四类基金画像：短跑、长跑、头部、高频绩优_

本文来自：姚佩策略探索

报告要点

①四类基金均加仓电子，短跑和高频绩优偏好消费电子，长跑和头部玩家对消费电子和半导体都有增持。

②短跑坚守新能源，长跑&头部卖酒买药，高频绩优卖新能源买军工、消费。

③短跑健将坚守新能源赛道，加中游电池，减上游锂、硅等原材料，增持消费电子和风电、火电，新晋个股：晶澳科技、闻泰科技、华能国际等；

④长期赢家卖酒买药，加电子、地产链，增持新能源中游电池，减上游锂、钴等原材料，新晋个股：片仔癀、九洲药业、立讯精密等；

⑤头部玩家卖酒买药，加电子、光伏和火电，减新能源中游电池和上游原材料，新晋个股：立讯精密、韦尔股份、片仔癀等；

⑥高频绩优选手大幅减持新能源，卖电池化学品和上游原材料，买中游电池，加军工、电子、消费；组合偏向小市值、低估值，新晋个股：蔚蓝锂芯、航天电器、歌尔股份等。

⑦港股互联网龙头从三季度退出公募重仓，Q4仅腾讯在四类基金前30大，且继续减持。

⑧个股审美：短跑健将择股能力强，偏好小市值、高增长个股；头部玩家更看重大市值、低估值。

正文

东吴策略的基金画像系列，将传统的公募持仓分析拆分到多品类基金持仓，突破机构模糊的“抱团”共识，见微知著。基金2021Q4持仓分析，有传统三类：短跑健将（近一年业绩TOP100）、长期赢家（近五年业绩TOP100）、头部玩家（规模TOP100），加入高频绩优选手（过去半年业绩居前且换手最高的100只基金），四类基金经理都表示出对电子的认同，但对于新能源和消费分歧较大。

1. 四类基金画像：短跑、长跑、头部、高频绩优

四类玩家：短跑、长跑、头部、高频绩优。以主动型权益基金（普通股票、偏股混合、灵活配置）为总样本，在基金四季报的基础上，我们定义短跑健将为近一年业绩TOP100基金（2021/1/1-2021/12/31，下同）、长期赢家为近5年业绩TOP100基金（2017/1/1-2021/12/31，下同）、头部玩家为目前（2021/12/31，下同）规模TOP100基金，高频绩优选手为近一年业绩居前且持仓换手率最高的100只基金，其中其中剔除规模小于3亿元的小规模基金。值得说明的是，为使分析结果具备口径上的可比性，在分析各类基金2021Q4持仓较2021Q3的变化时，样本保持不变，均为根据基金四季报筛选出的100只基金组合。

四类玩家重合度较低，显示其能力圈有明显差异。四类各100只基金，两两之间的重合度不高，差异明显，其中长跑&短跑、长跑&头部、短跑&高频绩优基金之间重合基金数量最多，但重合率均不到30%；其余几类基金之间重合度更低。四类玩家分别代表了公募基金不同类型的风格操作。

2. 四类画像概况：短跑坚守新能源，长跑&头部卖酒买药，高频绩优卖新能源买军工&消费

四类基金四季度一致认同在于加仓电子，分歧在于短跑和高频绩优选手偏好消费电子，而长跑和头部玩家对消费电子和半导体都有较大增持。具体来看，短跑坚守新能源，加仓中游电池；长跑卖酒买药，减持新能源上游原材料；头部玩家同样卖酒买药，大幅卖出新能源上游原材料和中游电池；高频绩优选手卖新能源，买军工、消费，估值向低位切换。

短跑健将是极致的赛道选手，四季度仍坚守新能源，加仓中游电池，减持上游锂、硅等原材料，增持消费电子和风电、火电；长期赢家卖酒买药，加仓电子、地产链，新能源加中游电池，减上游锂、钴等原材料；头部玩家与长期赢家类似，同样重仓消费赛道，四季度卖酒买药，减持新能源上游原材料和中游电池，加仓电子、光伏和火电；高频绩优选手大幅减持新能源，结构上主要卖出电池化学品和上游原材料，增持中游电池，买入军工、电子、消费，组合整体偏向小市值、低估值。

