国金电新:风电产业链景气度走稳,看好高成长环节

国金电新:风电产业链景气度走稳,看好高成长环节
2022年06月22日 16:07 格隆汇APP

本文来自格隆汇专栏:国金证券,作者:姚遥 胡竞楠

风电装机开启十四五长周期景气。1)国务院办公厅转发国家发改委、能源局联合下发《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》,其中指出,为提高项目审批效率,将推动风电项目由核准制调整至备案制,有望提升项目发电效率;2)据金风统计,1Q22招标达24.7GW,创单季度历史最高招标水平。截至20225月末,2Q22招标规模达17.70GW,其中海风招标达2.8GW2021&1Q22高招标量预示2022年及以后高装机量。

2H22陆风机组价格企稳确定性高,支撑风电制造核心产业链景气度走稳。据我们统计, 5月平均中标价格达1708/KW,环比下降6%,降幅主要来自于大兆瓦机组中标价格的下降。目前陆风价格持续下降主要由于现有招标部分为框架招标,除头部几家外,大量主机厂在手订单仍处于不饱和状态。我们预计2H22陆风机组招标价格企稳确定性较高,全年均价将回归1700-2000/KW1)随下半年业主招标量进一步释放,主机厂在手订单不饱和状况可出现改善;2)近期出现多起风电机组相关事故,当前价格水平下主机厂盈利微薄,继续降价或带来一定质量和安全风险。因此,下游业主在选择中标方时,相较于低价,将更多考虑产品、服务品质及综合实力等因素;3)下游业主现有IRR水平高。

看好高成长零部件、海风受益环节。1)看好海风受益环节。据我们测算,预计海缆环节单GW净利约占海风产业链价值量的48.5%,且预计未来海缆单GW价值量将维持在18-22亿元,深度受益海风高景气;2)看好高成长零部件环节。推荐大宗商品价格弹性大环节。据我们测算,塔筒、铸件环节受大宗商品价格波动的敏感性较大,原材料价格下降5%,利润分别增加25%17%

2022年整机环节盈利能力有保障。陆风机组交付周期约为12个月,预计2022年各大主机厂陆风交付价格在2350/KW左右,考虑大型化降本,预计陆风机组全年毛利率可达17%;考虑部分4Q21交付的高价海风机组将于今年确认收入,2022年海风平均价格预计在4000/KW。抢装结束后,2022年预计产业链约可实现降本20%,大型化下约可实现降本10%,全年海风机组毛利率将保持20%

预计未来风电需求持续保持高增,叠加原材料价格大概率下行,我们主要推荐三条主线:1)海风相关产业链;2)全球供应以及国产化替代的高成长零部件;3)受益行业景气环节。重点推荐标的:东方电缆、日月股份、明阳智能、金雷股份、金风科技(完整推荐组合详见报告正文)

风险提示:疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险;大宗商品价格波动风险。

1、风电开启“十四五”长周期景气,预计2H22陆风机组价格企稳

1.1 行业招标迎新高,风电开启十四五长周期景气

风电项目有望从由核准制调整为备案制,项目开发建设效率将提升。20225月,发改委指出将规划建设450GW大型风电光伏基地,其中85GW项目已开工建设。同期,国务院办公厅转发国家发改委、能源局联合下发《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》,其中指出,为提高项目审批效率,将推动风电项目由核准制调整至备案制。

1Q22招标量创历史单季度新高,2Q22招标势头不减。据金风科技统计,1Q22风电招标规模达24.7GW,其中海风招标5.4GW。1Q22招标量创历史单季度新高。截至2022年5月末,2Q22招标规模达17.70GW,其中海风招标达2.8GW,预计2022年全年风电招标量可达80GW+,其中海风招标量可达15GW+

风电装机开启“十四五”长周期景气。2010、2015、2020年为风电三次抢装。随着2021年陆风进入平价时代,叠加大型化下产业链协同降本,风电装机正式由周期性走向成长性。预计2022-2025年国内风电装机分别为60/70/78/99GW,年复合增速为19%,其中海风装机分别为7/12/14/17GW,年复合增速为37%。

