本文来自格隆汇专栏：中金研究；作者：臧若晨 石晓彬 彭虎
我们认为LCD面板周期迎来新一轮的拐点，在22年末触底后LCD面板价格快速上升，截至到6月份已部分突破现金成本线。展望未来，我们认为面板公司即将迎来稼动率提升、盈利显著改善，LCD面板产业链公司有望受益于稼动率提升+国产替代双重逻辑。
摘要
根据群智咨询，1Q23大尺寸32/43/50/55/65/75寸面板价格环比4Q22上涨7.1%/6.1%/6.7%/7%/11.3%/7.9%；2Q23大尺寸32/43/50/55/65/75寸面板价格环比1Q23上涨16.7%/17.3%/28.8%/29.3%/27.3%/17.2%，中尺寸面板止跌企稳。展望下半年，我们估计3季度初大部分大尺寸面板价格回到现金成本之上，龙头厂商凭借规模优势有望率先盈利。
展望3Q23我们认为由于玻璃基板等原材料成本上涨、面板厂盈利改善诉求强、需求有所改善等原因，LCD面板价格可能呈现温和上升趋势，但由于稼动率提升释放产能，涨幅将明显收窄。长期来看：1）需求端：我们看好2023-2025年，TV大尺寸化趋势推动出货面积逐年增长。我们预计2023-2025年TV面板出货面积有望实现不低于每年4%的增长。同时我们看好PC端明后年迎来换机高峰（以4-5年换机周期来计算），出货量有望同比增长。2）供给端：我们根据现有规划产线测算，在22年供给面积增长7%后，行业23-25年供给端增速明显收窄（小于需求增速），因此未来3年，行业供需格局将逐年改善，延续景气度上行趋势。
通过全面梳理LCD面板产业链我们认为，1）上游产业链公司有望受益于行业整体稼动率的提升；2）产业链上游有望在技术逐渐突破和下游面板厂产业链国产化需求日益增高的背景下，加快产品验证导入、抢占海外份额。
风险
面板价格上升幅度不及预期，下游需求复苏进度不及预期，面板上游国产化进程不及预期。
正文
LCD周期拐点已至，供需加速改善
LCD面板行业：周期属性突出，大尺寸供需情况为核心关注点
尽管我们乐观看待大尺寸化趋势的持续演进（根据历史经验，全球LCD电视面板平均尺寸15年到22年平均每年增加1英寸），但是LCD面板行业由于技术较为成熟、产品标准化等原因使得产品价格随供需演变呈现周期性波动。大尺寸（TV面板）在整体出货面积占比约7成，大尺寸的供需较大程度上决定了整体LCD面板行业的供需格局，因此大尺寸面板价格也是行业景气度的风向标。
图表1：中国各尺寸（单位：英寸）LCD TV出货量占比
资料来源：群智咨询，中金公司研究部图表2：2022全球面板产业下游应用分布（按面积）
资料来源：群智咨询，Omdia，中金公司研究部图表3：2022年全球面板厂电视市场份额（按出货量）
资料来源：DISCIEN，中金公司研究部从TV产业链来看，下游的电视厂提供附加值有限，技术更新迭代小于IT/手机类品牌，而电视产品价格从上世纪90年代至今经过了大幅度的下滑，如今普通的电视产品较难向下游消费者提价。而电视品牌格局较为分散，行业集中度小于面板行业，所以电视厂定价权不强。当面板紧缺、供不应求，面板厂则会向下游电视厂商提价，电视厂商利润空间受到挤压；当面板过剩，供大于求，面板厂商降价，电视厂商利润修复。2021年至2022年，电视下游需求萎缩，电视厂利润空间再次受到挤压，LGE和三星由于库存较高，未能充分享受到面板价格下跌带来的利润修复，营业利润率持续下跌；海信库存相较之下存处于低位，在面板降价的趋势下利润率有所回升。
图表4：2022电视整机厂市场份额（按出货量）
资料来源：DISCIEN，中金公司研究部图表5：电视整机厂利润及库存情况
资料来源：Capital IQ，iFinD，中金公司研究部从上游环节来看，主要材料为玻璃基板、光学膜、化学品、背光模组、驱动IC等，比较来看，我们认为国产化率低的环节，由于主要供应商在海外、扩产有度等原因，价格一般较为平稳，面板厂较难向上传导成本压力；国产化率高的环节，则可能下行周期中面临面板厂的降价降本要求因而也呈现一定的周期性。
图表6：65寸LCD显示模组成本拆分
注：此处为60Hz a-Si 65寸LCD显示模组成本拆分，玻璃基板为0.5t，产线为G10.5 资料来源：WitsView，中金公司研究部
上轮周期复盘：供给端先行，需求端催化带来更大投资机会