对比来看：（1）长期赢家和头部玩家更类似，均为重仓消费赛道选手，四季度都卖酒买药，不同之处在于对新能源的态度，长期赢家向中游转移，加中游电池，减上游原材料。但头部玩家对上游原材料和中游电池企业均大幅减配；（2）短跑健将与高频绩优选手都是重仓新能源玩家，且四季度均减持上游原材料，增持中游电池，但短跑健将加仓电池集中在龙头，而高频绩优选手向中小盘扩散。

港股方面，互联网龙头从三季度开始逐渐退出公募重仓，Q4以腾讯为代表的港股互联网仅出现在头部玩家前30大重仓中，且继续遭遇大幅减持。

2.1. 短跑健将：坚守新能源，加中游电池减上游原材料，增持消费电子

短跑健将画像：仍坚守新能源，加仓中游电池，减持上游锂、硅等原材料，增持消费电子和风电、火电。短跑健将是极致的赛道选手，过去半年重仓新能源赛道，2021Q4广义新能源（电力设备、化工、有色、汽车）配置61%，较Q3的68%边际下滑，但Q4仍继续加仓新能源，结构上增持中游电池，对于上游原材料减持较多。此外短跑健将Q4对于电子的加仓集中于消费电子，包括闻泰科技、立讯精密均获大幅增持。同时短跑健将大幅加仓了包括龙源电力、三峡能源在内的风电企业，我们认为这主要由于随着“双碳”顶层设计落地，市场对风电为代表的清洁能源关注度提升，而由于中央经济工作会议认可了煤炭作为传统能源的地位，短跑健将在四季度也大幅增持了包括中国电力、华润电力在内的传统火电企业。从整体配置来看，短跑健将继续规避公募重仓板块，对白酒、医药明显低配。

短跑健将行业配置：超配新能源产业链、公用事业，低配食品饮料、医药；Q4加仓新能源中游电池、消费电子、电力。从净买入看（剔除股价波动），2021Q4净增持前五行业：电力设备（100亿元，单位下同）、电子（64）、公用事业（57）、汽车（36）、通信（20），此外对于非银（17）、地产（17）等低估值板块也有增持；卖出前五行业多为上游周期板块：有色（-27）、石化（-14）、煤炭（-9）、军工（-8）、传媒（-4）。从持仓市值的绝对值占比来看，短跑健将重仓新能源赛道，2021Q4重仓前五行业分别：电气设备（38%，单位下同）、有色（10）、电子（8）、汽车（8）、公用事业（6）。从相对主动偏股型公募整体的超配情况看，短跑健将超配新能源产业链，低配消费，2021Q4短跑健将超配电力设备（20pct，单位下同）、有色金属（6）、公用事业（6）、汽车（4）、基础化工（3）；低配食品饮料（-14）、医药（-11）、电子（-5）、银行（-3）、计算机（-2）。从超配行业表现来看，短跑健将四季度超配行业表现居中，对于四季度涨幅居前的传媒、军工等板块未明显参与。

（注：为避免股价波动导致在判断实际买卖方向时出现偏差，我们本文计算的净增持市值是通过净买入股数乘以区间成交均价所得，下同）

短跑健将前30大重仓股变动：10只更替，加仓中游电池龙头，减持锂、硅等上游原材料。四季度短跑健将前30大重仓股较2021Q3有10只出现更替，占比33%，持股变化较大；与主动型基金整体的前30大重仓股相比，差异个股达到24只，占比达80%。从操作来看，四季度短跑健将加仓新能源中游电池和下游电动车龙头，其中宁德时代、亿纬锂能、比亚迪均获大幅度加仓；光伏结构分化，逆变器龙头阳光电源遭减持退出前30大重仓，而电池组件和辅材龙头晶澳科技、福斯特均获加仓；从产业链结构来看，上游锂、硅等原材料遭减持，其中合盛硅业、嘉元科技、盛新锂能退出前30名单，赣锋锂业虽未退出，但遭大幅减持20亿元。此外，短跑健将四季度对券商和电力企业兴趣较大，其中华泰证券、中信证券；华能国际、中国电力均获增持新进前30大重仓名单。当前（2021Q4，下同）短跑健将重仓个股主要集中于新能源产业链，其中前五个股分别为宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、恩捷股份、天齐锂业。

