本文来自格隆汇专栏：中金研究 ；作者：中金大宗商品团队
摘要
从3月及1季度大宗商品相关数据来看，供需依然在持续恢复。外需是亮点，部分大宗商品的出口大超预期，比如1季度成品油出口同比增长了60%、钢材出口同比增长了53%，对需求均形成了较强带动。内需稳健恢复，主要大宗商品1Q23的同比修复幅度在2%左右，钢材表需同比增长约2.1%、成品油表观消费同比增长了1.9%、火力发电量同比增长了1.7%、有色金属中铜和铝的表观需求增长则相对强劲，同比分别增长了8.7%和18.4%。随着需求恢复，供应端亦在稳步增长，一方面原材料的进口量增长较快，1Q23原油进口同比增长了6.5%，煤炭进口同比大增了96%、铁矿石同比增9.8%、铜矿同比增6.7%，另一方面，国内产量也有显著增长，譬如原煤产量同比增长了5.5%、粗钢产量同比增长了6.1%、铜产量同比增长了6.2%。值得注意的是，部分品种供给增速快于需求，供应压力逐步体现，对价格也形成了一些压制，比如煤炭和钢材价格，自1季度末开始均承压回落。
图表：国内主要大宗商品月度供需及表观消费量
资料来源：中国海关，国家统计局，SMM，SHMET，中金公司研究部图表：国内需求端主要宏观指标
资料来源：国家统计局，中金公司研究部正文
能源：油品消费同比转正，海外气进口增量兑现
供应稳步增长，加工需求强劲。3月我国原油总供应达1616.8万桶/天，同比+16.7%，自有产量和海外进口均稳步增长，其中原油产量429.9万桶/天，同比+2.7%，原油净进口1236.8万桶/天，同比+22.5%。一季度整体而言，我国原油总供应达1489.6万桶/天，同比+5.3%。原油加工需求强势延续，3月原油加工1496.5万桶/天，同比+8%，一季度原油加工1460.2万桶/天，同比+4.5%。
成品油出口、消费均录得同比扩张。一方面，我国2023年第一批成品油出口配额于一季度基本达成。2023年我国第一批出口配额合计1899万吨，1Q23成品油出口1815万吨，同比+60%；净出口894万吨，同比+83%。据Kpler数据，1Q23我国成品油出口同比增量中约有72%为柴油。另一方面，油品表观消费同比转正，恢复式增长兑现，3月我国成品油表观消费1456.3万桶/天，同比+9.7%，一季度表观消费1380.2万桶/天，同比+1.9%。分油品来看，我们认为在去年同期受到较强压制的煤油、汽油需求或随着今年航班出行需求和城市人员流动恢复而成为3月我国成品油需求同比增量的主要来源，3月国内百城交通拥堵指数同比+6%，民航客运航班（大陆地区、中国港澳台和国际总数）执行数同比+182%。工程开工也对工业用油需求形成支撑，3月沥青样本企业出货量同比+27%，1-2月公路货运周转量同比+4.2%，物流业务总量景气指数同比+14%、业务活动预期指数同比+11.5%。此外，据Kpler数据，3月我国石脑油进口同比增加约20万桶/天，化工用油或库存补充或亦有增量。往前看，我们维持2023全年国内油品需求同比增长6.2%的预测，受益于假期效应，2-3Q23中国港澳台及国际地区的航班出行需求恢复或有望进入加速通道，成为油品需求超季节性增量的来源，航班管家数据也显示此迹象已在4月初步显现。
图表：我国成品油出口增加
资料来源：海关总署，中金公司研究部图表：成品油表观消费同比回正
资料来源：海关总署，国家统计局，中金公司研究部图表：中国港澳台和国际航班需求回升
资料来源：航班管家，中金公司研究部海外天然气进口缺口修复。3月我国天然气进口123.3亿立方米，同比+14.5%，绝对水平回到2021年同期。受制于高进口成本和内需疲弱，2022年我国进口1460亿立方米天然气，同比-11%，其中LNG进口876亿立方米，同比-20%。随着国内需求缺口修复，海外气价格回落，我们预计LNG进口需求或有望恢复，据路透船期数据，3月我国LNG进口量约为72亿立方米，同比+14.5%。我们预计双碳政策或也将对我国天然气需求形成长期支撑，据汤森路透统计，2023年我国LNG贸易合同预计增加72.1亿立方米/年，再气化产能或新增522亿立方米/年。我们提示我国用气需求修复或加剧全球LNG市场供应紧张，成为海外气价再度抬升的风险来源之一（详见《欧洲天然气：供应难题未解》）。