回顾2017-2021周期，我们观察到面板价格止跌后，供给端因素导致股价呈波动上涨，主要原因是当时正处于11代线投产爬坡和8代线扩产期，稼动率回升和新产能的爬坡带来供给增加，32寸价格止跌后短时间内价格出现一次反复，股价虽然呈现较大波动但获得了约30%的上涨机会。进入到2020年第二季度，居家办公催生的需求超景气周期启动第二轮股价上涨，股价获得了60%以上的上涨。
从京东方1年前向P/B来看，2018年1月达到高点2.64倍，同年10月回落到1.03倍。2021年景气周期高点P/B再次超过2倍，达到2.39倍，2022年9月再次触底到0.8倍，低于上轮底部估值。2012年至今来看，京东方的P/B倍数较少低于1倍，此前仅在2014年初出现过一次，同样低至0.8倍。根据历史规律我们认为，通常可以将P/B小于1看做估值底部，而在景气高点估值通常超过2倍，从景气度底部到顶部的估值反弹可能超过100%。
图表7：京东方股价和面板价格周期复盘
资料来源：Omdia，Wind，中金公司研究部本轮周期：供需加速改善，面板价格步入上升通道
大尺寸（TV）面板价格止跌回升，面板厂有望逐步实现盈利
本轮面板价格复盘：根据群智咨询，2020年6月至2021年7月TV面板价格平均上行109%，而21年下半年至22年9月，TV面板价格平均下降65%，经历一年的价格持续下跌，面板厂纷纷面临现金成本亏损。22年10月开始TV面板价格全线上涨，但由于需求仍较为疲软，在23年的1月份价格企稳，3月份在行业库存大幅降低、面板厂严控产能的情况下再次开启上涨。
具体产品来看，根据群智咨询，1Q23大尺寸32/43/50/55/65/75寸面板价格环比4Q22上涨7.1%/6.1%/6.7%/7%/11.3%/7.9%；中尺寸14/15.6/21.5/23.8/27寸面板价格环比下跌0%/0%/0%/0.5%/0.8%；小尺寸6.52寸面板价格环比下跌10.2%。根据群智咨询，2Q23大尺寸32/43/50/55/65/75寸面板价格环比1Q23上涨16.7%/17.3%/28.8%/29.3%/27.3%/17.2%；中尺寸面板止跌企稳，小尺寸面板价格持续下跌。
我们认为10月份的止跌主要有几点原因：1）需求端：一方面，终端品牌去库存已经告一段落，双11帮助行业清库存，三星为代表的主力品牌重启拉货。2）供给端：由于大部分面板厂已经进入现金成本亏损，控产力度较大，根据我们估计，4Q22头部面板厂稼动率已低于65%。
图表8：面板厂稼动率走势
资料来源：Omdia，中金公司研究部我们认为3月份价格重启上涨和去年10月份的止跌回升有以下不同之处：1）体现了大陆面板厂定价权的增强和竞争缓和，我们估计2023年大陆前三家面板厂全球产能面积占比超过6成，伴随着海外产能退出、国内产线放量接近尾声，我们认为LCD面板行业难以出现大的格局变化。我们看到头部几家面板厂已经从去年的恶性竞争到今年以盈利为统一的目标，稼动率维持在较低水平，长期看主力厂商开始在细分市场谋求差异化而不是集中力量在主流市场打价格战，以盈利为导向而不追求绝对的市占率排名。我们看好行业定价权集中在大陆面板厂手中之后，竞争格局和行业盈利水平也有望迎来改善；2）需求预期更为乐观，10月份价格上涨主要得益于终端去库存结束的正常拉货，而3月份在行业整体库存水位较低的情况下，开始出现终端厂商的补库存需求，而面板厂也开始接收618等增量订单，我们看到景气度呈现月度环比改善。根据集邦咨询预估，2Q23全球电视出货量将达到4663万台，同比增长2%，尤其是中国品牌海外销售优于预期。
目前大尺寸面板价格上升，中尺寸面板在大尺寸面板止跌后跌幅逐步收窄，目前价格也步入上升通道，我们认为这主要是由于：1）大尺寸和中尺寸面板存在一定比例可以互切，由于大尺寸占行业整体出货面积7成左右，足以影响行业整体的供需关系，因此大尺寸价格回暖后也加速改善了中尺寸的供需格局。2）PC终端品牌库存继续下降、以chromebook为代表的中低端市场需求有所回暖。根据集邦咨询预估，今年2Q全球笔记本电脑出货量将增加15.7% QoQ（同比仍疲软），我们认为下半年将受益于季节性拉货延续环比增长态势。
图表9：LCD TV月度面板价格
资料来源：Omdia，群智咨询，中金公司研究部图表10：LCD TV面板价格环比增速
资料来源：Omdia，群智咨询，中金公司研究部图表11：面板厂营业收入走势
资料来源：Capital IQ，iFinD，中金公司研究部图表12：面板厂净利润率走势