各省“十四五”新增风电装机规划达290GW。截至目前,已有29个省份出台“十四五”风电装机规划,预计各省“十四五”新增装机达290GW。

1.2 2H22陆风机组价格企稳确定性高

1-5月,单机容量5MW及以上的陆风机组招标占比达45%CWEA统计,2021年国内新增陆风机组平均单机容量为3.1MW。据我们统计,今年以来单机容量5MW及以上的陆风机组招标占比逐渐提升,截至5月末,5MW及以上的陆风机组招标占比达45%,机组招标大型化趋势明显

陆风机组价格呈下降趋势。据我们统计,今年以来,陆风机组规模加权平均中标价格仍持下降趋势。5月平均中标价格达1708元/KW,降幅主要来自于大兆瓦机组中标价格的下降。据我们统计,5月,5MW及以上机组平均中标价格为1734元/KW,4-5MW(含4MW)机组平均中标价格为1636元/KW

框架招标使部分整机厂在手订单不饱和,致中标价格仍呈下降趋势。虽然2022年招标高景气,但部分项目为框架招标,未能确定最终交付时间,致使部分整机商在手订单不饱和,中标价格仍呈下降趋势。

2H22陆风机组招标价格企稳确定性较高。目前陆风价格持续下降主要由于现有招标部分为框架招标,除头部几家外,大量主机厂在手订单仍处于不饱和状态。我们预计2H22陆风机组招标价格企稳确定性较高,全年均价将回归1700-2000/KW1)随下半年业主招标量进一步释放,主机厂在手订单不饱和状况可出现缓解;2)近期出现多起风电机组相关事故,当前价格水平下主机厂盈利微薄,继续降价或带来一定质量和安全风险。因此,下游业主在选择中标方时,相较于低价,将更多考虑产品、服务品质及综合实力等因素;3)下游业主IRR水平高在现有投标价格下,下游业主IRR或可达20%+,处于较高水平。

1.3 海风价格呈下降趋势,平价海风项目IRR可达6%

各省十四五海风规划达52GW目前已有八个海风省出台十四五海风规划,合计达52GW,其中广东、江苏、山东海风装机量规划领先。其中上海规划十四五期间新增1.8GW风电装机,未出台明确海风规划。

海风中标集中度高,反映相对较高的竞争壁垒。截至5月末,据我们统计,今年已有5.4GW平价海风项目公布中标整机商。明阳智能、中国海装、金风科技中标海风规模分列前三,分别为2.4GW1.2GW0.8GW,集中度显著高于陆风。

海风机组招标价格呈下降趋势,持续驱动海风走向平价。2021年起至今国内已有7个平价海风项目公布招标价格,其中含塔筒机组中标/预中标均价在4166元/KW,不含塔筒机组中标/预中标均价在3830元/KW。

海风建设成本降幅明显,平价海风项目IRR可达6%。据CWEA统计,2020年国内海风建设成本平均为17.8元/W。据我们统计,目前山东省海风建设成本在9-11元/W,福建在12元/W,广东在12-14元/W,浙江在9-12元/W。据测算,当建设成本在12元/W,发电利用小时数在3600小时时,IRR可达6%。

1.4 海缆开启新一轮招标周期

2022-2025年为新一轮海缆招标周期,预计2023-2024年为海缆交付高峰期。2019-2021年为第一轮海缆招标周期,2022-2025年为新一轮的海缆招标周期。海缆分批交付,施工流程通常为:送出缆交付敷设首批风机吊装/首批场内缆敷设剩余批次风机吊装/剩余批次场内缆敷设。一般送出缆交付早于风机并网半年至一年,预计风电新增装机于2025年达至十四五峰值,而海缆交付高峰期预计为2023-2024年。

截至6月中旬,海缆2022年合计招标规模达6.5GW截至6月中旬,今年已有4.3GW海缆项目完成招标,2.3GW海缆项目正在招标,合计招标规模达6.5GW

2、零部件环节:推荐海风受益&高成长性零部件

海缆环节高价值量,深度受益海风高景气。海风产业链中,预计海缆价值量占比在48.5%,深度受益海风高景气

海缆进入壁垒较高。海缆进入门槛较高,主要受制于:1)地理位置:受运输需要,海缆企业需临近港口;2)技术门槛:海缆技术要求高,特别是220KV及以上的高压海缆技术复杂,研发生产周期较长,需要技术积累及有经验的生产运营团队;3)业绩门槛:海缆招标中往往需要历史工程业绩