图表：中国LNG进口量
资料来源：海关总署，汤森路透，中金公司研究部图表：中国LNG合同贸易量
注：截至2023年4月可统计LNG贸易合同
资料来源：汤森路透，中金公司研究部
煤炭方面，1季度煤炭供需趋松，供给端3月原煤产量4.17亿吨，日均原煤产量创历史新高，达1346万吨，同比增长了4.3%，较1-2月的1244万吨有显著增长。一季度原煤产量录得11.53亿吨，同比增长了5.5%。煤炭进口亦大幅增长，一季度进口约1亿吨，同比增长了96.1%。需求端虽有增长但慢于供应释放，一季度发电量同比增长了2.4%，其中火电同比增长了1.7%，但3月火电增长较前两月有明显回升，同比增长了9.1%，可能是对水电（3月-15.5% YoY）疲软造成的缺口进行补充。电厂和港口煤炭库存均处在历史同期高位。
图表：国内原煤产量和进口
资料来源：国家统计局，海关总署，中金公司研究部黑色金属：供需持续恢复
2023年3月粗钢产量录得9573万吨，+6.9% YoY，日均产量309万吨，+8% MoM，是去年5月以来新高。生铁产量录得7807万吨，+7.3% YoY，日均产量252万吨，+3% MoM。3月焦炭产量4178万吨，+3.1% YoY。3月铁矿石进口1亿吨，同比增长了14.8%。1Q23粗钢、生铁、焦炭产量和铁矿石进口分别同比增长6.1%、7.6%、3.8%和9.8%。
今年以来黑色系供需均处在恢复之中，但结构不同以往。纵向看，产业链上生铁、粗钢与钢材的生产恢复节奏并不一致，总体来看上游快于下游。铁矿石进口快于生铁产量的增长，是由于国产铁精粉产量同比有所收缩。生铁产量增长快于粗钢，体现废钢产出和消费亦弱于去年同期。粗钢产量快于螺纹，体现了地产需求疲软下，需求结构变化对粗钢资源的分流。
横向看，下游需求领域恢复节奏有异，钢材品种产量分化。一季度出口大超预期，内需有所恢复，驱动1季度产需增长的主要因素包括钢材出口（+53.2% YoY）、基建（狭义基建投资+8.8% YoY，1Q23）与制造业投资（+7% YoY），但地产（房屋新开工-19.2% YoY）及地产链条上的工程机械等品种依然疲软。内需方面，基于粗钢产量和钢材进出口量，考虑统计局对去年产量基数的调整、以及钢坯进口，我们测算今年一季度钢材国内表观消费量同比增长约2.1%。
黑色系价格自1季度末开始承压回落。往前看，长期需求穹顶可能将限制短周期向上的空间，我们认为今年需求强度持续性可能存在一定压力（《需求穹顶下，预期与现实的收敛》）。建筑类需求依然面临基建与房建的拉锯，房屋新开工面积依然疲软，销售改善转化成实物工作量可能尚需时日，制造业需求的压力可能在于出口端。钢铁产量若增长较快后期也将面临平控的压力。限产预期下，原材料端的供应压力也将逐步体现。我们预计废钢和内矿产量恢复将对进口矿形成边际上的替代，焦煤产出亦将受益于原煤端的宽松与持续处在高位的蒙煤进口，后期澳煤可能也将提供一些增量。
图表：粗钢、生铁产量与消费量同比增速
资料来源：国家统计局，海关总署，中金公司研究部注：2023年为1、2月合并数据
图表：钢材库存
资料来源：Mysteel，中金公司研究部有色金属：关注需求复苏动能持续性
铜：上游矿端干扰平息，需求复苏动能有待观察。供给端在国内粗铜、阳极板供应充足背景下，3月冶炼厂产量受检修影响较小。根据SMM统计，3月国内电解铜产量95.14万吨，同比增加12.1%。行业的整体开工率为89.62%，环比上升4个百分点。由于3月进口盈利窗口仅短暂打开，根据海关总署数据，未锻轧铜及铜材进口量环比下降12.6%至40.8万吨。上游原料方面，海外矿端干扰事件逐渐平息[1]，铜精矿供应转松，进口铜精矿指数止跌反弹至80.33美元/吨。但前期发货影响下，3月进口铜精矿单月同比下降7.3%至202.1万吨。下游需求有所回暖，根据SMM调研，3月铜材行业整体开工率为76.65%，同比上升6.64%。月内库存下降至20.2万吨，但去库节奏呈现震荡放缓态势。我们建议密切关注需求复苏预期差的影响。
图表：国内铜产量