资料来源：Capital IQ，iFinD，中金公司研究部展望下半年，我们认为现金成本线为关键分水岭，由于龙头厂商规模效应带来的采购成本更低、产线搭配更加灵活的因素，我们认为龙头厂商普遍有更低的现金成本，因此单条产线对比来看有望率先实现盈利。1）在面板价格修复到部分厂商的现金成本线之前，面板厂大幅提升稼动率的可能性较小，供给将在低水位维持，面板价格逐月上升。我们预计3季度初大部分尺寸回到现金成本之上。2）回归现金成本线上之后稼动率抬升可能造成面板价格波动，但我们预计各大面板厂或将比以往更加克制，尽量维持价格平稳。我们认为由于玻璃基板等原材料成本上涨、面板厂突破现金成本线后为获得盈利仍需推动面板价格继续上涨等原因，3Q23 LCD面板价格有望呈现温和上升的趋势，但涨幅或将明显收窄。3）我们看好面板厂在今年2Q-3Q开始陆续实现单季度盈利，而后随着下半年旺季需求释放，稼动率继续上升，盈利进一步修复。我们认为由于LCD产能爬坡高峰期即将结束、供给端出清加速，以及大尺寸化趋势主导的TV出货面积有望保持逐年增长，我们认为24-25年行业供需将逐年有更明显的改善。
供需展望：需求预计逐年增长，供给进一步整合出清
► 需求端：2023-2025年，我们看好TV大尺寸化趋势推动出货面积逐年增长
根据CINNO Research统计，预计2022年面板市场整体出货量同比降幅约为8%，整体出货面积同比降幅约7%，主要集中在电视、PC、监控器和智能手机领域，预计2023年终端市场的需求逐步复苏，但面板出货量将维持小幅下降趋势，预计车载显示将成为唯一正增长下游。
图表13：全球显示面板出货量同比变化预测（按应用分）
资料来源：CINNO Research，中金公司研究部我们认为TV的大尺寸化趋势是LCD面板行业保持增长的主要的驱动力。根据Omdia数据，2018-19年，出货量达到峰值，20-21年开始下降。但是18-21年，出货面积保持了增长，这说明大尺寸的增长比小尺寸更为强劲。2022年，由于需求走弱，TV面板出货面积首次出现下滑。我们认为以50寸以上尺寸为代表的大尺寸面板渗透率提升是一个长期的趋势，在2023年TV出货量相较于22年保持基本稳定的假设前提下，大尺寸化的需求将助力整体TV出货面积重回增长通道。而我们乐观看待2024/25年电视需求进一步修复带来的TV出货面积增速提升。
图表14：TV面板出货面积增长周期
资料来源：Omdia，中金公司研究部图表15：中国TV月度销售量及同比
资料来源：AVC，中金公司研究部图表16：中国TV月度销售均价及同比
资料来源：AVC，中金公司研究部我们预计2023-2025年TV面板出货面积有望实现不低于每年4%的增长。我们假定2023全年TV面板出货量持平去年，24/25年略有增长1%。我们按照行业历史规律，假定未来3年平均尺寸每年增加1至1.5英寸，在TV大尺寸化趋势的推动下预计未来三年TV出货面积有望实现逐年增长，23/24/25年同比增长4.2%/5.2%/5.1%（假设1英寸）或6.4%/7.2%/7%（假设1.5英寸）。考虑到即使在1.5英寸的假设情境下，25年平均尺寸达到52.4英寸，仍有提升空间，我们认为TV面板出货面积有望维持增长。
图表17：TV面板需求测算
资料来源：Omdia，中金公司研究部► 供给端
2022年的供过于求情况将在2023年得到缓解。在2022年，TV面积需求同比萎缩，同时中国大陆的G10.5与G8.6新产能大幅推动了大尺寸面板产能，造成了供过于求现象；2023年开始，由于需求端的重新复苏，大尺寸面板的需求面积增速恢复上升，且在面板厂加速退出、新增产能减少情况下，我们预计未来三年供给增速将小于需求增速，供应过剩的情况将逐年得到有效缓解。我们根据现有规划产线测算，行业23-25年供给端增速明显放缓，可能小于需求增速。我们认为由于韩国三星和LG快速退出LCD产能、中国台湾落后产线出清，同时行业新增产线很少，使得LCD行业在22年供给面积同比增长7%后，23/24/25年LCD供给面积增长收窄至2%/3%/2%（中金研究部测算）。并且我们认为长期角度来看，由于行业已经非常成熟，格局趋于稳定，LCD供给增速将进一步收窄。
图表18：大尺寸面板供需增速走势
