本文来自格隆汇专栏：国泰君安证券研究，作者：国泰君安钢铁团队
投资摘要
地产端钢材需求预期有所回暖。上周五大品种钢材社库降37.72万吨、厂库降3.93万吨，总库存降41.65万吨；螺纹钢社库降28.63万吨、厂库降3.93万吨；五大品种钢材表观消费量945.85万吨，较前一周升4.24万吨。上周螺纹钢、热卷模拟生产利润分别为995、575元/吨，较20年同期分别升828、548元/吨。上周钢材下游采购积极性持续回升，钢材库存加速去化。10月份房地产贷款数据明显改善，地产融资出现放松迹象，地产端需求预期有所回暖，市场信心得以提振。同时随着专项债发行加速，基建用钢需求有望逐渐回暖；且随着汽车缺芯持续好转，及能耗双控和限电对制造业的影响逐渐淡出，制造业用钢需求亦有望逐步恢复。总体来看，我们认为钢材需求韧性较强，后期钢材需求有望逐渐边际改善。
上周五大品种钢材周产量904.2万吨，较前一周降11.12万吨。上周全国高炉开工率48.62%，较前一周降0.55个百分点。根据国家统计局数据，全国粗钢月度产量已连降5个月，10月全国粗钢产量7158万吨，环比降2.9%，同比降23.3%；全国粗钢日均产量230.9万吨，环比降6.1%，同比降22.4%。在双碳、能耗双控及采暖季错峰限产等政策约束下，钢材供给持续偏弱，钢价中枢将维持在较高位水平，行业长周期景气的逻辑不变。
我们正站在钢铁行业新繁荣的起点。行业过去二十年产能扩张周期结束，我们认为当下正是行业新繁荣的起点。行业新繁荣将呈现以下特征：1）城镇化率提高和制造业发展背景下，需求继续上升，行业将迎来供需长周期错配，钢价大幅波动结束，未来行业持续景气。2）兼并重组加速，行业龙头优势明显。行业集中度快速上升，龙头企业议价权提升。行业龙头通过持续优化管理、提升效率最终降低成本。同时绿色发展将拉开龙头与其他企业的成本差距，龙头将产生超额收益。行业产能周期结束后，扩产能的模式不再，未来行业资产负债率下降、分红上升，逐渐向轻资产转变。3）电炉快速发展。修订版《钢铁行业产能置换办法》鼓励电炉发展，电炉钢占比或将快速提升，由于电炉开启灵活的特点，供需匹配度增强，价格波动性降低。4）优特钢持续发展，中信特钢、抚顺特钢等个股，估值从周期品切换到成长逻辑。5）行业中长期盈利中枢的上修，ROE上升。
维持行业“增持”评级，周期与成长兼顾。重点推荐低成本、强管理普钢龙头宝钢股份、华菱钢铁、首钢股份、新钢股份、方大特钢。受益制造业升级与进口替代，推荐特钢龙头甬金股份、中信特钢、抚顺特钢、久立特材、广大特材，同时继续推荐转型锂电标的永兴材料。电炉钢占比持续上升，推荐石墨电极龙头方大炭素。受益液流电池储能发展，推荐钒资源龙头攀钢钒钛。
风险提示：限产政策超预期放松，行业需求超预期回落。
1. 钢材价格小幅震荡运行，
库存加速去化
1.1 钢材现货、期货价格下跌，钢材库存加速去化
上周上海螺纹钢现货跌150元/吨至4720元/吨，跌幅3.08%；期货跌80元/吨至4169元/吨，跌幅1.88%。热轧卷板现货跌260元/吨至4700元/吨，跌幅5.24%；期货跌214元/吨至4333元/吨，跌幅4.71%。上海中板价格下降，冷卷价格下降，线材价格下降。中板跌130元/吨至5060元/吨，跌幅2.50%；冷卷价格跌320元/吨至5880元/吨，跌幅5.16%；线材跌80元/吨至5280元/吨，跌幅1.49%。上周钢价持续震荡运行，但震荡幅度有所放缓。从成交来看，上周钢材表观需求持续反弹，钢材库存加速去化。根据央行数据，2021年10月末个人住房贷款余额37.7万亿元，当月增加3481亿元，较9月多增1013亿元；另据上证报报道，10月房地产贷款投放较9月大幅回升，环比多增超1500亿元，其中房地产开发贷款环比多增500多亿。近期房地产融资积极信号频出，地产端需求预期有所回暖，市场信心得以提振。总体来看，我们认为钢材需求韧性仍在，后期钢材整体需求有望逐步边际改善，叠加限产政策稳步推行下钢材供给持续收缩，我们预期钢价高位震荡态势不变，中枢仍将高于2020年。
