本文来自：岳读债市，作者：周岳 朱佳妮
基本结论
在疫情冲击下，公募REITs的运营受到一定冲击，或对未来分红产生不利影响。本文对公募REITs二季度经营情况和市场表现进行梳理和分析，以供投资者参考。
截至2022年7月28日，前三批发行的12只公募REITs均已披露了二季度报告。在疫情影响下，2022年二季度交通基础设施、园区基础设施和仓储物流板块营业收入环比下滑，生态环保板块营收较为稳定，环比小幅上行。从二季度预期值（均为公募REITs募集说明书披露的预期值）完成情况来看，中航首钢绿能REIT、红土盐田港REIT、华安张江光大REIT和建信中关村REIT二季度营收完成率超过25%，上半年整体预期值完成情况较好，超过50%；高速公路板块二季度完成情况在15%-20%区间内，上半年整体完成进度不足50%；东吴苏园产业REIT二季度营收大幅下滑，二季度营收完成率最低，仅为8.44%，上半年整体完成率为37.55%。
净利润方面，高速公路板块环比大幅下滑，主要原因是高速公路相关成本费用比较刚性，在收入下滑的时候，相关成本费用并没有明显下降，板块上半年预期完成率较低。生态环保板块中，中航首钢绿能REIT的上半年净利润完成率超过100%。产业园区和仓储物流板块整体上半年净利润完成率总体较好。EBITDA方面，高速公路类REITs的EBITDA环比下降较为明显，板块整体预期完成率较低，不足40%。生态环保类REITs的EBITDA环比有所增长。产业园区类项目中，除东吴苏园产业REIT受二季度租金减免影响较大，预期完成率较低，其余完成情况较好，上半年完成率均超过50%。仓储物流板块中，中金普洛斯REIT和红土盐田港REIT两只仓储物流REITs一二季度总体表现较好，EBITDA完成率超过全年预期的50%。
2022年上半年，公募REITs累计可供派息率大多超过2%。其中特许经营权类REITs累计可供派息率相对较高，但上半年特许经营权类REITs预期完成率均不足50%。产权类REITs累计可供派息率相对较低，但除东吴苏园产业REIT、博时蛇口产园REIT上半年累计可供分配金额完成率不足50%外，其余项目均完成情况均较好。
二季度以来，公募REITs市场表现分化较为明显，产业园区和仓储物流REITs虽然受疫情影响，收入环比有所下降，但投资者对于物业未来的增值空间仍然较为看好，总体保持上涨态势。生态环保REITs经营情况稳定，收入环比略有上升，分红率较高，是投资者较为偏好的品种之一，但二季度以来市场表现有所分化：中航首钢生物质REIT二季度以来小幅上涨，富国首创水务REIT因其投资者中基金公司及子公司专户占比较高，达42%，且其前期涨幅过高，机构兑现收益动机较强，二季度以来下跌幅度达17.84%，日均换手率最高，达2.20%。高速公路在疫情扰动下，收入环比均有所下滑，且车流量未来不确定性也较大，二季度以来，板块价格整体下跌。
相对上证指数涨跌幅方面，二季度部分公募REITs表现仍较为优异，但分化也较为明显，产业园区和仓储物流板块相对于上证指数表现较好，华安张江光大园REIT、东吴苏州工业园区产业园REIT、中金普洛斯仓储物流REIT相对于上证指数的涨幅较高，分别为9.56%、8.01%和7.30%。高速公路板块整体表现不如上证指数。生态环保板块分化明显。
在疫情影响下，二季度公募REITs运营受到一定冲击，其中高速公路板块和产业园区板块受到的冲击更为明显，但基金层面可以通过相关应对措施化解疫情带来的不利影响，如降低管理费、申请补贴等。生态环保、仓储物流类项目受疫情冲击相对较小，经营稳定，但目前整体估值较高，部分项目进入调整阶段，关注调整到位后的投资价值。此外，随着全国各地疫情逐步控制，项目基本面有望修复，关注基本面修复情况较好、可供分配金额完成情况较好的项目，对于估值较低、分红确定性较高的资产可以重点挖掘。展望未来，公募REITs相关支持政策频出，募集范围进一步扩大，试点阶段项目监管对于项目质量要求较高，REITs打新的投资机会仍然可以积极关注。此外，随着REITs扩募政策的落地与完善，可以积极关注REITs扩募带来的投资机会。