注：此处TV需求增速假定平均尺寸增量变化为1.5英寸/年 资料来源：Omdia，中金公司研究部供给格局来看，面板龙头厂商定价权将提升。中游面板厂格局方面，2020年底和2021年初三星苏州线和中电熊猫的两条线分别被tcl华星和京东方收购并表。根据Omdia数据，整合前京东方和TCL华星在高世代线产能面积份额为37%，考虑整合、新增产能释放以及韩厂产能退出，两家龙头份额在2022年提升至51%，面板行业集中度持续提升。下游电视厂格局方面，根据Omdia数据，2020年至2022年，韩国三星和LGE市场份额从36%降低至29%，主要由于互联网厂商及手机厂商不断涌入电视市场，使得品牌厂商集中度较为分散。因此，我们认为在中游集中度加速提升、下游集中度较为分散但国产份额提升的情况下，面板龙头厂商议价和平抑周期的能力将明显提升。
图表19：全球面板及下游市场格局变化
资料来源：Omdia，Witsview，DISCIEN，中金公司研究部 显示面板技术及生产流程
显示面板主要类型为LCD、OLED、Mini-LED和Micro-LED。
图表20：显示面板类型及技术对比
资料来源：LEDinside，JM Insights，中金公司研究部TFT-LCD（含Mini-LED背光）仍为主流面板类型，市场偏存量，长期看OLED占比将提升。根据Omdia数据，预计2022年TFT-LCD营收达790亿美元，OLED营收达430亿美元，由于全球面板需求走弱，面板出货量、价格大幅降低，TFT-LCD营收同比下降30%，OLED相对坚挺，营收同比下降1%。展望未来，我们认为TFT-LCD的营收趋势将于2023年起趋于稳定；我们认为OLED面板在手机端渗透率持续提升以及中尺寸的启动是行业长期驱动力；Omdia预计以Micro-LED为主的新型面板将于2025至2026年起开始放量。
图表21：不同面板类型营收走势
资料来源：Omdia，中金公司研究部当前主流的TFT显示面板的生产工艺流程可以分为阵列（Array）、成盒（Cell）、模组（Module）。TFT-LCD阵列段将玻璃基板制成TFT基板、彩色滤光片，成盒段包含配向膜引述、彩色滤光片印刷、切割、注入液晶、基板贴合、贴附偏光片，模组段主要负责贴附背光模组、连接驱动IC和柔性电路板等。AMOLED阵列段同样将玻璃基板制成TFT导电基板，成盒段将有机发光材料和阴阳极等材料蒸镀在基板上，结合驱动电路形成发光元器件，最后在无氧的环境中进行封装，模组段主要负责切割、进行面板点亮测试、贴附偏光板、连接驱动IC和柔性电路板等。
图表22：a-Si TFT-LCD生产制造流程
资料来源：CSDN，中金公司研究部TFT背板在不同场景下的技术趋势不同
阵列段的TFT导电基板主流工艺可分为a-Si、LTPS、LTPO。a-Si技术由于成熟稳定，成本较低，可实现较高的良率，达到主流显示性能，因此是电视、桌上型显示器、笔记本电脑、车载显示等大部分主要产品市场的主流技术。LTPS技术显示精度更高，电子迁移率满足了OLED电流驱动需求，实现了PPI、功耗和窄边框等指标的大幅提高，适用于OLED和中小尺寸高端LCD面板。LTPO技术实际是在LTPS的基础上增加氧化物制程，能够在实现高像素密度的同时显著降低功耗，在屏幕变大和逐渐适配高刷的背景下重要性日益提升。
图表23：TFT背板类型及技术对比
资料来源：龙腾光电招股说明书，中金公司研究部中小尺寸场景来看：a-Si、LTPS LCD于小尺寸应用中显出颓势，当下更多转移至中尺寸的车载及IT，AMOLED将更多替代TFT-LCD应用于小尺寸。根据Omdia数据，2022年车载TFT-LCD的营收将首次超过手机TFT-LCD的营收，2022年车载TFT-LCD的营收为85亿美元，手机TFT-LCD营收为81.7亿美元。根据群智咨询预测，2023年LTPS LCD在智能手机的渗透率将降至18%，OLED渗透率上升至35%，我们认为随着OLED成本进一步降低，AMOLED渗透率有望进一步抬升。在车载端，LTPS LCD为车载显示带来了更高的显示精度，根据群智咨询和Omdia数据，预计2023年使用LTPS技术的TFT-LCD车载显示面板占比将达到26%且有不断提升趋势，OLED占比仍较低。IT类场景来看，我们认为若苹果在平板/笔记本电脑上开始采用OLED屏幕，将来安卓系品牌也有望跟进，成为OLED行业开启高增长的一个重要时刻。此外，LTPS LCD由于低功耗、窄边框等优点受到品牌的喜爱，故大量应用在高端笔电。在车载和IT类产品领域，短期内a-Si仍为主流。
