中信建投:军工板块估值当前处于底部 下半年有望回升

中信建投:军工板块估值当前处于底部 下半年有望回升
2023年05月16日 07:32 智通财经APP

智通财经APP获悉,中信建投发布研究报告称,目前军工行业处于板块估值、业绩增速以及资金配置三重底部区间,具备显著投资价值,随着新一轮的景气上行和产能扩张,行业有望重回上升通道,预计二季度下旬板块出现拐点。推荐细分赛道龙头公司,首选“高景气赛道、军品占比高、业绩增速快”的标的,次选“估值低分位,边际变化大”的标的,同时重点关注军贸、国改受益标的。

中信建投主要观点如下:

2022年及23Q1军工板块业绩增速放缓,下半年有望回升

我们选取军工行业91家上市公司分析2022年及2023Q1业绩,91家公司22年共实现营业收入5326.06亿元,同比增长11.68%,实现归母净利润351.33亿元,同比增长0.09%。91家公司中,有84家公司实现盈利,7家公司出现亏损;91家公司的整体毛利率为19.47%(-0.59pcts);净利率为6.60%(-0.76pct);ROE为5.46%(-0.61pct),盈利指标均实现增长,盈利能力持续提升;全年军工行业期间费用率11.43%,同比下降0.34pct,保持稳定;存货近年来呈稳步增长状态,合同负债有所回落。

23Q1单季度业绩同比保持增长。23Q1,91家公司实现营业收入1067.84亿元,同比增长9.15%,环比减少38.50%;实现归母净利润83.48亿元,同比增长3.45%,环比增长25.67%;91家公司的整体毛利率为22.19%(+2.86pcts);净利率为7.82%(-5.22pcts)。ROE为1.28%(-6.13pcts);2023年Q1,行业期间费用率53.70%,同比下降8.38pct,保持稳定;2023Q1,军工行业经营活动现金流入占季度现金总流入的57.22%,现金流出占占季度现金总流出的59.07%;军工行业季度预收账款+合同负债为1940.04亿元(-2.92%),存货为2880.93亿元(+10.37%),应收账款1917.76亿元(+9.01%)。

各板块营收保持增长,元器件板块归母净利润增长最为显著

2022年材料、元器件板块、航空装备板块业绩同比保持增长,营业收入同比分别增长23.18%、18.66%、12.28%;地面兵装、航天(导弹)板块业绩分别同比增长2.25%、8.11%;军工信息化、船舶板块业绩同比增长2.77%、10.46%。从归母净利润来看,2022年元器件、材料、航空装备板块、地面兵装盈利同比增长显著,归母净利润同比分别增长21.95%、21.80%、10.67%、7.04%,军工信息化、船舶、航天(导弹)板块负增长,分别为-30.30%、-146.37%、-22.33%。

毛利率来看,2022年地面兵装、元器件增长为正,分别增长5.12pct、1.92pct;材料、航空装备、军工信息化、航天(导弹)、船舶板块盈利增长为负,毛利率分别变化-1.02pct、-3.15pct、-5.50pct、-8.31pcts、-11.35pct。从净利率来看,2022年元器件、地面兵装板块有所增长,净利率同比分别增长2.77pcts、4.68pct;材料、航空装备、航天(导弹)、军工信息化、船舶板块净利率增长为负。从ROE来看,地面兵装、元器件、航空装备板块同比增长,分别增长2.12pct、2.67pct、1.04pct;材料、航天(导弹)、军工信息化板块分别同比降低0.25pct、35.82pct、43.74pct;船舶板块在剔除中船防务重组业务后同比降低143.17pct。从期间费用率来看,军工信息化、元器件、航天(导弹)板块期间费用率较高,分别为24.21%、20.41%、14.50%。