风险提示：1）资产证券化政策收紧；2）海外疫情超预期蔓延，国内经济失速下滑；3）房地产市场出现较大波动；4）国内税法等制度不利于REITs发展。
在疫情冲击下，公募REITs的运营受到一定冲击，或对未来分红产生不利影响。本文对公募REITs二季度经营情况和市场表现进行梳理和分析，以供投资者参考。
一、疫情之下，经营分化
1、经营情况：分化明显
营业收入
截至2022年7月26日，前三批发行的12只公募REITs均已披露了二季度报告。在疫情影响下，2022年二季度交通基础设施、园区基础设施和仓储物流板块营业收入环比下滑，生态环保板块营收较为稳定，环比小幅上行。
从二季度预期值（均为公募REITs募集说明书披露的预期值）完成情况来看，中航首钢绿能REIT、红土盐田港REIT、华安张江光大REIT和建信中关村REIT二季度营收完成率超过25%，上半年整体预期值完成情况较好，超过50%；高速公路板块二季度完成情况在15%-20%区间内，上半年整体完成进度不足50%；东吴苏园产业REIT二季度营收大幅下滑，二季度营收完成率最低，仅为8.44%，上半年整体完成率为37.55%。
营业收入反应公募REITs底层资产的真实运营情况。进一步，分板块来看，高速公路板块受疫情整体较大，疫情防控使人员流动受限，经济增速放缓，4-6月车流量同比下滑较多，通行费收入也有所下滑，总体来看上半年高速公路板块营收完成率整体较低，其中浙商证券沪杭甬高速REIT受长三角地区疫情影响，收入环比下降幅度最大，平安广州广河REIT受广深疫情影响，二季度通行车辆总数1082.79万辆，同比下降8.22%，通行费环比下降21.81%，营收完成率最低。
生态环保类REITs收入稳定，二季度营收均环比略有增长，上半年营收完成情况均较好。其中，富国首创水务REIT底层资产年内污水处理负荷率呈现季节性变化，夏季的进水量增加，负荷率较高，冬季的进水量减少，负荷率较低，因此项目二季度收入环比增加。首钢绿能项目二季度处理生活垃圾30.79万吨，实现上网电量8,658.76万千瓦时，收运厨余垃圾0.9万吨，处置厨余垃圾1.41万吨，因受疫情影响，餐饮消费受限，项目厨余垃圾收运处置量收到一定影响，但项目与北京市城市管理委员会签署的《垃圾处理服务协议》中约定了每年处理生活垃圾的保底供应量，收益有保障。
产业园区板块在疫情影响下，对部分租户施行租金减免，营业收入环比下滑，但板块内分化也较为明显。具体来看，东吴苏园产业REIT减免服务业小微企业和个体工商户2022年3月至8月租金，同时由于应对安排与减免期存在期间错配情况，二季度可供分配金额较上期大幅下滑，营收预期完成率最低；博时蛇口产园REIT受租金减免、疫情反复影响招租、园内客户续租不达预期等多种因素的影响，营收下降幅度相对较大，营收预期完成率不高；华安张江光大REIT、建信中关村REIT目前整体营收完成情况较好。
仓储物流板块，租户行业较为集中，结构稳定，租约时间较长，租金和出租率均保持稳定。总体来看，疫情对仓储物流板块的影响相对可控，整体运营情况较为稳定，二季度营收环比略有下降，上半年整体营收完成情况相对较好。
净利润与EBITDA
净利润方面，高速公路板块环比大幅下滑，主要原因是高速公路相关成本费用比较刚性，在收入下滑的时候，相关成本费用并没有明显下降，板块上半年预期完成率较低。生态环保板块中，中航首钢绿能REIT的上半年净利润完成率超过100%。产业园区和仓储物流板块整体上半年净利润完成率较好，其中东吴苏园产业REIT为全额化解减免租金的影响，基金管理人自4月1日起暂停计提固定管理费，一季度已经计提的管理费将在二季度冲回，同时运营管理机构放弃收取一二季度运营管理费用，已经收取部分在二季度冲回，因此净利润下降规模比营收下降规模要小。