图表24：全球智能手机面板出货量及显示技术占比
资料来源：群智咨询，中金公司研究部图表25：全球车载面板出货量及显示技术占比
资料来源：群智咨询，Omdia，中金公司研究部大尺寸场景来看：LTPS、LTPO AMOLED在大尺寸中扩张仍较为缓慢，主要问题仍在于成本较高同时使用寿命相对较短，我们认为中长期仍然以LCD为主，a-Si占主流工艺。
图表26：LTPS LCD应用趋势
资料来源：Omdia，中金公司研究部图表27：LTPS、LTPO AMOLED应用趋势
资料来源：Omdia，中金公司研究部从产业链看上行周期中LCD面板的投资机会
LCD面板产业链主要分为上游材料、中游面板、下游应用，我们认为大陆LCD产业链有望由中游面板端带动上游材料端加速国产化。显示面板上游材料部分主要包含玻璃基板、掩膜版、ITO靶材、显示用光刻胶、显示驱动IC、偏光片、液晶等材料，中游主要包含面板与背光模组，下游应用端包含TV、手机、车载等。在下游部分，根据群智咨询、Omdia的数据，我们测算得2022年约73%的面板面积应用于TV领域，能够影响整体行业的供需关系。根据DISCIEN，2022年三星电视全球市占率18%（出货量角度），国产电视例如海信等成长较快，以11%的份额排名全球第二，我们看到国产电视品牌的强势也为面板行业提供了良好的成长环境。在中游部分，随着韩厂退出、台厂减产，格局向大陆龙头厂商集中，目前我国已于中游面板端实现很大程度的国产替代，根据DSCC数据，2022年大陆面板厂市占率达到72%。在上游部分，部分材料零部件由于我国起步较晚，海外厂商在技术和专利上均有所领先，国产化率较低；但随着中游面板国产化的推动，部分领域的国产化率快速提升，如偏光片、液晶材料。
我们认为，1）随着面板价格不断提升，尤其是在近期各尺寸面板价格陆续超过现金成本线后，上游材料公司有望受益于行业整体稼动率的提升；2）产业链上游材料部分有望在技术逐渐突破和下游面板厂商材料国产化需求日益增高的背景下，加快产品验证导入、抢占海外份额。如TDDI芯片、玻璃基板、显示用光刻胶、部分膜材等环节目前国产化率较低，有较大的国产替代空间。
图表28：LCD面板产业链及2022年部分环节国产替代率
资料来源：iFinD，Capital IQ，Wind，中金公司研究部显示驱动IC：面板控制的关键芯片，周期性强
显示驱动IC分类：驱动显示，是指CPU发送数字信号到驱动IC，驱动IC将其转为模拟信号，电压电流驱动TFT管控制每个像素发光。LCD 显示驱动IC，通过高压元件对电压的控制，调整液晶分子的偏转角度，从而达成对液晶面板的显示控制；触显集成TDDI，LCD显示驱动搭配上后段电容，通过计算电场、电流等一系列特征的变化，可以同时实现显示与触控功能；OLED显示驱动IC，通过向OLED背后的薄膜晶体管发送特定指令的方式来实现对于发光单位的控制。
图表29：显示驱动IC原理图
资料来源：eet，MagnaChip，Synaptics，SID，中金公司研究部根据JW Insights的数据，2021年全球DDIC市场规模达到135亿美元，由于市场需求减弱，2022、2023年DDIC市场规模将在小幅下滑至127亿美元后回升至133亿美元，2018至2023年间年均复合增长率CAGR约13%。按显示技术与制程拆分来看，OLED显示驱动芯片将保持高增长，整体制程往更先进方向演进，90nm-150nm制程或仍然为显示驱动IC晶圆代工厂的重要阵地，根据Frost&Sullivan预计，2024年90nm及以上制程的DDIC仍将保持在70%左右。由于大、中尺寸面板技术已较为成熟，集成度要求较手机屏幕低，故多用90nm及以上的成熟制程，这部分市场相对稳定。
图表30：全球显示驱动IC出货量预测
资料来源：CINNO Research，中金公司研究部图表31：全球显示驱动IC价格趋势
资料来源：WSTS，中金公司研究部显示驱动IC周期性特征突出，当前处于底部阶段。2020年起，由于需求快速增长及晶圆代工厂的扩产周期较长，导致显示驱动IC产能紧缺，价格快速上涨；超额预定叠加2022年地缘冲突和全球通胀，驱动IC需求下降，库存高企，去库存使得2Q22价格全面下降。我们看到：1）2Q23 TV出货量有小幅度回暖，我们认为大尺寸面板显示驱动IC需求在2023年将小幅回升，其主要适配的8英寸产能增长受限，因此大尺寸IC供需格局有望率先修复。我们认为2023年价格有望止跌回升。2）智能手机方面，尽管智能手机销量仍疲软，但驱动IC价格和库存均已经到低点，由于去库存基本结束，我们认为LCD驱动IC价格2023年有望小幅度反弹。长期来看，我们认为OLED将在中小尺寸继续渗透，OLED driver IC未来将会一定程度上挤压LCD驱动芯片市场空间，厂商在提高LCD产品份额同时拓展OLED高端产品也十分重要。