2.2. 长期赢家：卖酒买药，加电子&地产链，减新能源上游原材料

长期赢家画像：重仓消费玩家，四季度卖酒买药，加仓电子、地产链，减配新能源上游锂、钴等原材料。长期赢家多数处消费赛道，超配医药、白酒；四季度最大的操作是卖酒买药，其中对CXO和中药板块加仓规模最大，对白酒整体减持较多。成长风格中，长期赢家大幅加仓电子，且对于消费电子和半导体均有加大幅度增持，新能源配置向中游转移，加中游电池，减上游锂、钴等能源金属。此外，长期赢家四季度对地产链也有小幅增持，包括房地产、家电等。目前大幅超配医药，适度低配电子、银行。

长期赢家行业配置：超配医药、食品饮料，低配电子、银行；Q4卖酒买药，加消费电子、地产链。从净买入看（剔除股价波动），四季度长期赢家加仓医药、电子、电力设备，减仓有色、食品饮料、银行。2021Q4净增持前五行业：医药（125亿元，单位下同）、电子（63）、电力设备（35）、房地产（27）、基础化工（22）；减仓前五行业：有色金属（-50）、食品饮料（-45）、银行（-18）、农林牧渔（-16）、石油石化（-9）。从持仓市值的绝对值占比来看，长期赢家重仓前五行业集中消费和成长领域：医药生物（21%，单位下同）、电力设备（18）、食品饮料（16）、电子（10）、计算机（5）；而持仓市值后五行业显示他们远离周期股：煤炭（0）、纺织服装（0.1）、钢铁（0.1）、环保（0.2）、建筑装饰（0.3）。对比主动偏股型公募整体，长期赢家明显超配医药，低配电子、银行。超配前五行业：医药（9.1pct，单位下同）、食品饮料（2.5）、商贸零售（1.0）、农林牧渔（0.5）、公用事业（0.4）；低配电子（-3.5）、银行（-2.3）、传媒（-1.1）、国防军工（-0.9）、有色金属（-0.9）。

长期赢家前30大重仓股变动：4只更替，新进医药、电子龙头，新能源上游原材料退出，白酒整体遭减持。四季度长期赢家前30大重仓股较2021Q3有4只出现更替，占比13%，整体变动不大。其中新进个股包括中药龙头片仔癀、CDMO龙头九洲药业，此外立讯精密、福耀玻玻璃也获大幅增持进入名单。而新能源上游原材料遭较大减持，赣锋锂业、新宙邦退出重仓前30。从存量变动来看，前期跌幅较大的医药龙头获大幅增持，其中药明康德净买入35亿元，迈瑞医疗36亿元；而白酒普遍遭遇小幅减持，贵州茅台、五粮液、泸州老窖均获不同程度卖出。当前长期赢家重仓个股依然集中于白酒+医药的消费赛道，其中前五个股分别为贵州茅台、药明康德、宁德时代、迈瑞医疗、泸州老窖。

2.3. 头部玩家：卖酒买药，加电子&光伏，减新能源上游原材料和中游电池

头部玩家画像：卖酒买药，减持安防、新能源上游原材料和中游电池企业，加仓电子、光伏和火电。百亿俱乐部与长期赢家类似，同样重仓消费赛道，配置更均衡。四季度最大的操作在于卖白酒买电子、医药，其中消费电子和半导体均获大幅加仓，医药集中买入医疗设备和CXO。但与长期赢家不同的是：头部玩家对白酒减持幅度更大，一线龙头均遭大幅卖出；此外，头部玩家不仅减持了新能源上游原材料，对包括宁德在内的中游电池板块也有较大幅度减配；同时，短跑健将在四季度也大幅增持了包括华能国际、华润电力在内的传统火电企业。当前头部玩家依然超配消费赛道，但与公募整体配置接近。