EBITDA方面，高速公路类REITs的EBITDA环比下降较为明显，板块整体预期完成率较低，不足40%。生态环保类REITs的EBITDA环比有所增长，中航首钢绿能REIT的预期值完成率相对较高。产业园区类项目中，除东吴苏园产业REIT受二季度租金减免影响较大，预期完成率较低，其余完成情况较好，上半年完成率均超过50%。仓储物流板块中，中金普洛斯REIT和红土盐田港REIT两只仓储物流REITs一二季度总体表现较好，EBITDA完成率超过全年预期的50%。
2、收益分配情况：产权类项目表现较好
2022年上半年，公募REITs累计可供派息率[1]大多超过2%。具体来看，特许经营权类REITs由于到期价值归0、现金流较稳定等因素影响，期间分红率天然较高，因而累计可供派息率相对较高。除富国首创水务REIT因污水处理业务具有季节性且夏季负荷率高，导致二季度可供分配金额环比增加外，其余特许经营权类REITs均环比有所下降，22年二季度可供派息比率较一季度也有所下滑。从可供分配金额预期完成情况来看，上半年特许经营权类REITs预期完成率均不足50%。
产权类REITs底层资产是不动产，更关注物业未来的增值空间，因此累计可供派息率相对较低，除东吴苏园产业REIT因租金减免导致可供分配金额环比大幅下滑、博时蛇口产园REIT一季度因租金收缴率季节性特性及疫情影响回款等因素，一季度可供分配金额环比大幅下降，二季度回归正常，可供分配金额环比大幅上升外，其余项目二季度可供分配金额环比变化不大。从可供分配金额预期完成情况来看，东吴苏园产业REIT、博时蛇口产园REIT上半年累计可供分配金额完成率不足50%，其余项目均完成情况均较好。
[1] 可供派息率=累计可供分配金额/发行规模。
二、二季度公募REITs市场表现如何？
二季度以来，公募REITs市场表现分化较为明显，产业园区和仓储物流REITs虽然受疫情影响，收入环比有所下降，仍然总体保持上涨态势，一方面与持有投资人为保险、产业资本等配置型机构有关，另一方面，部分基金层面也有一系列应对安排，缓释疫情下租金减免带来的负面影响，同时，市场对于产权类REITs未来物业的增值空间也更为看好。
生态环保REITs经营情况稳定，收入环比略有上升，分红率较高，是投资者较为偏好的品种之一，但二季度以来市场表现有所分化：中航首钢生物质REIT二季度以来小幅上涨，富国首创水务REIT因其投资者中基金公司及子公司专户占比较高，达42%，且其前期涨幅过高，机构兑现收益动机较强，二季度以来下跌幅度达17.84%，日均换手率最高，达2.20%。
高速公路在疫情扰动下，车流量有所下滑，二季度以来收入环比均有所下滑，且随着疫情反复，车流量未来不确定性也较大。二季度以来高速公路板块，除浙商证券沪杭甬高速REIT小幅上涨0.49%外，其余REITs均有所下跌，其中华夏中国交建高速REIT、华夏越秀高速公路封闭式基础设施REIT、平安广州交投广河高速公路REIT分别下跌1.33%、1.81%、2.34%。
相对上证指数来看，二季度部分公募REITs表现仍较为优异，但分化也较为明显。具体来看，产业园区和仓储物流板块相对于上证指数表现较好，华安张江光大园REIT、东吴苏州工业园区产业园REIT、中金普洛斯仓储物流REIT相对于上证指数的涨幅较高，分别为9.56%、8.01%和7.30%。高速公路板块整体表现不如上证指数。生态环保板块分化明显，中航首钢生物质REIT相对于上证指数的涨幅为2.22%，而富国首创水务REIT为-18.57%。最大回撤方面，富国首创水务REIT、红土创新盐田港仓储物流REIT、浙商证券沪杭甬高速REIT二季度最大回撤幅度位列前三，分别为20.04%、15.97%和12.75%；二季度涨幅前五的REITs当中，中金普洛斯仓储物流REIT二季度最大回撤最低，为5.19%。