竞争格局：LCD驱动自给率低，LCD驱动主要由中国台湾厂商占据，OLED驱动主要由韩国厂商引领。大尺寸面板驱动IC方面，根据Omdia数据，2022年市场份额排名前五的企业依次是联咏科技（23.9%）、LX Semicon（14.5%）、奇景光电（10.5%）、三星（9.3%）和天钰科技（8.7%），CR5为66.9%。两家大陆厂商集创北方、北京奕斯伟2022年市占率共为13.0%，相比2020年提升了3.8 pcts；智能手机LCD驱动IC方面，中国台湾企业占据主导地位，大陆厂商集创北方占比18.3%；TDDI方面，集创北方2022 年占比19.9%。OLED驱动IC方面，云英谷 2022年实现了2.5%的市占率。
图表32：全球显示驱动芯片市场竞争格局
资料来源：Omdia，中金公司研究部看好国产替代趋势,下游面板全球产能转移推动DDIC国产化率。2021年中国大陆显示面板产能占全球比例65%，并且在不断提升，但DDIC国产市占率仅为15%， 面板厂倾向采购本土芯片设计商（韩国三星、LG分别有100%、92%的DDIC供应自韩国，中国台湾友达光电、群创光电分别有90%、85%的DDIC供应来自中国台湾，中国大陆面板厂有60%左右的DDIC供应来自中国台湾）。我们认为国产DDIC芯片公司有以下优势：1）日韩和中国台湾厂商的核心技术管理团队在外，国内厂商的反馈调整速度较为及时；2）中国大陆的地价、人力、运输成本相对较低，无关税壁垒，更具降本竞争力；在国际局部冲突的影响下，产业链国产替代将具备更稳定的供货表现。3）部分国外DDIC与面板厂商绑定，在晶圆产能稀缺的背景下，海外DDIC厂商优先向海外面板厂供货，因此国内面板厂开始扶持国内DDIC创业公司。
掩膜版：显示背板的转移母版
按照下游应用区分，掩膜版主要应用于半导体及平板显示领域。根据SEMI数据，2020年掩膜版于半导体领域使用最多，占据60%的份额；28%应用于平板显示领域，其中LCD占比23%，OLED占比5%。TFT-LCD制造中，需利用掩膜版的曝光掩蔽作用，将设计好的TFT阵列和彩色滤光片图形按照薄膜晶体管的膜层结构顺序，依次曝光转移至玻璃基板，最终形成多个膜层所叠加的显示器件，掩膜版的精度和质量水平会直接影响最终下游制品的优品率。
图表33：平板显示掩膜版曝光示意图
资料来源：路维光电招股说明书，中金公司研究部图表34：半导体掩膜版曝光示意图
资料来源：路维光电招股说明书，中金公司研究部显示掩膜版技术趋势：1）大尺寸化趋势使得G11线国产化重要性提升。根据群智咨询数据，中国TV市场中55寸及65寸以上TV产品占比快速提升。G11等高世代线在切割大尺寸面板上具备显著的效率优势，国际厂商如福尼克斯、日本SKE、韩国LG-IT、日本DNP均拥有G11掩膜版生产能力，目前国内厂商高世代掩膜版产线主要集中于G8.5/8.6，其中路维光电于2019年成功建设了国内首条G11产线并投产，打破了国外厂商在该领域的垄断，成为国内首家、世界第四家拥有G11掩膜版生产能力的企业，根据Omdia 数据，2021年路维光电G11产线掩膜版的市场份额为19.21%。
图表35：中国大陆TV尺寸分布（单位：英寸）
资料来源：群智咨询，中金公司研究部2）TFT背板技术发展提高掩膜版精度要求。近年在多个显示领域中，为实现更优的显示效果，TFT背板中的高端技术如LTPS/Oxide/LTPO的占比逐年提升，这对掩膜版的精度提出了更高的要求，主要体现在对曝光分辨率（最小线宽线缝）、最小孔或方块、CD 均匀性、TP精度以及套合精度的要求不断提升。传统LTPS背板一般需要9~13层掩膜版，结合IGZO技术后，LTPO背板工艺所需掩膜版要增加至少4层，至13~17层。因此我们预计随着LTPO屏幕技术普及，掩膜版层数也有望随之增加。
图表36：平板显示掩膜版精度发展趋势
资料来源：Omdia，路维光电招股说明书，中金公司研究部显示掩膜版市场：国产份额有望快速提升，逆周期特性明显
