥有更大议价能力（更高性价比）；也得益于规模优势，齐家网可以打造完善的仓配服务体系，快速响应商户需求。据公司年报披露，齐家网供应链已涵盖从辅料、室内装修到家居的全建材链条，利用平台供应链能力，齐家网可为装企供应高性价比建材，帮助装企降本增效。

综合来看，凭借多年深耕于家装行业累计下来的行业经验和对家装垂类消费者需求的深度了解，齐家网SaaS赋能整体解决方案能够全面介入家装产业链，在获客营销、设计施工服务、建材集采供应链等各个家装环节为装企赋能，是装企可持续发展不可忽视的基础设施。

成功案例：焱歌迅速成长为年产值过亿的重要玩家

回到装企拥抱数字化的具体案例来看，焱歌装饰是与齐家网平台合作，实现快速增长的典型商户。焱歌装饰在2015年正处于从线下小区向线上业务拓展转型的关键期，据其创始人叶子清表示：刚开始与齐家网建立合作关系的出发点是希望通过齐家网打开线上销售渠道，但在之后的合作过程中，用平台倒逼内部流程规范，焱歌的服务意识、团队反应速度和竞争力都得到了全面提升，是齐家网给到的意外收获。

事实上，焱歌装饰加入齐家网后，在充分利用齐家网流量优势的同时，积极配合齐家网的商户运营措施：1）借助齐家网在设计、材料、施工管理、客服管理等方面提供的资源，加强装修各流程团队的协作；2）优化组织架构，对设计师进行分级，提供不同等级的设计服务；3）提升施工和服务标准，革新服务和监督机制，提升用户体验。正是得益于其积极主动与齐家网合作进行变革创新，焱歌装饰快速成为年产值破亿，在上海地区具有影响力的家装品牌。

齐家网是国内最大的装企SaaS服务平台，在垂类用户活跃度、B端装企覆盖率和用户品牌知名度均位居第一。根据齐屹科技披露的第一季度的数据，2021年第一季度公司引入的新付费商户数较2020年同期增加42%。截至2021年3月31日，公司年度活跃付费商户较2020年同期增加约4%。第一季度未经审核的SaaS及延伸服务业务的收入约为人民币1.35亿元，较2020年同期增加约75%。

与普遍认知的SaaS公司前期投入巨大，短时间难以盈利的情况不同，齐屹科技通过SaaS切入装企市场，通过增值服务保持稳健的盈利能力。公司年报披露，2020年经调整的归母净利润为4,500万元，这得益于公司始终专注于家装行业，并对家装业务进行深度运营所致；而长期深耕于家装行业日积月累的行业经验，亦使得齐家深入家装产业链的每一个环节，发现并挖掘产业链商业价值的来源。而稳健的盈利能力也能为公司积累正向现金流，反哺SaaS的长期发展，推进家装行业产业链数字一体化的新变革。

从估值角度，笔者选取石基信息，有赞，微盟，明源云作为可比的SaaS服务商，按照2020年收入计算，平均PS约为22倍，而齐屹科技的PS仅仅为2倍。

考虑到公司去年下半年和今年一季度收入分别40%和75%的同比增速，叠加家装行业数字化转型的发展红利，参考SaaS行业平均估值水平，齐屹科技目前仍处于低估值区间。随着主流投资机构Morgan Stanley的入局，预计将为本就身处好赛道、盈利稳健的齐屹科技带来更多市场关注，未来公司估值有望迎来修复。

可比SaaS公司估值对比

备注：公司市值统计截至2021年6月30日，按实时汇率计算