8月9日午间，中升控股(00881.HK)率先公布2021年上半年的成绩单。报告期内，公司实现总收入873.61亿元（人民币，单位下同），同比增长50.1%；归母净利润36.96亿元，同比增长61.3%，创下历史新高，系业内之最。
对此，市场反应强烈，当日公司股价迅速拉涨逾4%，涨收近3%。业绩披露翌日，公司股价高开并在早盘短暂回落后快速走强，截至发稿时，已涨超5%。
图一：中升控股于8月10日晚美股分时行情
（来源：富途）尽管车市这几年风雨飘摇，但中升控股作为豪车经销商龙头，在2018年迈入"千亿"关口后，依旧维持每年两位数的营收增速。虽去年受疫情重锤，但随着疫后恢复，经销商去库存明显，加之部分厂商取消库存考核，对经销商来说，今年显然是个好年景。
尽管受"芯片荒"等因素影响，整体车市有所波动，但豪车和新能源车依旧维持在高景气区间运行，中升最近获高瓴建仓无疑是重要契机，而高瓴的入局也被视为正面催化剂，将推动行业龙头估值体系迎来重塑。
整体而言，新车及二手车业务均增长强劲，推动业绩快速增长，规模效应继续显现，利润率有所提升，加之优质品牌整合与电动化布局加快，进一步注入未来成长性。具体分析如下：
1、新车销售量价齐升，豪车增长强劲，二手车发展迅速报告期内，公司新车销售收入725.6亿元，同比增长45.7%；新车销量275，570辆，同比增长39.7%。其中豪华品牌销量161，906辆，同比增长45%，占比达58.8%，同比上升4%。
图二：中升控股的销量及均价变化趋势
（来源：中金证券）在新车销售规模增长同时，均价也有进一步上涨，并创近五年来历史新高，体现出消费升级需求旺盛及供给紧张的共振效应。与此同时，新车毛利率亦较去年同期有所提升至3.8%。
除新车之外，公司的售后服务及精品业务增长迅速。财报显示，售后服务及精品业务收入113亿元，同比增长34.3%；公司增值服务收入为15.7亿元，同比增长20.3%。
其中，公司自去年起调整经营模式并重点发力的二手车业务发展迅速，渐成稳定的增长点。数据显示，今年上半年，公司二手车交易量为6.6万辆，同比增长64.1%，且豪华品牌提升至四成以上；二手车销售收益35亿元，毛利率达7.1%。
图三：二手车业务规模及结构变化
（来源：公司业务演示文稿）伴随2020年二手车交易增值税率下调，二手车市场由经纪模式加快向经销模式转变，二手车业务已成汽车存量博弈阶段的新沃土，加之全面电动化提速发展，消费升级需求依旧旺盛，为豪车市场注入新的成长性。
此外，考虑到相比普通车型，豪车消费群体价格敏感度更低、对于售后保养需求更为刚性，豪车品牌的高保养维修客单价，因此盈利弹性也更大。
中升控股作为国内最大的豪华经销商，领先的规模优势，也为其发展二手车、售后及等后市场业务，提供了坚实的基本盘。而在基础上，中升还在加速整合及电动化布局。
2、加码优质品牌整合及电动化布局，纯电车型销量大涨181%对汽车经销商而言，强势品牌组合与广泛的经销网络是销量持续增长的根基。目前，中升作为全国头号豪车经销商，主要代理包括奔驰、奥迪、宝马、雷克萨斯等豪华车品牌，同时其旗下中高端4S店也大多数是丰田、本田等日系主流品牌。
数据显示，今年上半年末，公司门店增至386家，同比增加21家，其中豪华门店229家，中高端门店157家。公司旗下经销店已覆盖全国超一半的省份，且大都数分布在经济发达的城市。
中升还在并购整合优质资产，以巩固其优势地位。紧随高瓴入局后，公司宣布收购仁孚中国，预期完成后，将有利于公司扩大国内华南及华西区域奔驰品牌销售网络，巩固在中国奔驰经销商市场的地位，兑现规模效应，提高盈利能力及回报。据华泰证券报告称，预估完成收购后，中升在奔驰品牌的市场份额将达到18%（按销量计），EPS增长将不低于15%。
与此同时，在碳中和背景下，新能源车渗透率快速提升，造车新势力已是不容忽视的一股力量。考虑传统主机厂全面加码，行业竞争加剧，造车新势力不得不打破单一的品牌直销模式，纷纷寻求经销商合作，以拓宽渠道和售后服务能力，这也为传统经销商创造了有利的机会。
除了受益于既有豪车品牌组合电动化新周期之外，中升也在积极拓展造车"新势力"品牌，目前已与小鹏、威马等签订合作。数据显示，今年上半年，公司现有品牌纯电车型销量同比大涨181%。
考虑到新能源车渗透持续提升与售后服务机构可能会形成供给错配，中升有望随持续拓展优势品牌，把握汽车电动化乃至智能化带来的增长机遇。
3、现金流持续强劲，运营效率显著提升，财务结构继续改善受益于新车及二手车销售强劲表现下，中升的现金流及运营效率均有显著增长和提升。
报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额64亿元，同比增长35%。近年来，公司经营现金流净额均超过70亿元，2021年更是仅用了半年就打破60亿元大关。
与此同时，公司的存货周转天数从2020年中期的29.7天降低至报告期内的20.8天，这对于营收过千亿的汽车经销公司来说非常不易。对比行业内另一巨头，广汇汽车2020年的存货周转天数为48.34天，远高于中升控股，说明公司运营能力处于行业领先水平。
此外，到今年上半年末，公司负债率为56.1%，同比下降13.8%，低于同业水平。财务结构继续改善，有助于拓展公司稳步扩张。
结语受到新冠疫情影响，去年全球车市哀嚎一片，经销商同样未能独善其身。随车市持续复苏，上半年，公司实现营收、净利润增速双双破50%的"壮举，"并在运营效率上仍有明显提升。从公司业绩可以看出，尽管车市整体波动，但豪车赛道受到消费升级的驱动，持续高景气。
长远来看，我国豪华车渗透率还有较大的提升空间，二手车业务快速发展有望带来显著业绩增量，售后及增值业务利润占比提高也将为经销商业绩稳定性提供保障。此外，并购仁孚项目也将提升公司业绩及增长中枢。
随着高瓴的入局，豪车赛道将会面临估值重塑。中升控股拥有优秀的品牌布局、成熟的经销网络、行业领先的运营效率，未来有望在赛道中持续领先。今年以来，中升控股持续获内地资金加速买入，聪明资金已在行动。
图四：近一年来公司港股通持股比例持续上升
（来源：WIND）