资料来源：SMM，Wind，中金公司研究部铝：旺季去库周期开启，成本中枢有所下移。供给端来看，云南电力紧张局面仍未缓解，当地铝厂保持减产运行。同时四川、贵州、广西等地区电解铝企业有小幅复产，但增量有限。根据SMM统计，3月国内电解铝产量 341.2万吨，同比增长2.9%，但日均产量环比小幅下降349吨至11万吨左右。需求方面，随着3月铝下游需求步入旺季，下游加工企业开工率除铝合金板块受汽车消费疲软拖累表现弱势外，其余板块均呈回暖态势。整体下游加工龙头企业开工率环比上升1.7ppt至64.7%。需求走强影响下，国内去库周期开启，月内社会库存累计下降18万吨至108.8万吨。进出口方面，由于海外需求持续低迷，根据海关总署数据3月中国出口未锻轧铝及铝材累计同比下降15.4%至49.7万吨。成本方面，氧化铝价格小幅走低，而挂钩自备电力成本的动力煤，以及预焙阳极价格均处于下行区间，预期下方支撑较为薄弱。我们建议观察后续下游需求复苏进程，以及云南水电供应恢复情况。
图表：国内铝社会库存
资料来源：彭博资讯，Wind，中金公司研究部图表：国内电解铝产量
资料来源：SMM，Wind，中金公司研究部图表：未锻轧铝及铝材出口量
资料来源：海关总署，Wind，中金公司研究部农产品：阿根廷减产预期兑现，国内基本面维持宽松
玉米：阿根廷产量继续下调，全球玉米供需进一步趋紧；国内供需维持宽松。据USDA4月供需平衡表数据，由于阿根廷主产区受到干旱扰动，阿根廷2022/23年度玉米产量较3月报告下降7.5%至0.37亿吨，导致全球玉米产量由3月的11.48亿吨降至4月的11.45亿吨。根据USDA预测，2022/23年度全球消费量预计为11.56亿吨，较上月预测下降0.06%。在产量明显下调、消费量环比基本持平的背景下，全球玉米期末库存预计环比调减0.37%至2.95亿吨。国内方面，据农业农村部4月供需平衡表，2022/23年度全国玉米产量预计为2.77亿吨，同比提升1.71%，进口量为1800万吨、消费量为2.91亿吨，结余库存因产量的上调而增至468万吨。3月售粮压力逐步缓解，北方玉米集港，深加工消费疲弱，南方饲用销区走货缓慢，总体玉米产销区价格持续走低。
大豆：产销双双调减，期末库存维持紧张；国内无明显供需矛盾。据USDA4月供需平衡表数据，阿根廷新季大豆产量环比继续下调，由3月的3300万吨调减至2700万吨，本作物年度内已累计下调2400万吨，导致2022/23年度全球大豆产量环比下降1.47%至3.70亿吨，而在美国经济承压的背景下，消费端同样出现明显调减，期末库存预测环比上涨0.28%。国内方面，据海关数据，2023年3月我国进口大豆685万吨，同比增长7.9%。据农业农村部4月数据，2022/23年度，我国大豆产量或将同比明显上涨至2029万吨，进口量预计增加至9520万吨，消费量预计同比上涨3.23%至1.13亿吨，结余库存环比上涨48.80%至247万吨。
生猪：供强需弱之下，猪价承压下行。3月外三元生猪出场均价为15.3元/千克，较上月均价上涨2.68%，冻品大量入库对上旬价格形成一定支撑。各地生猪价格也出现了不同程度的下降，具体来看，辽宁、河南、四川、湖南、广东外三元生猪3月平均出场价分别为14.9元/千克、15.1元/千克、15.0元/千克、15.2元/千克、15.8元/千克，环比分别变化-2.83%、-0.66%、-0.88%、0.44%与0.85%。
棕榈油：产区增产幅度较低，库存去化超预期；国内库存维持高位。据MPOB供需数据，3月马棕产量为128.84万吨，较上月增产2.77%，但显著低于历史同期水平，主要是部分产地强降雨导致的产量下降；出口环比增31.76%至148.62万吨，处于历史同期高位，综合影响下，3月马来期末库存减21.08%至167.3万吨，显著低于机构预估。截至3月28日，中国港口棕榈油库存为99.2万吨，环比下降1.4%。
注：本文摘自中金公司2023年4月18日研报《3月及1季度数据点评：需求持续回暖，进口、生产双增》
报告分析师：
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