显示掩膜版主要和产品创新周期、客户多样性等因素相关，具有部分逆产业周期特性，受行业景气度波动影响较小。根据Omdia统计，2016年全球平板显示掩膜版市场规模约671亿日元，受益于中国大陆LCD及OLED产能加速扩建，2019年达1,010亿日元，复合增速达14.58%。受疫情影响，2020 年平板显示掩膜版市场规模约为903亿日元，较2019年下降10.57%，2021年起开始逐步复苏，至2022年市场规模达1,026亿日元（折合人民币约50亿元）。随着面板产能不断向大陆转移，大陆平板显示掩膜版市场占比逐年提升。根据Omdia数据及预测，2020年大陆市场占比为51%，到2025年大陆市场占比将达到60%，我们认为有利于推动平板显示掩膜版的国产替代。
图表37：2020年平板显示掩膜版市场份额
资料来源：Omdia，中金公司研究部图表38：全球平板显示掩膜版市场不同地区占比
资料来源：Omdia，中金公司研究部美日韩平板显示掩膜版市场占据优势地位，国内厂商逐渐突围。由于掩膜版行业专业性较强、进入壁垒较高，且海外厂商布局时间较早，技术积累时间长，故整体而言美日韩企业占据较大的市场份额。根据Omdia统计，2020年平板显示掩膜版行业市场份额前五分别为福尼克斯、SKE、HOYA、LG-IT、清溢光电，CR5达到88%。其中国内厂商发展迅速，清溢光电首次跻身CR5，市场份额约7%；路维光电排名全球第八，国内第二。
玻璃基板：显示面板的承载基底
玻璃基板是显示面板的重要组成部分，在面板中发挥着重要的承载作用。在LCD显示面板中需要两片玻璃基板，其作用分别在于承载薄膜晶体管和彩色滤光片，两片基板也共同形成液晶的储存空间，在OLED显示面板中仅需要一块用于承载薄膜晶体管的玻璃基板。根据GIR数据，2022年全球玻璃基板市场规模约600亿元。23年5月份，康宁宣布其显示基板玻璃价格将上调20%，全球范围涨价从3Q23开始，覆盖所有产品组合和世代尺寸。我们认为这主要由于：1）通货膨胀带来的原材料成本上升压力；2）康宁对显示行业需求复苏保持乐观。我们认为在显示面板企业盈利仍然承压的情况下，玻璃基板的涨价压力有望传导，进一步延续显示面板的涨价趋势。
图表39：LCD显示结构中玻璃基板的位置
资料来源：龙华薄膜招股说明书，中金公司研究部图表40：OLED（RGB）显示结构中玻璃基板的位置
资料来源：AUO，中金公司研究部由于玻璃基板所需配方制备面临专利封锁、生产工艺复杂、设备自研难度高，长期以来以Corning、AGC为首的国外厂商依托其配方和工艺壁垒占据市场主导地位。我们看好国产企业快速成长，主要由于：1）近年来随着面板行业逐渐向大陆转移，进一步打开了玻璃基板市场的国产化需求。由于天然的地理优势，就近配套使得国内厂商有较低的运输成本。2）国产高世代产品打破高阶垄断。根据新材料在线数据，2019年全球G8.5高世代玻璃基板主要被国外厂商垄断，国产厂商主要集中于G5及以下的生产线。同期国内玻璃基板厂商已经开始布局建设G8.5产线，目前彩虹股份、东旭光电、凯盛集团均已投产G8.5产线，打破了国外厂商对高世代产品的垄断。
ITO靶材：制备表面电子薄膜的关键材料
靶材是溅射薄膜制备的源头材料，又称溅射靶材，特别是高性能溅射靶材应用于电子元器件制造的物理气相沉积（Physical Vapor Deposition，PVD）工艺，是制备半导体晶圆、显示面板、太阳能电池等表面电子薄膜的关键材料。溅射靶材的下游应用领域广泛，在不同的应用领域，溅射靶材对金属材料的选择和性能要求存在一定的差异，其中ITO靶材主要应用于平面显示和太阳能电池领域。
显示面板生产是ITO靶材当前的主要需求领域。在平面显示面板的生产工艺中，玻璃基板要经过多次溅射镀膜形成ITO玻璃和彩色滤光片，用于生产LCD面板、OLED面板等。一般而言，ITO靶材在显示面板全部靶材成本中的占比接近50%。显示面板出货面积稳步增长带动显示靶材市场同步增长，根据隆华科技公告，国内显示靶材市场规模有望从2020年的150亿元增长至2025年的320亿元，CAGR5为16%，增速高于全球市场。同时根据中国光学光电子行业协会数据，2019年至2021年国内ITO靶材市场容量从639吨增长到1002吨，CAGR为25.2%，根据其预测，未来2-3年内，虽然国内平面显示行业的固定资产投资增速将有所放缓，但由于平面显示行业存量需求及太阳能光伏电池的增量需求，国内ITO靶材市场容量仍将保持一定幅度的增长。