分上下游看,上游业绩增速较快,下游利润端受阻

按军工行业上中下游划分,军工行业上游业绩增速较快。2022年军工上游营收同比增长21.33%,归母净利润同比增长22.30%;中游营收增长13.16%,归母净利润同比下降13.76%,下游营收同比增长8.09%,归母净利润同比降低26.76%。中游和下游利润降低主要受到行业降价、经营现金流下降影响,以及部分行业如民船亏损的影响。随着疫情影响的消除及十四五后期订单的释放,产业链下游业绩有望得到修复。

军工行业中上游盈利能力优势明显,2022军工上游与中游净利率分别为20.46%(+0.16pct)、7.40%(-2.31pct),毛利率分别为40.54%(+0.11pct)、26.46%(-1.45pct),ROE分别为13.18%(-0.67pcts)、4.91%(-1.74pct),中上游公司竞争格局更趋稳定,形成几大头部公司差异化竞争态势,同时中上游规模效应较为明显,毛利率相对稳定。下游净利率为1.61%(-0.77pct),毛利率为8.83%(-1.27pct),ROE为1.72%(-0.63pct),在军队低成本的要求下,下游主机厂毛利率有所下降,成本压力可能进一步向中上游传导,成本端上涨对不少企业造成一定压力,但规模效应有望部分抵消不利影响。军工行业上中下游的期间费用率分别为19.17%(-3.31pcts)、19.52%(-0.92pct)、4.59%(+0.35pct),中上游期间费用率有所下降。

板块公司业绩增长亮眼,一季度信息化类标的营收增速显著

2022年军工板块主要公司营收增速较快,如中简科技、铂力特、振华风光、广联航空、派克新材、三角防务、航天彩虹、中航沈飞等。净利润方面,部分公司实现困境反转,如湘电股份2022年净利润同比增长221%,归母净利润规模最大的为中航光电,实现归母净利润27.17亿元(+36.47%)。

2023Q1军工板块中电子元器件以及信息化类标的增长显著。在以下选取的表现较为突出的公司中,营收规模最大的是中航沈飞,实现营收91.75亿元(+17.58%),归母净利润6.42亿元(25.51%);营收增长最为显著的是上海瀚讯,实现营收0.77亿元(+342.86%),归母净利润-0.08亿元(-59.28%)。归母净利润中体量最大的是中航光电,实现营业收入53.42亿元(+34.68%),归母净利润9.93亿元(+34.71%)。归母净利润增长最显著的是航亚科技,实现营业收入1.13亿元(+83.24%),归母净利润0.12亿元(+547.92%)。

重点推荐组合:

1、先进战机产业链:主力型号稳步上量,特种机+无人机贡献新弹性

2、航发产业链:补齐型号全谱系、产能+质量瓶颈双突破

3、导弹产业链:强耗材属性亟需降本,备战打仗推动需求高增

4、海军产业链:“十四五”造舰高峰期持续,新四化迎来广阔空间

5、军工信息化产业链:智能化战争时代已来,新体系建设有望加速

风险提示:

1、国防预算增长不及预期:近年来国防预算维持较为稳定的增长,军工政策向好,但存在国家政策及国家战略的改变而减少国防预算的支出的可能性。

2、市场需求波动:军工产品涉及国防安全的特殊性,国家对军品采购实行了严格的控制,军品采购具有高度的计划性,若型号装备采购计划不及预期,产业链中相关企业业绩将受到影响。

3、相关改革进展不及预期:国家对未来形势的判断和指导思想决定了行业的发展前景,国家宏观经济政策、产业发展政策对军工企业战略方向确定、产业选择及投资并购方向均有重大影响。

4、原材料成本压力:武器装备结构件和元器件的原材料易受国际形势、宏观经济等多方面因素影响,若原材料价格大幅度上涨,会对企业利润产生挤压。

5、竞争加剧风险:近年来国家鼓励民营企业参与军品供应链,新入者会挤占行业中原有企业的市场份额,对其业绩产生不利影响。

6、产品价格下降风险:在军队低成本采购的指引下,可能会出现产品价格下降,导致企业业绩不及预期。

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