头部玩家行业配置：超配食品饮料、医药，低配新能源、机械；Q4大幅卖出白酒，买入电子、医药。2021Q4净增持前五行业：电子（131亿元，单位下同）、医药（99）、公用事业（47）、电力设备（32，主要来自电网设备和光伏设备）、汽车（32）；减仓前五行业：食品饮料（-147）、有色金属（-98）、计算机（-86）、银行（-44）、农林牧渔（-18）。从持仓市值的绝对值占比来看，头部玩家重仓行业与公募整体接近，主要集中于白酒、医药、新能源，其中重仓前五行业分别：食品饮料（17%，单位下同）、电力设备（16）、医药（14）、电子（13）、计算机（4）；而持仓市值后五行业显示大规模资金对周期股的偏离：煤炭（0.1）、环保（0.1）、建筑装饰（0.2）、美容护理（0.4）、钢铁（0.4）。从相对主动偏股型公募整体的超配情况来看，头部玩家超配食品饮料（3.1pct，单位下同）、医药（2.5）、传媒（1.0）、公用事业（0.9）、汽车（0.8）；低配电气设备（-2.3）、机械（-0.8）、银行（-0.7）、军工（-0.6）、交运（-0.6）。

头部玩家前三十大基金重仓股名单：5只更替，新进电子龙头，白酒遭大幅减持。四季度头部玩家前30大重仓股较2021Q3有5只出现更替，占比17%；与主动型基金整体的前30大重仓股相比，差异个股7只，占比23%。其中医药内部调仓，新进中药龙头片仔癀，通策医疗、康龙化成退出前30，存量医药股中药明康德、迈瑞医疗均获大幅增持。此外，新进个股包括电子（立讯精密、韦尔股份）、家电（美的集团）、石化（荣盛石化）。而白酒遭遇全面减持，其中古井贡酒退出前30大重仓，存量龙头中减持贵州茅台53亿元、五粮液17亿元、泸州老窖15亿元。新能源产业链上，上游原材料和中游电池企业均遭大幅减持，其中赣锋锂业、天赐材料退出前30大重仓名单，存量个股中宁德时代、隆基股份均遭大幅卖出。电力设备中获增持的主要为电网设备和光伏设备，其中正泰电器、思源电气、阳光电源均获加仓。当前头部玩家重仓个股依然主要集中于白酒+医药的消费赛道，其中前五分别贵州茅台、宁德时代、五粮液、泸州老窖、药明康德。

2.4. 高频绩优：切向低估值，新能源高位减持，买军工、消费电子&消费

高频绩优选手画像：大幅减持新能源上游原材料和电池化学品，加仓中游电池且向中小盘扩散，买入军工、消费电子、消费，整体向低估值切换。高频绩优选手类似短跑健将，同样是重仓新能源选手，但更多通过高换手获取超额收益，四季度风格切换明显，大幅减持新能源，结构上主要卖出电池化学品和上游原材料；加仓中游电池，且风格向中小盘扩散；光伏内部调仓，加电池组件减逆变器。同时，大幅买入军工和消费电子，此外对医药和白酒为代表的消费也有较大规模加仓。我们认为高频绩优选手在四季度市场风格混沌下积极寻求低估值安全垫，前30大重仓股PE中位数从Q3的96倍降至Q4的52倍。当前高频绩优选手依然超配新能源产业链，低配白酒、医药、银行。