钢材社会库存下降，钢厂库存下降。上周主要钢材社会库存周环比下降37.72万吨，钢厂库存下降3.93万吨，总库存下降41.65万吨。社会库存方面，上周螺纹钢社会库存473.65万吨，环比下降28.63万吨；线材社会库存136.04万吨，环比下降4.53万吨；热卷社会库存240.94万吨，下降3.88万吨。钢厂库存方面，上周螺纹钢钢厂库存280.06万吨，下降5.89万吨；线材钢厂库存92.92万吨，下降2.85万吨；热卷钢厂库存92.00万吨，上升2.95万吨。上周钢厂库存在连升三周后重回下降通道，钢材总库存加速去化。我们认为在钢材供给持续偏弱的背景下，后期随着钢材需求逐步边际改善，钢材总库存有望持续去化。
1.2 钢材表观消费量环比上升，建材成交量均值环比上升
上周钢材表观消费量上升。上周五大品种钢材表观需求量945.85万吨，环比升0.45%，同比降15.99%。其中，螺纹钢表观需求量305.02万吨，环比降1.12%，同比降29.34%。
上周建材成交量均值环比上升。上周建材成交均值18.678万吨，环比升12.98%，同比下降21.4%。
1.3 唐山高炉开工率上升，全国高炉开工率下降
上周唐山高炉开工率上升，全国高炉开工率下降。上周唐山高炉开工率46.83%，较前一周上升1.59个百分点；全国高炉开工率48.62%，较前一周下降0.55个百分点。上周全国电炉开工率61.54%，与前一周持平。上周唐山产能利用率为62.66 %，较前一周上升3.14个百分点；全国盈利钢厂比率为39.26 %，较前一周下降4.91个百分点。
上周钢材产量下降。上周钢材周度总产量904.20万吨，环比下降11.12万吨。其中螺纹钢产量270.50万吨，环比下降12.15万吨，产量较2016-2020年同期平均水平低65.636万吨。热卷产量302.28万吨，环比上升0.89万吨，较2016-2020年同期平均水平低23.752吨。
1.4 螺纹钢模拟生产利润上升，热卷模拟生产利润下降
上周测算螺纹钢生产利润上升，测算热卷生产利润下降。测算螺纹钢生产利润涨31.2元/吨至995.2元/吨，热卷利润降28.8元/吨至575.2元/吨。
1.5 美欧日螺纹价格持平、美欧热卷价格跌、日本热卷价格涨
美国、欧盟、日本螺纹钢价格持平，美国、欧盟热卷价格下降，日本热卷价格上涨。11月11日美国螺纹钢价格1095.0美元/吨，与前一周持平；美国热卷价格下跌35美元/吨至2040.0美元/吨，跌幅1.69%。欧盟螺纹钢价格940.0美元/吨，与前一周持平；欧盟热卷价格下跌20美元/吨至1160.0美元/吨，跌幅1.69%。日本螺纹钢价格825.0美元/吨，与前一周持平；日本热卷价格上涨30美元/吨至1020.0美元/吨，涨幅3.03%。
2. 铁矿石现货价格下降，
焦炭现货价格下降
上周铁矿石现货、期货价格下降；焦炭现货、期货下降。上周日照港PB粉（铁含量61.5%）跌58元/吨至562.0元/吨，跌幅9.35%；铁矿石主力期货价格跌35元/吨至511.5元/吨，跌幅6.40%。焦炭方面，焦炭现货价格跌400元/吨至3410.0元/吨，跌幅10.50%；焦炭期货价格跌182元/吨至2770.0元/吨，跌幅6.17%。上周焦煤现货价格2450.0元/吨，与前一周持平；焦煤期货价格跌344.0元/吨至1855.5元/吨，跌幅15.64%。从需求端来看，在碳中和背景下我国对钢铁行业的产量约束逐渐加强，我国的铁矿石需求或将逐渐下降，同时我们预期世界经济或将随着疫情逐渐好转而缓慢恢复，国外生铁产量有望温和增长，总体来看我们预期全球铁矿石需求将小幅下降。而从供给端来看，由于目前铁矿石价格下跌，国内外部分高成本铁矿产量或将下降，但总体来看我们预期全球铁矿石供给仍偏过剩，铁矿石价格或将持续承压。