高电压等级海缆仍呈寡头竞争格局。据我们统计,2020年海缆招标规模中三家合计市占率达91%,其中东方电缆达36%,为行业第一。目前500KV海缆技术难度较高,仅有东方电缆、中天科技、亨通光电有产品投入应用,未来该环节格局将维持寡头竞争。

二线企业挤入220KV海缆市场。受益于2021年海风抢装潮,头部企业产能不足,二线企业获得220KV海缆订单。截至目前,据我们统计,2022年海缆招标中,二线厂商占比约达17%。其中宝胜股份、汉缆股份均有中标220KV送出海缆。

2025年海缆+敷设市场规模达366亿元,2022-2025年年复合增速达44%,单GW价值量维持在18-22亿元区间。据我们测算,2025年海缆+敷设市场规模达366亿元,相较2021年提升22%2022-2025年海缆+敷设市场规模年复合增速达44%,单GW价值量维持在18-22亿元区间。

2022年成本高点下行,原材料降价进一步释放零部件盈利弹性。受制于2021年原材料价格上涨,叠加疫情影响导致海运费增加,零部件厂商多在2021Q4&2022Q1达成本高点。2022年原材料价格相较去年高点已有下滑。同时,部分零部件厂商,如锻造轴等,今年的框架销售价格均较去年提升3%-5%不等。随着成本下降、价格提升,零部件龙头盈利拐点已现。据我们测算,塔筒、铸件环节受大宗商品价格波动的敏感性较大,原材料价格下降5%,利润分别增加约25%17%

欧洲加力风电建设驱动零部件出口提速,关注高出口弹性环节。近期欧洲各国陆续出台风电相关规划,旨在大力发展风电。518日,丹麦、德国、比利时与荷兰的政府首脑在北海海上风电峰会上共同签署一份联合声明文件,承诺到2050年将四国的海上风电装机增加10倍,从目前的16GW提高至150GW;在2030年,海上风电装机总量将达到65GW。据我们测算,出口业务弹性最大的四家(2021年出口业务毛利占比口径)的风电公司为金雷股份(40.4%)、中际联合(20%)、泰胜风能(16.8%)、日月股份(15.8%

3、整机环节:全年盈利有保障

预计陆风机组招标-交付平均周期在12月,2022年陆风交付价格在2350/KW左右。据我们统计,2H21整机厂陆机销售价格平均值为2863/KW,含税为3235/KW,接近20209月公开市场机组招标价格,因此我们预计整机商从招标到交付平均周期在12月。根据金风科技统计的月度投标均价,我们可简单加权求得2021年度平均投标价格为2636/KW(含税),因此我们预计2022年各大主机厂陆风交付价格在2350/KW左右(不含税)

2022年陆风机组毛利率水平预计维持稳定。根据2021年金风科技年报可知,2MW机组风机单位成本为2780/KW3-4MW机组风机单位成本为2551/KW,大型化带来8%成本下降。我们预计1Q22陆风机组价格在2600/KW水平,相较2022年预计均价2350/KW,降幅10%。假设其他条件不变下,若大型化下2022年相较1Q22降本8%1Q22机组毛利率18%,则2022年全年陆风毛利率水平可达17%

2022年海风毛利率预计在20%水平。综合金风、明阳的2021年海风价格成本数据可知,2021年平均海风价格在6033/KW,毛利率在27%。考虑部分4Q21交付的机组将于今年确认收入,2022年海风平均价格预计在4000/KW,降幅34%。抢装结束后,2022年预计产业链约可实现降本20%,大型化下约可实现降本10%,全年海风机组毛利率将保持20%

4、投资建议

预计未来风电需求持续保持高增,叠加原材料价格大概率下行,我们主要推荐三条主线:1)全球供应以及国产化替代的高成长零部件:关注日月股份、金雷股份、新强联、恒润股份;(2)海风相关产业链:推荐东方电缆、明阳智能,关注海力风电、大金重工、电气风电;(3)受益行业景气环节:推荐金风科技,关注中际联合、天顺风能、泰胜风能、中材科技、运达股份等

5、风险提示

疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险:现全球疫情反复,下游需求、供应链生产、运输等多环节都会受疫情影响而滞后延迟,存在因疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险

大宗商品价格波动风险:近期受疫情等多方影响,大宗商品价格呈明显不确定性,有一定概率继续上升,会对风电产业链造成不利影响

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