三、公募REITs投资价值展望
在疫情影响下，二季度公募REITs运营受到一定冲击，其中高速公路板块和产业园区板块受到的冲击更为明显，但基金层面可以通过相关应对措施化解疫情带来的不利影响，如降低管理费、申请补贴等。生态环保、仓储物流类项目受疫情冲击相对较小，经营稳定，但目前整体估值较高，部分项目进入调整阶段，关注调整到位后的投资价值。此外，随着全国各地疫情逐步控制，项目基本面有望修复，关注基本面修复情况较好、可供分配金额完成情况较好的项目，对于估值较低、分红确定性较高的资产可以重点挖掘。
总体来看，REITs打新的投资机会仍然可以积极关注，但对于底层资产质量也需要把控，优选经济较为发达地区、盈利确定性高的优质项目进行投资。具体来看，一方面，公募REITs目前处于试点阶段，相关支持政策频出，市场情绪整体较好；另一方面，公募REITs试点阶段监管对于项目质量要求较高，目前来看已发行公募REITs的稳定性和收益率表现整体较好，同时在资产荒大背景下，市场对于优质资产的需求量仍然较大，随着REITs的募集范围进一步扩大至能源供应、数据中心、污水处理等新能源、智慧城市等板块，未来发行规模也有望进一步扩大，预计打新机会较多。
此外，随着REITs扩募政策的落地与完善，可以积极关注REITs扩募带来的投资机会。目前大多数REITs底层资产已经接近满负荷，未来量增长有限，公募REITs扩募两个方面带来利好：一方面，如果REITs兼并收购更多资产质量较高的项目，可以提升分红率；另一方面，底层资产在进行兼并或收购时，原资产包可能会实现增值。但具体分红率的提升情况和原资产的增值情况还需要具体关注扩募资产的质量、运营、估值等因素。
四、小结
在疫情影响下，2022年二季度交通基础设施、园区基础设施和仓储物流板块营业收入环比下滑，生态环保板块营收较为稳定，环比小幅上行。净利润方面，高速公路板块环比大幅下滑，预期值完成率较低；生态环保板块中，中航首钢绿能REIT的上半年净利润完成率超过100%；产业园区和仓储物流板块整体上半年净利润完成率总体较好。EBITDA方面，高速公路类REITs环比下降明显，板块整体预期完成率不足40%；生态环保板块EBITDA环比有所增长；产业园区类项目中，除东吴苏园产业REIT外，其余完成情况均较好。仓储物流板块一二季度总体表现较好。可供分配金额方面。2022年上半年，公募REITs累计可供派息率大多超过2%。
二季度以来，公募REITs市场表现分化较为明显，产业园区和仓储物流REITs虽然受疫情影响，但投资者对于物业未来增值空间仍较为看好，总体保持上涨态势。生态环保REITs经营情况稳定，是投资者较为偏好的品种之一，但在解禁等因素的影响下，二季度以来市场表现有所分化。高速公路在疫情扰动下，收入环比均有所下滑且车流量未来不确定性也较大，二季度以来，块价格整体下跌。此外，产业园区和仓储物流板块相对于上证指数表现较好，高速公路板块整体表现不如上证指数，生态环保板块相对上证指数的表现分化明显。
在疫情影响下，二季度公募REITs运营受到一定冲击，随着全国各地疫情逐步控制，项目基本面有望修复，关注基本面修复情况较好、可供分配金额完成情况较好的项目，对于估值较低、分红确定性较高的资产可以重点挖掘。此外，试点阶段项目监管对于项目质量要求较高，REITs打新的投资机会仍然可以积极关注。同时，随着REITs扩募政策的落地与完善，可以积极关注REITs扩募带来的投资机会。
五、风险提示
风险提示：1）资产证券化政策收紧；2）海外疫情超预期蔓延，国内经济失速下滑；3）房地产市场出现较大波动；4）国内税法等制度不利于REITs发展。