铁矿石港口库存上升，钢厂铁矿石可用天数下降。上周铁矿石港口库存15106.19万吨，周环比上升100.49万吨。11月17日钢厂铁矿石可用天数27天，较11月3日下降1天。
上周巴西铁矿石总发货量下降，澳大利亚铁矿石总发货量下降。11月14日巴西铁矿石总发货量530.40万吨，周环比下降43.2万吨；澳大利亚铁矿石总发货量1496.20万吨，周环比下降152.90万吨。
上周铁矿石到货量周环比下降，铁矿石日均疏港量周环比上升。上周铁矿石到货量1176.70万吨，周环比下降70.90万吨；铁矿石日均疏港量289.75万吨，周环比上升17.90万吨。
上周四大铁矿石生产商总发货量周环比下降。11月14日力拓、必和必拓、FMG铁矿石生产商总发货量1456.00万吨，周环比下降88.80万吨（淡水河谷Wind数据更新至2020年8月16日）。其中，力拓铁矿石发货量542.40万吨，周环比下降163.70万吨；必和必拓铁矿石发货量585.30万吨，周环比上升51.00万吨；FMG铁矿石发货量328.30万吨，周环比上升23.90万吨；淡水河谷铁矿石发货量625.6万吨，持平前一周。
钢厂焦炭库存下降，钢厂焦炭平均可用天数下降。样本钢厂焦炭库存391.45万吨，较前一周下降13.65万吨；钢厂焦炭库存平均可用天数14.09天，较前一周下降0.58天。
焦化厂焦炭库存上升，港口焦炭库存下降。100家焦化企业焦炭总库存77.82万吨，环比上升14.78万吨；北方四港口焦炭库存总计119.20万吨，周环比下降6.4万吨。
钢厂焦煤库存上升，钢厂焦煤平均可用天数上升。焦煤钢厂库存734.41万吨，环比上升12.17万吨。钢厂焦煤库存平均可用天数14.63天，较前一周上升0.25天。
独立焦化厂焦煤库存下降，三港口焦煤库存上升，六港口焦煤库存上升。100家独立焦化厂焦煤库存640.88万吨，环比下降40.90万吨。三港口（京唐、日照、连云港）焦煤库存343.00万吨，周环比下降1万吨。六港口（三港口和青岛、日照、连云港）焦煤库存421.00万吨，较前一周上升2万吨。
3. 废钢价格下降，
普通功率石墨电极价格持平
2021年10月生铁粗钢比为83.70%，环比上升0.43个百分点。即粗钢产量中16.30%是废钢。我们预期四季度随着铁矿价格回落，铁水粗钢比有望逐步回升。
上周废钢价格下降，普通功率石墨电极价持平，高功率石墨电极价格持平，超高功率石墨电极价格持平。上周废钢价格跌210元/吨至3110元/吨，跌幅6.33%。上周电弧炉炼钢成本跌220.50元/吨至3992.38元/吨，跌幅5.23%。上周普通功率石墨电极价格16625元/吨，与前一周持平；高功率石墨电极价格20000元/吨，与前一周持平；超高功率石墨电极价格24125元/吨，与前一周持平。
4. 不锈钢价格下跌，
电解镍价格持平
上周不锈钢价格下跌，电解镍价格持平。上周不锈钢（304，6mm卷板）价格跌300元/吨至18500.00元/吨，跌幅1.60%；7月7日电解镍价格135080元/吨。
5.下游投资韧性仍在，
钢材需求韧性较强
5.1 月度粗钢产量已连降5个月，钢材累计出口增速放缓
1-10月粗钢产量累计同比增速下降，10月粗钢日均产量环比9月下降。2021年1-10月全国粗钢产量较2020年同期减少0.70%；10月粗钢日均产量为238.6万吨/天，较9月份日均产量下降7.23万吨/天。自2016年供给侧改革以来，我国粗钢产量累计同比增速首次转负。
1-10月生铁产量累计同比增速下降，10月生铁日均产量环比9月下降。2021年10月我国生铁产量累计同比增速为-3.20%，较9月下降1.9个百分点。10月份生铁日均产量当月值为210.1万吨/天，相较9月下降7.20万吨/天。
