本文来自格隆汇专栏：国君固收覃汉，作者：覃汉团队
核心观点：
2023年以来产业园类REITs估值压缩。一方面，财报数据显示出租率下降，市场的乐观预期下修；另一方面，突发的事件冲击，哲库作为张润大厦最主要承租人，团队突然解散对REITs底层资产表现造成不确定性。
REITs一季度受到租户退租及新增需求不足的影响，一季度后期基础设施资产的招商情况有所好转。然而，由于产业园租赁市场的恢复需要耐心，未来一段时间内，基础设施资产的租赁招商仍然会面临一定的挑战，需要继续关注出租率和租金指标的变化趋势。
即将上市的第9只产业园REIT底层资产所处区域竞争压力相对较大。中金湖北科投光谷产业园底层资产位于光谷区域为武汉优质产业园区区域，但该区域存量市场较大，从而对该项目的客户构成一定的竞争。
正文
2023年以来产业园类REITs估值压缩，一方面，财报数据显示出租率下降，市场的乐观预期下修；另一方面，突发的事件冲击，哲库作为张润大厦最主要承租人，团队突然解散对REITs底层资产表现造成不确定性。
为更好地理解产业园区公募REITs的运营情况，本文首先从经营指标对产业园区类REITs进行了梳理，并深入探究部分REITs一季度表现下降的深层逻辑。另外，对即将发行的中金湖北科投光谷产业园REIT进行了全面分析。
部分产业园REITs2023Q1经营表现欠佳
根据2023年一季报数据，除了华安张江REIT以外，大多数园区类公募REITs虽然没有亏损，但同比环比都出现了营收下降的情况。在四只可比数据的REITs中，华安张江产业园REIT的一季度营收同比下降了32.4%，建信中关村产业园REIT同比下降了27.1%，博时招商蛇口产业园REIT下降了12.7%。只有东吴苏园产业REIT略微上升。而在环比方面，七只可比数据的REITs中，只有国君东久新经济REIT和博时蛇口REIT环比上升了0.6%和3.2%。
根据一季度的完成情况来看，华安张江光大REI和博时蛇口产业园REIT的一季度营收占比没有达到25%的季度平均值。而在2022年下半年上市的四单REITs，包括国君东久新经济REIT、国君临港创新产业园REIT、华夏合肥高新REIT和华夏和达高科产业园REIT，一季度的收入占比均超过了25%。
从三个案例看产业园REITs表现不及预期的原因
根据2023年一季报数据，截至2023年一季度末，建信中关村产业园REIT的出租率为68.47%，华安张江光大园REIT的出租率为70.57%，博时招商蛇口产业园REIT的出租率为84%，华夏合肥高新REIT为90%，而华夏和达高科REIT、国泰君安东久新经济REIT、国泰君安临港创新产业园REIT等接近满租。
根据招募说明书，8支产业园REITs基金的底层资产主要分布在经济发达区域或周边城市群。比如，建信中关村产业园REIT的资产主要在北京，华安张江光大园REIT的资产主要集中在上海，而博时招商蛇口产业园REIT的主要资产位于深圳。而这三只REITs基金的底层资产表现欠佳。
2.1 建信中关村产业园REIT：主要承租人集中度相对高
4月21日一季度报告发布，建信中关村产业园REIT的二级市场价格大幅下跌，收盘跌幅达到了5.91%。公告显示，截至2023年一季度末，的营业收入环比下降了4.7%，同比下降了27.1%。
根据招募说明书，其底层资产位于北京，园区聚集了700多家国内外知名的IT企业总部和全球研发中心，其中包括联想、百度、腾讯、新浪、滴滴、科大讯飞、IBM等企业。
根据2023年一季度报，出租率下降的其中一个重要原因是2022年累积的空置面积，加上租赁需求尚未完全恢复。然而一季报业绩说明会给出的数据显示情况出现边际好转，截至2023年4月21日，建信中关村产业园REIT的出租率已经回升至71.07%。需要关注的第一大承租人占比较高，以及目前仍有对部分租户实施6个月免租期。
2.2 博时招商蛇口产业园REIT：租户较为分散，抵御风险能力相对强
与建信中关村产业园REIT类似，博时招商蛇口产业园租户比较分散。根据2022年年报数据，其底层资产万融大厦、万海大厦覆盖的租户行业中，租户共计199家，行业覆盖信息技术、物联网、电子商务和文化创意，不存在单一客户租金占比较高的情况。
根据一季报数据，该REIT2023年一季度的营业收入同比下降了12.7%。主要原因：其一，2022年疫情的滞后影响，该REIT在2023年1-2月的出租率较2022年四季度进一步下降。其二，新签约租户仍处于免租期内，导致平均出租单价有所下降。
总体来看，一季度基础设施资产的招商情况有所好转。然而，由于产业园租赁市场的恢复需要耐心。未来一段时间内，基础设施资产的租赁招商仍然会面临一定的挑战，需要继续关注出租率和租金指标的变化趋势。
2.3 华安张江光大产业园REIT：静待事态缓和
与前两只REITs不同的是，华安张江光大园REIT空置率上升主要是因为租户集中度过高，单一最大租户2022年到期后没有续租。5月12日（周五），手机制造商OPPO放弃芯片自研计划，并宣布关闭其子公司哲库科技。5月15日（周一），华安张江光大园REIT的收盘价格大幅下跌6.22%。
根据5月26日的公告，张润大厦已收到4家客户书面租赁意向书，明确租赁意向面积合计为15,108.12平方米，占哲库科技退租面积的78.22%。签约完成后，张润置业租赁面积签约率将达到83.6%。
张江光大园位于上海浦东，承载了该区域众多核心产业，区位优势依然突出。后续值得关注的是张润置业的租赁意向能否具体落实，以及是否会给出免租期等优惠政策，导致实际的营收表现不及预期。
管中窥豹：第九只产业园区REITs资质如何
根据上交所的信息显示，中金湖北科投光谷产业园REIT项目在4月25日更新为“已通过”状态。一旦成功上市，湖北科投光谷REIT将成为国内第9个产业园REIT，也是第4个位于二线城市的产业园REIT项目。
根据招募说明书，中金湖北科投光谷产业园REIT的底层资产为写字楼，主要位于光谷光电子信息产业园内。截至2022年12月31日，这些资产已经有了49家租户，涉及11个行业，项目整体出租率为90.72%。
中金湖北科投光谷产业园REIT，信息技术企业的租赁面积占了超过40%。前十大租户对应租赁面积占基础设施资产总已租赁面积的72.81%，若重要现金流提供方所在行业、自身经营情况等发生不利变化，或退租不续租，则可能会对基础设施资产的租金收入造成不利影响。
此外，截至2022年12月31日，该单REIT的底层资产租赁合同到期时间主要分布在2023年-2024年，在未来两年内将面临租约集中到期的情况，项目存在一定的空置风险，进而导致目标底层资产项目的租金收入减少。
风险提示
项目运营收入和盈利水平不及预期；基础设施项目的市场风险；二级市场波动超预期；宏观经济不及预期，项目出现运营风险。
注：本文来自国泰君安证券于2023年6月1日发布的《产业园类REITs底层资产表现边际好转》；分析师：覃汉 S0880514060011
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