高频绩优选手行业配置：超配新能源，低配消费；Q4买入军工、消费电子、医药，大幅卖出新能源。从净买入看（剔除股价波动），四季度高频绩优选手加仓军工、消费电子，减新能源。2021Q4净增持前五行业：军工（13亿元，单位下同）、电子（12）、医药（11）、食品饮料（10）、机械（10）；减仓前五行业：有色金属（-25）、电力设备（-14）、石油石化（-7）、汽车（-7）、基础化工（-4）。从持仓市值的绝对值占比来看，高频绩优选手重仓新能源和电子板块，2021Q4持仓前五行业分别：电力设备（25%，单位下同）、电子（11）、有色金属（7）、医药（7）、食品饮料（6）；而持仓市值后五行业：美容护理（0.0）、银行（0.1）、石油石化（0.1）、纺织服装（0.1）、环保（0.2）。从相对主动偏股型公募整体的超配情况来看，高频绩优选手超配电力设备（7.0pct，单位下同）、有色金属（3.5）、机械（3.0）、基础化工（2.1）、通信（1.4）；低配食品饮料（-8.0）、医药（-5.2）、银行（-2.8）、电子（-1.8）、计算机（-1.4）。

高频绩优选手前三十大基金重仓股名单：17只更替，新进电子、军工龙头，新能源上游原材料遭减持，中游电池加仓中小个股。四季度高频绩优选手前30大重仓股较2021Q3有17只出现更替，占比57%；与主动型基金整体的前30大重仓股相比，差异个股18只，占比60%。新进个股多集中于消费电子、军工板块：立讯精密、歌尔股份、兆易创新、闻泰科技、航天电器、中兵红箭、中航西飞；新能源产业链中电池化学品和上游原材料遭大幅减持，天赐材料、璞泰来、赣锋锂业、盛新锂能退出；中游电池向中小盘扩散，蔚蓝锂芯、鹏辉能源获增持；光伏内部调仓，阳光电源退出，新进隆基股份、晶澳科技。此外，白酒龙头获明显增持，其中贵州茅台、泸州老窖、口子窖均获较大规模加仓。当前高频绩优选手重仓个股依然集中在新能源产业链，其中前五分别宁德时代、天合光能、蔚蓝锂芯、明泰铝业、贵州茅台。

3. 个股审美：短跑偏小市值、高增长，头部看重大市值

短跑健将择股能力强，偏好小市值、高利润增速个股。从各类基金所持前30重仓股的业绩和估值表现来看，短跑健将更加偏好小市值、高增长的高弹性公司。其重仓股（前30重仓股，下同）市值中位数1249亿元（截至2021/12/31，下同），为四类基金最低；而2021Q3净利润增速中位数106%，为四类基金最高，主要因为短跑健将重仓股多为光伏、锂电等业绩高增赛道股。

长期赢家持股估值高，主要因为配置较多高估值医药和新能源个股。长期赢家重仓股PE中位数70倍，为四类基金最高，尤其是在和头部玩家都重仓消费赛道的情况下，这一点显得格外突兀，主要原因在于相比头部玩家，长期赢家Q4重仓较多高估值医药和新能源个股，其中包括博腾股份、通策医疗、康龙化成、恩捷股份等。此外，长期赢家同样看重公司盈利能力，重仓股ROE偏高，2021Q3长期赢家前30大重仓股ROE中位数19%，为四类基金次高。

头部玩家更看重大市值、低估值。头部玩家重仓股市值中位数3487亿元，为四类基金最高；此外头部玩家重仓股估值相对偏低，PE中位数50倍，为四类基金最低，主要因为头部玩家重仓股集中在白酒赛道，且重仓较多低估值金融和周期股，包括招商银行、荣盛石化、万华化学等。此外头部玩家重仓股ROE中位数19%，为四类基金最高。

高频绩优选手偏好小市值、低估值。高频绩优选手通过精选个股，频繁换手和交易获取超额收益，更加偏好小市值、低估值公司。2021Q4重仓股市值中位数1424亿元，为四类基金次低；值得注意的是，高频绩优选手在四季度明显向低估值切换，重仓股PE中位数从Q3的96倍降低至Q4的52倍。