图表41：显示用溅射靶材市场规模
资料来源：隆华科技公告，中金公司研究部图表42：中国大陆ITO靶材市场容量
资料来源：中国光学光电子行业协会，映日科技招股说明书，中金公司研究部从国内行业竞争情况看，我国目前仍对进口的依赖程度较高，日韩企业占据了国内市场的主导地位。在ITO 靶材方面，前期三井矿业、JX金属、东曹、韩国三星等占据了较大的国内市场份额，在面板产能向大陆迁移以及对稳定供应渠道需求提升的背景下，我国主要ITO靶材供应商先导薄膜、隆华科技、欧莱新材以及映日科技等陆续成为主要本土面板制造商的供应商。
显示面板光刻胶：光刻工艺的核心材料
光刻胶作为光刻工艺的核心材料，被广泛应用于集成电路、显示面板、PCB 等领域。光刻胶能够将掩膜版上的图形转移到衬底表面，其分辨率直接决定了特征尺寸的大小，其质量和性能直接影响制造产线的良率。显示面板中的光刻胶可以按照正性光刻胶和负性光刻胶划分，正性光刻胶为曝光区域溶解, 而负性光刻胶为曝光区域交联，加工精度要求较高的部分需使用正性光刻胶，而加工精度要求较低的部分可以使用负性光刻胶。
• TFT-Array正性光刻胶：主要应用于TFT-LCD或AMOLED制造中的Array段，包括TFT的图案化光刻胶，保护绝缘层光刻胶，ITO图案化光刻胶，OLED Array中平坦层光刻胶，OLED中PDL像素界定层光刻胶和Yocta制程用光刻胶。根据背板技术的不同，所需的Mask次数也不同，从而导致用胶量不同，背板技术越先进，所需的Mask次数越多。
• CF负性光刻胶：彩色滤光片由玻璃基板、黑色矩阵、颜色层、保护层、ITO导电层等构成，用于实现LCD面板和WOLED/QDOLED的彩色显示，主要应用彩色光刻胶和黑色光刻胶。彩色光刻胶(RGB)分为红、绿、蓝三原色光刻胶，经过涂抹、曝光、显影等工序组成了颜色层；黑色光刻胶则用于形成黑色矩阵(BM)，起到防止漏光的作用，其中彩胶在FPD光刻胶中占比超过50%。
显示光刻胶市场：国内厂商产能日渐爬升以满足面板需求
根据Absolute Reports，全球LCD光刻胶市场的领跑者JSR、东洋油墨、住友化学占据全球彩色光刻胶市场的较大份额，2020年中国大陆和中国台湾市场占全球市场的60%左右。根据Cision数据，2022年全球显示面板光刻胶市场规模达到29.19亿美元。由于全球 LCD面板产能向国内转移，我们预计国内的面板光刻胶需求增速将显著高于全球水平。
图表43：2020年全球光刻胶分类占比（销售额）
资料来源：Research And Markets，中金公司研究部图表44：2020年全球LCD光刻胶市场
资料来源：Omdia，Absolute Reports，中金公司研究部根据彤程新材2021年报，彩色光刻胶和黑色光刻胶的技术壁垒高，全世界的生产几乎被日本、韩国厂商所垄断，彩色光刻胶的主要生产商有JSR、住友化学、三菱化学等公司，黑色光刻胶主要生产商有东京应化、新日铁化学、三菱化学等公司，占全球产量约90%。根据CINNO Research数据，2022年大陆TFT正性光刻胶需求量将达到1.8万吨，彩色光刻胶需求量为1.9万吨，黑色光刻胶需求量为4100吨。近两年北旭电子、欣奕华和雅克科技等多个企业面板光刻胶供应量有一定提升，已能够满足部分国内面板光刻胶需求。
风险提示
► 面板价格上升幅度不及预期。在面板价格修复到现金成本线之后，面板厂稼动率的抬升可能导致面板价格波动，需求端的复苏情况也将影响面板价格，若供需格局改善不及预期，可能导致面板价格上升幅度不及预期，影响面板厂商的盈利情况。
► 下游需求复苏进度不及预期。受全球经济下行周期的影响，消费电子市场需求持续疲软，若宏观经济不景气，下游需求端复苏进度缓慢，可能导致相关公司的业绩增长不及预期。
► 面板上游国产化进程不及预期。面板上游部分材料我国起步较晚，有较大的国产替代空间，若国内厂商技术突破不及预期，可能导致国产替代的节奏放缓，影响上游国产厂商的成长性。
注：本文摘自中金2023年7月5日已经发布的《芯”机遇系列：LCD产业链有望“量价齐升”》，分析师：臧若晨S0080522070018 SFC CE Ref：BTM305、石晓彬S0080521030001、彭虎S0080521020001 SFC CE Ref：BRE806