钢材出口增速放缓。2021年1-10月我国钢材累计出口5751.80万吨，累计同比增速为29.50%，较9月下降1.8个百分点；钢材累计进口1184.30万吨，累计同比增速为-30.30%，较9月下降1.4个百分点，累计净出口钢材4567.50万吨。
铁矿石进口减少。2021年1-10月我国铁矿石进口9.33亿吨，累计同比增速为-4.2%，较1-9月累计同比增速下降1.2个百分点。
5.2 10月累计地产投资同比增速持续放缓，单月基建投资环比9月小幅回落
2021年10月，全国固定资产投资（不含农户）增速下降。2021年1-10月全国固定资产投资（不含农户）完成额累计同比增速6.1%，增速较1-9月下降1.2个百分点。
2021年10月份基建、房地产开发投资累计同比增速较9月份下降。2021年1-10月，我国基建投资完成额累计同比增加1.0%，增速较1-9月下降0.5个百分点，10月份单月基建投资完成额1.49万亿元，环比下降0.72%，同比下降2.53%；1-10月我国房地产开发投资完成额累计12.49万亿元，同比上升7.2%，增速较9月份下降1.6个百分点，10月份单月房地产开发投资完成额1.24万亿元，环比下降14.77%，同比下降5.40%。
地产开工累计同比增速下降。截至2021年10月，我国商品房待售面积5.02亿，环比9月下降82万平米。在购地和新开工方面，2021年1-10月土地购置面积累计同比增速为-11.0%，较9月下降2.5个百分点；10月房屋新开工面积累计同比增速为-7.7%，较9月下降3.2个百分点；房屋竣工面积累计同比增速为16.3%，较9月下降7.1个百分点。
工业增加值累计同比增速下降。2021年1-10月份，工业增加值累计同比增速为10.9%，较9月下降0.9个百分点。
水泥产量累计同比增速下降，汽车产量累计同比增速下降。2021年1-10月水泥产量累计同比增速为2.1%，较9月份下降3.2%。2021年1-10月我国汽车产量累计同比增速为7.1%，较9月份下降2.3个百分点。
2021年1-9月份，家电累计同比增速下降。2021年9月我国空调产量累计同比增速为13.0 %，较8月下降2.6个百分点；电冰箱产量累计同比增速为2.1%，较8月下降4.6个百分点；洗衣机产量累计同比增速为17.3%，较8月下降5.3个百分点；彩电产量累计同比增速为-5.6%，较8月份下降2.6个百分点。
10月份发电量累计值同比增速下降。2021年1-10月，我国发电量累计同比增速为10.0%，较9月下降0.7个百分点。
6. 投资建议
维持行业“增持”评级，周期与成长兼顾。重点推荐低成本、强管理普钢龙头宝钢股份、华菱钢铁、首钢股份、新钢股份、方大特钢等。受益制造业升级与进口替代，推荐特钢龙头甬金股份、中信特钢、抚顺特钢、久立特材、广大特材，同时继续推荐转型锂电标的永兴材料。电炉钢占比持续上升，推荐石墨电极龙头方大炭素。受益液流电池储能发展，推荐钒资源龙头攀钢钒钛。
7. 风险提示
7.1 限产政策超预期放松
当前钢铁行业整体呈现供需双弱的格局，我们认为供给端受双碳、能耗双控及采暖季错峰限产等政策影响的确定性较大，而需求端有望逐渐边际改善，钢价中枢有望维持在较高水平。而未来不排除为了刺激经济发展，超预期放松限产政策的可能，若发生将打破当前钢铁行业供需双弱的格局，导致钢价中枢跌至低位。
7.2 行业需求超预期回落
10月份房地产贷款数据明显改善，地产融资出现放松迹象，地产端需求预期有所回暖。同时我们认为随着专项债发行加速，基建用钢需求有望逐渐回暖；随着汽车缺芯持续好转，及能耗双控和限电对制造业的影响逐渐淡出，制造业用钢需求亦有望逐步恢复。总体来看，我们认为钢材需求韧性较强，后期钢材需求有望逐渐边际改善。但未来不排除房地产政策进一步超预期收紧的可能，若发生将导致地产端用钢需求超预期回落，钢价中枢或将坍塌，不利于行业内公司业绩。
